友好集团(600778) :乌鲁木齐新签中环项目填补天山区东南部空白

　　600778[友好集团]批发和零售贸易

　　研究机构：中投证券分析师：徐晓芳

　　投资要点:

　　乌鲁木齐密集布点:公司已在乌鲁木齐拥有5家百货门店(含1家托管、1家参股)、10余家超市(含便利店)和1家家电卖场，市场控制力强，规模优势突出。本次公告的项目位于乌市天山区的东南部，填补了该区域综合性购物中心的空白。

　　本项目租金水平、装修改造费用合理:该项目租赁期限为15年零6个月，自2012年3月1日至2027年8月31日；免租期6个月。首期租赁单价为1.8元/天/平米，折合54元/月/平米；自第4年起每3年租金递增10%。租金总额为2.45亿元，租金水平合理。该项目开业前尚需投入5，923万元，其中装修改造费用3750万元，折合1842元/平米，装修改造成本合理。

　　预计2012年10·1前开业，培育期2年左右:预计该物业将于2012年3月份交付公司，预计将于国庆节前开业。公司可行性报告中预计开业首年(完整年度)销售额1.57亿元，第2-5年收入增速30%，首年综合毛利率14.86%。我们认可公司关于收入和毛利率的预测，但认为在费用处理上较为激进。我们预计开业首年(完整年度)亏损约1075万元，培育期2年，2014年实现盈亏平衡。

　　规模优先，积极扩张，百货+超市+电器全业态发展:公司于2011年新开伊犁店、新大科技园家电卖场和近10家超市；2012年拟开业的有奎屯、阿克苏、美林花源、中环购物中心等项目；2013年拟在克拉玛依、石河子、吐鲁番开设门店；2014年拟在喀什、哈密开设门店；2015年拟在阿勒泰开设门店；公司计划2015年商业主业营收达100亿元(含税)，我们预计公司会于2014年提前完成该目标。

　　下调盈利预测，维持“推荐”:鉴于公司门店拓展激进、地产延至2012年下半年结算、大规模打折促销导致毛利率下滑，我们维持商业板块2011-2013年营业收入分别为32.61、45.71和60.64亿元的判断(此处不含酒店、供暖等业务收入)，但下调商业主业EPS至0.28、0.33和0.41元；友好百盛分红分别贡献EPS 0.12、0.11、0.13元，合计2011-13年EPS0.40、0.44和0.54元。按分部估值，6-12个月目标价12元，“推荐”评级。

　　风险提示: 2012年新项目亏损超预期；后续地产销售速度大幅放缓；财务费用超预期。