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今年以来,中国物价指数节节攀升,到10月已经高达4.4%。虽然部分由于自然灾害、投机炒作、海外热钱等等因素,但通胀的根本原因是货币政策失误导致的流动性过剩。
究竟什么是流动性过剩?经济学中所说的流动性,指的就是货币,流动性过剩就是经济中流通的货币太多。2001年以来,中国的货币与准货币的供应量每年平均增长18.3%,远远高于10.7%的经济增长率,可见货币供应量远远超过了经济的实际需求。
那么,货币供应量为什么会如此高速增长呢?是央行在乱印钞票吗?实际上不是这样的,近年来央行印钞票多是被动的。这是因为中国每年都有数千亿美元的贸易顺差,根据现在的外汇管理制度,企业要把外汇换成人民币,央行每年为了收购这数千亿美元外汇,就不得不增发上万亿元的人民币。
那么如此大量的货币又是怎样流入到经济中的呢?这里的关键有一个货币乘数放大机制。也就是企业拿到人民币后,通常会把钱存到银行,需要时再取用。而银行再把其中大部分钱贷款给其他企业和个人赚取利息。同样,其他企业拿到贷款后,通常也是把钱先放在银行,需要时才取用。这样不断循环,一元现金甚至可以创造出十几元的存款,因此就引发流动性过剩。
当然,央行对此可以有四种办法来化解。第一是公开市场操作,本质上就是央行也找商业银行贷款,但是贷到款后不存在商业银行而是存在国家金库里;第二是加息,当利息升高时企业就会减少贷款;第三是上调准备金率,规定银行收到存款后要把更多的钱作为准备金放在金库里;最后一招是信贷规模控制,规定银行只能发放多少贷款,达标后即使有资金也不许放贷了。这样,第一种方法可以减少钞票的数量,后三种则可以把乘数效应减小。
而2008年金融危机爆发后,中国经济增速下滑,为了刺激经济,央行放松了紧缩政策,鼓励银行发放贷款,这在当时是有必要的。但是,到2009年二季度,中国经济反弹之势已经非常明显时,政府却没有及时退出,结果2009年新增近十万亿元信贷,种下了如今流动性过剩的种子。
到了2010年二季度以后,各种农产品价格轮番上涨,政府把通胀信号错误理解为价格短期波动,最初只是通过打击投机等方式来调控物价,这实际是舍本逐末,效果当然不会理想。
通胀问题全面恶化后,政府才认识到流动性过剩才是问题的关键,终于开始上调准备金率、限制信贷规模,并在10月首次加息。然而紧缩力度仍然远远不够。而且目前利率远远低于通胀率,资金的价格严重偏低。在这种环境下,即使央行限制信贷规模,商业银行也会竭力采取各种金融工具如“银行信托合作”等方式规避管制,削弱紧缩效果。
也许有人会问,美国最近也推行二次量化宽松,滥发钞票,为什么却没有通胀呢?是否因为美元的霸权地位就对流动性过剩免疫呢?其实不是这样的,本质上来说美元的机制和人民币并没有太大区别,正常情况下滥发钞票也必定会引起通胀,但现在美国正处于经济紧缩期,房地产价格、工资等正在下跌,有通货紧缩的压力,正好与滥发钞票的通胀压力相互抵消,因此没有出现通胀。但很多也担心将来美国经济稳定后,这些滥发的钞票就会造成流动性过剩,引起严重的通胀。
那么如果任由流动性过剩泛滥,会产生怎样的影响呢?
由于货币注入经济中,一开始会流向买卖活跃、价格波动剧烈的资产交易,这正是2009年下半年房价暴涨的主要原因。随后,货币开始流向大宗商品进行炒作。而石油、金属等商品受国际市场影响较大,国内资金难以撬动,于是游资转而炒作农产品,“蒜你狠”、“将你军”、“糖高宗”轮番上演。目前,流动性过剩的冲击已经进入第三阶段,即农产品价格上涨开始推动食品和其他商品价格全面上涨。
流动性过剩主要会产生两个恶果。一是引起资产和大宗商品价格的剧烈波动,价格暴涨暴跌,影响经济稳定。二是财富逆向分配,富人由于持有大量的资产,受物价上涨的影响很小,甚至反而可能因为资产升值而受益,而穷人往往只有现金储蓄,通胀会造成储蓄缩水,从而产生一种“劫贫济富”的逆向财富转移,损害社会公平。
由于错失了紧缩时机,物价上涨已成气候。目前推行的打击投机、限价政策,最多只能暂时延缓物价上涨的速度,不是治本之策。即使现在开始紧缩货币政策,政策生效也需要几个月时间,预计直到春节前后,物价将维持上涨的趋势。如果政府大力执行紧缩政策,敢于连续加息,春节后物价可望逐步稳定;但如果还继续犹豫不决,春节后将爆发新一轮涨价潮,中国可能陷入经济减速和高通胀并存的“滞涨”。(马兹晖作者为宏观组首席研究员)