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随着2002年可转债发行与上市效应的显现,上市公司已经将可转债融资方式与增发、配股相提并论。拟发行可转债的上市公司已达数十家,可以预计,2003年可转债的发行与上市将远超2002年,成为上市公司融资的重要手段之一。
2002年可转债的发行并不顺利,部分转债形成了主承销商包销的局面,但这并不影响上市公司发行可转债的决心,众多上市公司通过修改,甚至多次修改可转债发行条款以达到成功发行可转债的目的。
从目前众多上市公司拟发可转债的条款来看,修改的重点主要集中在以下几个方面:
1、提高债券票面利率,向同期银行存款利率靠拢
利率的高低是衡量可转债投资价值最直观的因素,也是众多上市公司为促销可转债而进行条款修改的重点。
以铜都铜业为例,其拟发行的可转债利率为1.2%,这个利率不仅相对于未发行可转债的上市公司而言不算高,即使是相对目前已经上市的可转债而言也不算高,对市场吸引力自然有限。但是铜都铜业为了吸引市场资金的参与,提出了利息补偿条款,条款规定:在公司可转债到期日之后的5个交易日内,公司除支付上述的第五年利息外,还将补偿支付到期未转股的可转债持有人相应利息。补偿利息计算公式为:补偿利息=可转债持有人持有的到期转债票面总金额×2.78%×5-可转债持有人持有的到期转债五年内已支付利息之和。利息补偿条款的提出主要在于保障可转债持有人在没有机会获得股市差价收益的情况下,至少能够获得同期银行存款利率水平的收益,从操作上讲,这一条款对于众多定期存款的储户来说具有较大的吸引力,这样既能保障银行存款利率,又有机会获得证券差价收入,确实是一个不错的选择。
需要提醒投资者注意的是,可转债还存在强制转股的规定,其中既包括股价上涨超过转股价一定幅度而进行的强制转股,也包括当可转债未转股数量未达到最低限时强制转股的要求,所以,并不能完完全全地将可转债认同为债券、仅凭其利率的高低决定是否值得投资,而要视自己的承受能力和对市场未来的预期来决定是否参与。
2、转股价格上浮幅度减少,市场逐步趋于理智
转股期内转股价格与市价的差价是决定可转债股权价值高低的重要标准,2002年发行的可转债转股价格相对于市价都相对偏高,有的转股价溢价甚至超过30%,导致投资者对未来转股期内选择转股时是否有获利空间存在极大的怀疑,这也是可转债发行越来越困难的原因之一。
随着可转债发行的失败,拟发行可转债的上市公司迅速调整了转股价与市价的关系,将原先溢价达到10%甚至30%的条款修改为仅仅溢价0.1%至0.2%,并承诺了转股价格向下调整的条款,试图以此改进可转债发行的难度。
对于申购可转债的投资者而言,转股价格的降低能够有效地降低转股时的风险,有机会获得较高的股权差价收益,是投资者所愿意见到的。但是,可转债的债转股并不是从可转债发行伊始就决定的,其本身就有一段封闭期,在封闭期内,发行可转债的上市公司的股价会发生截然不同的变化,有时甚至会出现大幅下跌,所以转股价格确定方式的改变并不能作为投资者是否购买可转债的主要评价标准,而要充分估计该公司股票在未来一段时间后的股价水平,将之与转股价相比较,才能够确定转股价的合理性。
对于可转债发行人而言,发行可转债的目的是为了融资,而如何将转债再转换为股票更是目前“一股独大”情况下发行人考虑的,因此,对于发行人而言,制定转债条款时首先会考虑可转债能否顺利发行,其次会考虑可转债能否顺利地转换为股票,毕竟还本付息是大多数发行人所不愿做的选择(或许根本没考虑这种可能),因此转股价格的高低只不过是确定未来转换股票的多与少而已。就目前整体弱势市场而言,能够在未来的几年内以目前的市价偏上的位置进行“增发”,并且在此之前就已经获得了资金,发行人不必过于计较转股价的高低。
转股价的高低影响最大的就是上市公司流通股的股东了,他们除了关心股价的变化外,当然还要关心上市公司的运营情况,收益情况及股本情况。发行可转债虽然在短期内对公司的股本、收益、运营情况没有太大的影响,甚至还会有所提高,但就长远而言,募集资金能否创造预期效益具有较大的不确定性,但股本的扩张预期却是不可避免的,因此对于流通股股东而言,选择时机抛售拟发行可转债的上市公司股票或许是主要选择,这将导致股价的进一步下跌。
从总体来看,从溢价30%至溢价0.1%,转股价的溢价水平正在逐步降低,或许今后还会出现折价确定可转债转股价的情况。
3、转股期提前,提高转股的时间价值
2002年发行可转债的上市公司,除万科转债的转股期为半年外,其它均超过半年,但是从拟发行可转债上市公司修改条款的情况来看,上市公司都将拟发行的可转债的转股期定为半年,毕竟提前转股能够达到降低时间风险的目的,吸引更多的投资者参与到可转债的发行中来。
4、提高赎回与回售时的面值比例,吸引投资者的参与
同样是出于成功发行可转债的目的,上市公司将可转债出现赎回与回售的面值比例提高,以达到吸引投资者参与的目的。
以铜都铜业为例,其将赎回条件确定为A股收盘价连续20个交易日高于当期转股价格达到130%。发行后第2、3、4、5年赎回价格分别为面值的103%、102.4%、101.8%、101.2%,赎回价格均含该计息当年期利息。赎回价格有明显的提高,若公司首次不实施赎回的,当年则不再行使赎回权。但实际上,若出现高于当期转股价格130%的情况,投资者自然会选择转股。
同样以铜都铜业为例,其将回售条件确定为A股股票收盘价连续20个交易日低于当期转股价格达到70%。每计息年首次满足回售条件时,经可转债持有人申请,持有人可以以约定的价格回售部分或全部未转股的债券。但若持有人首次不实施回售的,该计息当年不能再行使回售权。发行后第1、2、3、4、5年回售价格分别为面值的101.2%、103%、104%、105%、106%,回售价格均含该计息当年期利息。若出现这种情况,上市公司可以选择回售可转债,但上市公司还可以通过降低转股价的方式来防止回售情况出现,所以说,回售价格的提高固然在一定程度上保护了投资者的利益,但同时也是为了吸引投资者购买可转债。
对于相对稳健甚至保守的投资者而言,在对未来一段时间股票市场行情不好把握的情况下,既想保证本金的安全性,又想获得资本利得收益,在充分了解上市可转债利率及转股价条款的前提下,可以将可转债作为一种安全性较高的投资工具。