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4年,转债市场以大涨实现完美收官,中证转债指数全年回报近57%,不仅远超纯债,更是跑赢股指,转债基金也取得了靓丽的业绩表现。好买基金认为,转债基金的亮眼表现可以主要归结为如下因素:
首先,质押式回购融资功能带来的杠杆威力。转债品种能够进行回购融资并进行杠杆操作,这一优势为正股所不具备。经统计,2014年净值增长超过70%的12只债券型基金的标的资产中,可转债市值占基金资产净值比均值为123%。去年众多转债基金明显跑赢指数与善用回购融资杠杆密切相关。
其次,转债品种构成上大盘蓝筹品种集中。去年下半年,在增量资金推动下,大盘股表现明显更佳,上证50指数涨幅高达64%。而转债品种中,五只大盘转债占据了市场绝大部分的份额,成为市场风格转换的最大的收益者。当然,转债基金管理者也表现出非常强的管理和择券能力。
然而,随着正股上涨,转债价格大幅上涨,位于较高水平。按经典BS定价,这类基本等价于欧式期权的转债其转股溢价率的合理水平基本在10%以下。截止1月8日收盘,转债平均纯债溢价率52.84%,平均转股溢价率为15.26%,估值水平超出了理论值,高位溢价反映了市场情绪整体偏乐观。
此外,转债的自身强化效应也造成了短期内转债估值水平较高。由于权益市场迅猛上涨,多只转债触发赎回条款,并且转债的发行供给远远赶不上转债转股的减少,造成转债市场供给萎缩。需求方面,进入2015年正股市场的波动性明显加大,转债在大类资产配置中的重要性提高,新增资金对转债的投资热情也更加明显。未来权益市场走势乐观,一方面随着正股波动加大,转债波动也随之增强,防御性变弱;另一方面,参考09年,转债稀缺,正股强劲的时候,市场估值20%-40%的水平,目前转债估值水平仍有提升空间。
具体来看,2014年触发赎回的转债共14只,因转股减少的转债额超过700亿元,截至2015年1月8日,可转债市场存量余额1152.6亿元。目前触发赎回而尚未全部转股的工行、中行、平安转债等合计350亿元转股,另外还有民生、徐工等转债大概率将触发赎回条款,一季度转股比例仍较大。发行方面,目前共有12只转债发行预案,合计341亿元,没有大盘转债发行,行业分布更加分散,存量转债较14年明显减少。转债的稀缺性凸显,供需不平衡提升了转债市场的估值。
总体来讲,短期内转债整体风险不大。但值得注意的是,高估值意味着高风险,未来估值的提升将逐步透支股市成长空间,并且相对于正股,转债弹性、防御性将逐渐降低,如果市场继续走强则跟随,市场如果表现弱势,转债则要面临估值压缩和平价下跌的双重压力。