2012年的小牛市基于短周期中经济回落后的流动性与利润增长拐点，的确从中观以及拐点之后趋势的持续性上受制于中周期的压制，但应属行业弹性有差异、小牛依旧。

　　最近两周均在三地路演下半年策略报告，市场的分歧似乎并未在最近数月的经济与股市变化中结束，乐观的依然乐观、悲观的依旧悲观，除了经济的短周期见底判断之外，涉及中周期的产能扩张动能变化是大家的另一大纠结点。

　　从现在经济位于底部、流动性已经好转的背景下，股市理应开始有所较好表现，这其实是我们2012年提出是小牛市中的经济短周期理解。

　　产能过剩中国在过去的20年间出现过不止3次，但是换来的结果则是新的需求释放如2005年后的外需、2009年的政策刺激，以及后续更进一步的产能扩张。产能过剩对于市场和经济的压制应该在于扩张动能的动态减弱，而非仅仅是说某几个产业的产能占全球产能已经超过50%以上的静态比较。其实最根本的限制性因素是在于通过银行贷款获得资金成本的不再廉价。

　　2012年的小牛市一方面是幸福的，因为我们在短周期的流动性、盈利拐点中股票市场整体将呈现向好的格局，但是另一方面也是充满着分化的危险，当银行贷款资金成本变得不再廉价，中周期的产能扩张动力减弱势必也会削弱投资增速的波动中枢，存货周期短周期中以往的行业弹性将削弱甚至于不负存在，部分周期性行业只存在某个阶段的拐点反弹却难以看到明确的右侧趋势，行业配臵中的弹性以虚拟经济端为主。

　　宏观层面流动性：上周回购利率与之前相比略有上升，特别是1天回购利率上升的较多。我们认为回购利率并没有因为基准利率的下调而下降，更多的还是受到准备金率以及公开市场操作对于银行超储的影响。准备金率未来仍有很多下降空间，1天回购利率可以回落到1.5%，7天回购利率可以回落到2%左右。

　　盈利与估值 ：上周市场一致预期对沪深300的净利润增速有续下调，行业方面，对日常消费行业的净利润增速有继续上调，对能源行业的净利润增速有大幅下调。

　　下一个电力？ ：我们5月中旬将电力行业调入作为短期的行业配臵建议，主要基于煤炭价格回落之于盈利的有利影响要大于经济回落发电量增速的负面影响，从中期看则源于电力行业此前投资增速持续回落所引致的煤炭、电力产业链上下游竞争格局嬗变。如此，下一个电力行业类似机遇存在于受制资源压力、投资增速持续回落；另一种则是基于需求收入由此前的高速转为中低速时，行业内的公司通过控制营业成本所带动的盈利能力上升，与前者相比，后者的公司细分与持续性更强。

　　行业配置与主题：推荐保险、工程机械、电力、医药和房地产，主题关注节能环保和大流通。