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●发行价格是增发新股各个要素中最为重要的,确定参与价格的关键在于厘定折扣率。从发行人的角度上看,由于新规定出台后,倾向于取较小的折扣、较高的发行价格与较少的发行数量
●实际上是否足额募集原定规模与中签率高低及发行价格较股权登记日收盘价折扣率高低并没有必然联系
●影响原流通股股东有效配售比例的因素主要有申购价格、大盘环境、筹码集中度、增发赚钱效应等
近期,随着有关媒体对今年海航A、B股有可能增发的报道,上市公司增发新股再度成为市场中人关注的热点之一。上市公司新股增发中存有哪些投资机会?投资人在参与上市公司新股增发时应该注意哪些事项?本文在对近年来上市公司增发新股后的一些数据进行统计、分析的基础上,着重对2002年7月25日中国证监会发出《关于上市公司增发新股有关条件的通知》后的有关上市公司的增发情况进行了研究与探讨,并得到相关的结论。
抛出时机决定收益率高低
2002年,深沪两市A股中有27家增发,其中沪市9家,深市18家,募集资金大约163亿元。虽然上市公司增发新股并不受市场的欢迎,但是对于一小部分机构和个人资金来说,参与增发新股的申购也是一个相对高风险高收益的投资渠道。根据对2002年27家上市公司增发新股结果的统计,若投资者全部参与网上发行部分的申购,并且在增发新股上市当天以收盘价抛出,则全年累计收益率为52.85%;如果每次不是在上市首日抛出,而是等待上市后年内股价高点抛出,则收益率最大将为194.15%,只是这种延迟抛出策略也有很大的风险,若全部在上市后年内股价低点抛出,则收益率的最小可能值为-37.49%。
原流通股股东参与配售积极性不高
2002年增发A股受政策干预影响较大,发行节奏是不均衡的。其中1、3、5三个月分别有3、5、5家增发,节奏较快;6、7月没有新股增发;7月25日新规定出台后,8月份虽恢复了增发,但发行家数和募集资金规模都有所减少。除了耀华玻璃、华东科技、华光陶瓷、北人股份4家新规定出台前过会的公司实现了增发外,其他10家都是达到硬指标实现增发的。在发行节奏上,也比2002年全年更均衡,8、9、10、11、12及2003年1月分别有2、2、3、2、2、3家发行。在这些增发股中,30%配给了网下机构,16%配给了原流通股股东,54%配给了网上认购的社会公众股东。值得注意的是,原流通股股东并未足额参加新股配售,而是认购了应该配售数量的36%,其余部分配售给了一般社会股东或网下机构。从增发新股结果公告看,主承销商除了极少量零股,基本上没有被迫包销余股。另外,增发新股网上配售比例大多在10%—30%之间,平均中签率为24.53%。
新规定多方制约上市公司增发新股
新规定以来,发行价格平均折扣率为6.66%,最大折扣12.87%,最低折扣1.17%。折扣率大小跟主承销商确定的超额认购倍率密切相关,毕竟绝大部分情况下都是超额认购,不同的价格对应不同的认购倍率。新规定以来共有5家公司实际增发A股数量低于原定规模。对于投资者而言,较低的发行价格意味着较小的风险较高的收益。由于主承销商都没有事先确定超额认购倍率,给实际操作中确定折扣率带来很大的难度。韶钢松山以12.87%的折扣率仍然有16倍的超额认购,主承销商完全可以以更高的发行价格对应低一些的折扣率发行;这样做的公司自然会有,罗顿发展选择了1.17%的折扣率对应2.74倍的超额认购也顺利实现增发。故顶价格上限认购实际上是许多投资者操作中的无奈之举,毕竟最终一定的超额认购倍率总要对应一定的折扣率。
特定时段内存有明显套利机会
大部分公司确定股价是股权登记日前一个交易日的收盘价格,出于某种耐人寻味的原因,确定价格区间的该日股价总是十分异动,而且多是尾盘发威上攻,这样抬高了发行底价,纵然股权登记日价格回落也无妨了。我们发现增发的公司在一定时间内存在明显的套利机会。一般情况下,公司公布增发招股意向书导致股价下跌,此时择机介入,至股权登记日前一个交易日尾盘抛出,股权登记日再介入,顶价格上限参与增发的优先配售,然后择机抛出原流通股与新股。例如华东电子2002年11月22日公布招股意向书,当日6.38元介入(假定每次投入资金一致),11月25日6.58元买出,11月26日6.24元买回参与按10:1配售,原流通股于12月5日6.70元抛售,新股上市买出价按收盘价6.83元计,整个操作扣除交易费用实现10.88%的收益率,同期大盘仅上升1.48%。值得注意的是,增发的股票并不都是一味的上攻,部分股票也出现了下跌,伊利股份、罗顿发展该日都大跌4%以上,除了大盘的因素以外,这两只股票在发行结束后的强劲走势或许道明了其中另有其他的原因,部分大机构在其中起到的作用不言而喻,尤其是伊利股份数家机构顶价格上限、数量上限认购的气魄令人折服。相对而言,一定交易日收盘均价确定价格区间由于操纵的意义不大,发行前价格波动显得温和了很多。
增发新股市场参与度不如IPO
统计显示的增发收益率对于任何投资者都有绝对的吸引力。14只股票网上均价累计收益率为36.44%,平均收益率为2.60%;网下均价累计收益率为70.71%,平均收益率为5.43%。网下的收益者的定金申购方式造成的。一般机构投资者只要付出总申购额一定比例(一般为40%或50%)或每股一定数额(一般也只相当于股权登记日收盘价的40%- 60%)的定金。定金虽然给机构投资者带来的杠杆收益,但也放大了风险。浦发银行增发认购不足,导致中签率为100%,网下机构投资者必须补足扣除定金外的60%的资金,否则定金将归承销团所有,不予退还。所以特殊情况下资金是否充足也是应当引起重视的一个细节。
虽然收益率具有足够吸引力,但市场参与度显然远不如IPO。由于部分公司只披露了有效申购股数或资金,所以很难把握申购资金的准确数字,网上平均申购资金(不含老股东优先认购部分)大约为25亿元左右,平均中签率28.78%;网下平均申购资金为13亿元左右,平均中签率24.17%。具体到个股,申购资金和中签率差别就很大了。申购资金多少跟发行时的大盘环境密切相关。大盘低迷、市场预期盈利渺茫时资金很少追逐增发新股,比如华东电子、浦发银行发行时正值大盘极度低迷之时,但最终的超额利润恰恰说明了机会就存在于此。另外发行盘子大小、发行价格高低都对申购资金的盈利预期产生作用,但都没有大盘的影响力来的大。
机构投资者主导最终定价
新股增发的参与主体呈现了网上与网下认购主导的局面,其中机构投资者无异对最终定价起关键作用。参与增发有三类投资者,即原流通股股东、社会公众投资者、网下机构投资者。原流通股股东既可以参与优先配售,也可以参加其他配售;机构投资者一般网上网下不能同时申购。非机构及原流通股股东的投资者只能参加网上申购。根据资料显示,原流通股股东一般按一定比例优先配售,大部分是10:2。实际增发中,原流通股股东虽然只要在增发价格之上就可以100%获配,但原流通股股东有效配售占其可配售数量的均值为0.27:1,最低的只有0.11:1,最高的0.71:1。这个比例高低的影响因素主要有申购价格、大盘环境、筹码集中度、增发赚钱效应等。例如金融街2002年中期共有流通股东6460户,人均持股7430股,筹码十分集中,原流通股股东配售比例达到31.68%,为统计以来的最高值。韶钢松山原流通股股东在前面几个增发股票的财富效应刺激下,参与热情明显上升。原流通股股东、社会公众投资者、网下机构投资者有效配售占可配售数量或其认购总量的均值分别为0.27:1、0.65:1、0.74:1,实际配售占发行总量比例的均值分别为10.58%、52.02%、38.86%。说明机构投资者具有更高的风险承受能力,敢于报出更接近于上限的价格,从而资金空转的比例较小。而原流通股股东本来就因为增发扩容利益受到损害,由于过分的风险厌恶而大部分又没有参与增发优先配售或报出过低价格丧失配售机会,错过了一次补偿损失的机会。
间隔期大盘走势左右增发投资收益
发行到上市间隔期间大盘走势对投资收益率起着举足轻重的影响。实际上对大盘指数环境的研究就是着眼于这段时间。一般这个间隔时间为16天左右。从大盘月线上看,8月持平,9、10、11、12月大盘下跌,2003年1月绝地反击、强力反弹。对应的我们看表五,8、9、10、11、12及2003年1月连续月份网下累计收益率分别为0.65%、0.66%、-1.47%、4.09%、13.52%、50.90%,同期大盘波动分别为1.00%、-5.36%、-4.61%、-5.10%、-4.51%、11.31%,其中11月份最大跌幅达11.40%。从中可以发现,大盘没有反弹的持续下跌是参与增发风险最大的时候,10月份第一次出现了统计以来的亏损,就是因为该月延续9月的下跌几乎没有反弹。11月份之所以呈现收益率曲线反转上扬,在于该月大盘出现了大幅反弹。从两条收益率曲线的走势看,参与增发能有效规避大盘的下跌风险。在下跌市道中不想休息的投资者适当参与增发是一个可行的选择。在上升市道中增发比较适合追求稳健收益的投资者。增发中的超额利润总是出现在大盘极度低迷之时,但真正敢于斗胆参与的毕竟是少数。同时增发个股由于机构低位获得筹码敢于做多,涨幅往往更是喜人。2003年1月份,增发中极少出现不足认购的浦发银行增发实现了上市首日网上15%的收益率,而同期大盘涨幅为12.27%。
参与增发的四大注意事项
由于参与增发具有明显的短期性,而且新规定抬高了增发门槛,能增发的公司基本面都比较好,所以基本面因素在投资分析中并不是很重要。相对而言,以下几个方面更值得重点关注:
1)判断发行到上市这段间隔时间的大盘走势。应对增发的策略是:大盘没有反弹的持续下跌,回避;下跌中将出现较大反弹,参与;下跌将尽快绝地反击、大幅反弹,积极参与;盘整,适当参与;持续上涨,参与;上涨中将出现较大回落,适当参与。
2)申购价格的确定,即厘定可能的折扣率,适时选用多价格策略,尽量减少资金的空转。对于一般投资者而言,顶上限申购是不错的选择。
3)预测可能的中签率,关注可能缴纳定金比例低于中签率,需补交认购资金的特殊情况。
4)其他因素,如是否明显的庄股、最近增发的盈利情况、募集资金总量、发行价格确定方式、原流通股股东优先认购比例、以往申购资金情况、各类投资者大体配售比例等。