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“你搞价值投资了吗?”投资者不能不在今年的行情中时刻面临这样的问题。现在股市的两极分化现象实属前所未有,是和否的回答,意味着盈利和亏损两种命运。今年的股市明星是高成长性,市盈率比较低的一些股票,由于这些股票有基金、证券公司等机构投资者重仓持有,因此媒体和许多股评家都在欢呼着以机构投资者为主导的“价值投资”时代的来临。其实,这次行情的根本特征是新资金寻找没有受到投资者广泛关注的几类股票进行推动,吸引跟风的投资者;价值投资不过是一个众说纷纭的内涵不明确的术语;所以,游戏规则没有什么变化,投机还是投机,不过是借了个“价值投资”的招牌。
市场特征:惨痛的结构调整
2003年似乎是个不错的年头,上证指数在1月3日触底1311点以后出现了一次强劲的上涨行情,如果按照高点1650点计算,指数涨幅达到26%。对于经历了一年多的熊市行情的投资者来说,这段涨幅实在弥足珍贵。但是,这波行情是苦乐不均的。
一是市场的马太效应非常明显。据统计,上海证券市场上724家股票中,1月3日以来涨幅超过大盘指数的只有98家股票,没有上涨的股票有271家股票,跌幅超过10%的达到80家。这些数据清晰的显示,这次行情只属于少数的公司和少数的投资者。
二是市场从板块投资转向了行业投资。从涨幅超过大盘的98家公司的结构特征看,主要集中在汽车、银行、钢铁和石化四大行业。从中国证券市场以前的炒作规律看,市场一般是以高价股、中价股、低价股轮涨的方式进行,或者是以高科技股、绩优股、绩差股、重组股、本地股等板块轮动的方式,完成一次上涨行情。显然,这种板块的划分是淡化了上市公司的行业色彩,强化了公司股价的特征。今年的上涨行情却相反,强化了行业特征,这些行业中的股票有高价股,也有低价股,有重组板块的股票、也有传统的绩优股。正是这种行业结构特征使那些按照以前的板块特征进行投资的投资者接受了惨痛的教训。
三是炒作契机和政策指向高度合拍。在市场不断创出新低的情况下,政府推出了引进境外机构投资者、组建合资基金公司、大力发展境内基金公司、暂缓国有股减持等政策措施,同时管理层大力鼓吹价值投资,培养机构投资者。部分机构投资者在这样的政策背景下启动了四大行业的股票,应该说既把握了经济复苏的契机,又把握了政策契机,具有很强的市场号召力。
价值投资:一个含混不清的术语
那么,这次行情是不是价值投资呢?笔者注意到,4月份以来的证券类媒体,任何一周都有关于价值投资的文章出来,结论差不多,本次行情的性质就是向价值投资转变。但是没有谁能够说得清什么是价值投资。
价值投资最早源于格雷厄姆的《证券分析》,这本书被誉为投资圣经。格雷厄姆在《证券分析》中指出,“投资是基于详尽的分析,本金的安全和满意回报有保证的操作。不符合这一标准的操作就是投机。”格雷厄姆还指出,决定普通股价值的因素是股息率及其记录、损益因素(盈利能力),资产负债表因素。
把价值投资理论学好并且运用好的是巴菲特,一个影响世界的亿万富翁。他简单地把价值投资分为三个步骤:首先评估每一家公司的长期经济特征;其次,评估负责运作公司的人的质量;最后,以合情合理的价格买入几家最好的公司。
两位价值投资的大师并没有把价值的具体衡量标准明确提出来,只是提出了进行价值投资的最基本要求和具体步骤。但是后人对他们的理论进行了发展,把价值投资具体化了,大体来讲有以下几个判断公司价值的方式:
一是根据现金分红进行贴现,在国内被广泛谈论,但是国外的投资理论其实早以摒弃这个中看不中用的方法,连巴菲特都怀疑这个方法。
二是根据公司资产质量来判断,这在国外证券市场倒是一个广为运用的方法,但是在欧美证券市场上股票价格低于净资产的时候其实已经不多,更不用说中国证券市场了。
三是根据公司的发展潜力判断公司的价值,一般来说,技术壁垒、行政或自然垄断壁垒、过高的规模要求都可能是公司的超额利润的来源和高速发展的保障;这种发展的潜力是公司价值的一部分。
除此以外,还有众多的关于价值投资的阐释,但都不是主流的说法。结论很明显,没有哪一种方法可以真正地肯定一个公司的价值是多少,那还不如从行为来判断:价值投资肯定不是买入股票以后在很短的时间内卖出,至于股票价值多少的判断,大象无形,只可意会不可言传,这就是真正的价值投资。
游戏规则:以价值的名义投机
看来结论有点清楚了,这次行情也不值得我们过分地开心,价值投资还是有一点遥远。道理很简单。
首先,我们的投资行为是投机的,不是投资的。大师们的结论很简单,判断价值可能很难,判断投资的行为却很清楚。汽车股在这次行情中的换手率普遍超过200%,银行股的换手率都在200%左右,钢铁、石化股票的换手率也达到150%以上。从这么高的换手率来看,意味着投资者持有这些股票的平均时间不到3个月,这是价值投资吗?当然不是!
其次,判断这些股票的内在价值是困难的。如果是价值投资,一定要有一个足以衡量公司价值的标准,如果从资产质量和现金分红的回报来看,很难说我们的上市公司有投资价值,即便是今年的明星股票,也没有达到价值投资的要求:公司的股价低于公司的内在价值,以保证投资又一个“安全边际”。从公司的成长性来看,中国的上市公司还是有潜在价值的,但是这种潜在价值能否支撑现在或未来的股价,国内的专家莫衷一是,国外的投资者则是一致否认。所以,断言我们市场的价值投资是不恰当的。
我国证券市场上存在的是相对价值,今年的明星股相对其它股票相对而言有价值,但是,建立在相对价值基础上的投资不能说是价值投资。今年的行情和以前年度的行情有一点是惊人的相似:新的资金总是寻找被投资者忽视的股票作为突破口。人弃我取是历年大行情中主力资金的不二法门,今年也不例外,历史的经验证明,这些新资金的目的不是价值投资,他们的目的是矫枉过正,吸引其它的投资者介入,为自己全身而退大好基础。当然,能否成功还未有定论,曾经的重组板块演绎了很多成功神话,却也成为后来者的噩梦。
只有资金和虚幻的信心可以支撑公司的价格,不是价值,至少现在不是。如果投资者真的相信了价值神话,令人担心会成为另一个噩梦。记得巴菲特解释它的公司股票为什么不拆细而维持高价的时候说过:“富人更加理性。”话的另外一面就是穷人更具有投机性,希望一夜暴富。
我们的证券市场上,富人足够多吗?