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研究表明,从2002年开始,以CRB和LMEX为代表的商品期货相对全球经济复苏而言,已出现明显超前上涨。然而,目前在全球经济复苏的关键性问题上存在巨大差异,使商品期货上涨陷入尴尬的十字路口。投资者不禁发出疑问:商品期货价格的上涨,是引领潮流还是泡沫陷阱?
超前上涨表现为时间超前、幅度更大
全球公认的、具有权威性的国际商品价格指数,一般是指由美国商品调查局(CRB)依据世界市场上22种基本的经济敏感商品价格编制的价格指数,CRB期货指数是在此基础上由桥讯公司适当调整17种商品期货合约编制而成。随着全球产业结构当中的工业化程度日益提升,由全球基本金属权威期货市场———伦敦金属期货交易所(LME)推出的一揽子基本金属期货指数(LMEX)也逐渐受到广大投资者的关注和重视。因此,CRU和LMEX的配合运用,已广泛用于观察和分析商品市场的整体价格波动。通过其与宏观经济运行状况之间的关联分析,在一定程度为揭示宏观经济未来走向提供了前瞻性线索。
商品价格指数始于2002年开始的超前上涨,表现在“时间超前”和“幅度更大”两个方面:时间上提前6个月甚至更长,幅度则是几倍于股票指数或GDP的成长。商品价格指数的整体性提前上涨,已经表明投资者对于全球经济的乐观情绪。
需要指出的是,在商品价格指数整体上涨的共性之外,部分类型的商品也表现出与众不同的个性特征,主要表现在导致价格上涨的原因:对于农产品期货来说,2002年开始的自然灾害、气候异常是价格快速上涨过程中不可忽视的重要因素;基本金属主要归咎于全球经济下滑导致的需求放缓,全球主要生产商不得不采取停产、限产以及进一步激化的劳工关系等。剔除以上单一品种的个性因素之外,潜藏在2002年到目前的物价指数与宏观经济内在关联中的两个基本动因是,全球范围内的“低利率政策”和“美元整体贬值”。
三大核心与商品指数上涨并不对称
当前所说的“泡沫”,主要是与商品物价指数上涨并不对称的包含全球经济复苏迟缓、通货紧缩全球蔓延,以及制造业指数低迷等三个深层核心:
(1)全球经济复苏迟缓。在2002年商品价格指数整体上行后,全球经济并没有出现预期中的复苏。2002年下半年美国GDP徘徊在2%以下的低速增长期;2003年上半年,德国及韩国同时陷入“技术性衰退”。种种迹象表明,全球主要经济体并没有商品价格指数的整体上涨中获得足够动力。IMF对于2003年的全球经济成长依然相当谨慎,而将复苏时间表再次推迟到2004年中期(已经是2000年之后的第三次推迟);
(2)通货紧缩全球蔓延。在商品价格指数持续上涨的2002年之后,包括美国和德国在内的发达国家和地区面临逐渐加大的通缩压力;日本、香港和中国代表的东亚地区长期流行的通缩症状,已逐渐蔓延至欧美发达国家和地区。
从反面来看,预示着商品价格指数上涨已经完全为通缩力量所掩盖,最终腐蚀企业利润和打击投资消费信心。一般认为,FED最近一次所减25个基点的真正原因是“通货紧缩潜在压力”,而并非“经济成长风险”。
(3)制造业指数继续低迷。基本商品及原材料价格的显著回升,势必会压缩下游产业的利润空间,资源型的基本原料生产企业成为率先得益者。然而,一方面,成本推动刺激价格回升所产生的通货膨胀压力,在全球经济未见明显复苏的时候会使各国央行日后在运用货币政策时左右为难;另一方面,之前所提及的“美元整体贬值”也并没有最终使制造业受惠(反映在ISM指数和采购经理人指数)。从这一角度来看,商品价格的整体上涨,并没有成功传导至最终产品的流通领域。
整体来说,在商品价格指数整体上涨中,全球经济复苏迟缓、通货紧缩全球蔓延,以及制造业指数低迷等三个不对称的核心,仅仅从反面提出“泡沫陷阱”产生的必要条件,真正让投资者再次产生“非理性繁荣”疑虑的,莫过于过去半年内全球股指的整体性快速上涨。
十字路口的谨慎抉择理论上来看,有关商品价格指数与宏观经济之间大体存在以下两种结局:(1)商品期货再次引领经济潮流,即全球经济如期复苏,值得深究的在于“复苏质量”;(2)商品期货超前上涨成为泡沫陷阱,即全球经济熊市反弹之后再次寻底,可以肯定的是“超前调整”。
有关“引领潮流”和“泡沫陷阱”的最终定论,也许需要更多的时间。其中,美元汇价和利率政策前景将起到关键性作用。美元指数经过之前的大幅下滑(5年低点)之后,技术性调整要求涌现。近5年内首次出现“美元价值被低估”,以及美国针对中国和日本的外汇政策调查,将导致美元指数出现中期震荡行情。经济成长有所改善及通货膨胀的“提前量”,预示全球利率接近底部(美国为41年低点),利率政策的向下空间已经不大,包括房地产和债券市场已经开始提前感受,而这恰恰是支撑经济的重要动力。因此,对全球宏观经济复苏的预期应当更需谨慎。