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吉列尔莫奥尔蒂斯(Guillermo Ortiz)系“三十人集团”(G30)成员,曾任墨西哥央行行长、国际清算银行董事会主席等职,现任墨西哥北方银行董事长。本文由中国人民银行国际司彭春辉摘译
发达国家宽松货币政策推动了新兴市场的资产市场繁荣
自2008年金融危机爆发以来,许多国家采取各种措施向实体经济提供支持,在开展财政整顿的同时,实施了接近于零的利率政策。发达经济体还推出了大量非常规政策工具,导致了许多央行资产负债表的大幅扩张。新兴市场坚实的宏观经济基本面、稳健的政策应对措施、充分的预防性监管降低了危机造成的经济损失,率先实现了经济复苏。这些因素促进了大量资金从发达经济体流向新兴市场。自2010年全球经济开始复苏以来,这种资本流动达到了历史高位。据估计,流向新兴市场的私人资本流动年均1.1万亿美元。
资本流入极大地压低了新兴市场资产的风险溢价,导致资产价格强力攀升。比如,危机后新兴市场的债券指数比2000~2007年间的平均水平低200个基点。风险的错误定价自然导致了新兴市场公司债和主权债的繁荣。
自2007年中期以来,墨西哥的资本流入量十分惊人。国外持有的政府债券比例增加了10倍;自2008年以来,墨西哥公共债务的发行量增加了50%,以美元为面值的公司债发行量增加了350%;自2010年以来,净私人资本流入量平均为600亿美元以上,主要流向政府债券和股市。目前国外投资者持有墨西哥近37%的公共债务,而在2007年这一数字仅为9%。这一趋势推动债券收益率下降到历史低位,2年期和10年期的债券收益率在2013年5月分别为3.8%和4.4%,而在2001~2007年间其平均收益率分别为8.5%和9.1%。土耳其和南非也经历了类似的情况。
总的来说,大量资本流入新兴市场极大地缓解了它们所面临的外部融资环境压力,推动了一些地区强劲的信贷增长和资产膨胀。但与此同时,在外部失衡的地区,对资本流入发生突然逆转的风险也显著上升。如今这一幕似乎正在上演。
资本泡沫的破裂美联储在今年5月提出了退出QE3的时间表,极大地改变了市场对于美国经济面临风险的看法。此后,全球金融市场的波动性大幅增加,尤其是对新兴市经济体资本市场带来了压力。
在美联储5月22日发表公告的一个月内,投资者蜂拥抛售高杠杆头寸,新兴市场的股票和债券基金资金净流出250亿美元。随着美国国库券收益率攀升60个基点,出售新兴市场资产的做法十分普遍。新兴市场政府债券价格下跌5.3%,公司债券价格下跌7.2%,货币贬值5.1%,股票下跌11.3%。随着QE平稳、渐进式退出设想的破灭,投资者们对美联储QE的退出提前做出了反应。其中,墨西哥的货币贬值7.9%,股价下降6.2%,以美元为面值的公司债券下跌了6.7%。10年期的政府债券收益率上升了133个基点。但在卖出长期债券的同时,国外持有的短期政府债增加了大约5.5%。公共债务的相对稳定可能归因于墨西哥较强的外部头寸。
总之,推动新兴市场资产泡沫的货币力量正在衰退,发达经济体中无风险利率的上升表明了一种趋势的转变,而非短期的波动。与之同时出现的是新兴市场资产风险溢价的上升,2013年5月初到6月底信用违约互换的价差扩展了100个基点。