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——罗伯特·希勒谈股市的非理性公众心态和金融风险
●历史上的两次股价腾飞都导致了股灾
●个人对股市的投机可能是合理的,但由此产生的从众行为并非是理性的
●媒体对股市泡沫形成有根本性的作用
●中国股市不会推倒重来,只能在发展中完善
●安然事件已经过去,但我们不能认为这样的事情会消失
站在镁光灯下的家伙就是罗伯特·希勒。棱角分明的脸上,浓浓的眉毛和深深的眼睛平行地镶到了一起;金字塔式的鼻梁,加上言谈时定格式的微笑,掩饰不住德国后裔特有的呆板。
他抛出的《非理性繁荣》,让美国新千年飙升的股市着实地打了个寒颤。尽管投资者并没有那么容易被说服,但他还是从结构因素、文化因素和人们的心理因素的角度,力图让投资者共同甩掉股市的泡沫。他自称,自己不是“非理性”词汇的创造者,而是非理性要素的发掘者。
2000年3月,在他发表言论的一个月时间里,美国、欧洲、日本股市连续下跌,难道股市要在理性中遭受冷落?罗伯特·希勒认为,股市中有太多的故事可讲,在故事传播中,股市的作用被高估了。人们有太多的信息传播,当产生随同效应时,也就酝酿了非理性繁荣。中国股市的大门还没有全部打开,经过高涨和沉迷泡沫洗礼过的中国金融市场,也面临着不少美国同样的问题。“中国投资者同样需要理性面对市场”,罗伯特·希勒对《商务周刊》记者说。历史上的两次股价腾飞都导致了股灾
《商务周刊》:最初是什么引起了您对“股市繁荣可能是某种假象”的注意和忧虑?罗伯特·希勒:我一直非常关注股价变化,但新千年股价的飙升是前所未有的。股价上涨与背后因素表现出的矛盾达到极致。一组数据可以表明,2000年3月,股市价格总涨幅超过了200%,道琼斯工业指数突破11700点;但一些基本经济指标并没有增长两倍。美国居民收入和国内生产总值增长不到30%,而且这些增长几乎一半是由通货膨胀引起的,而且是从阶段性萧条开始计算的。从这些数据中,我们不难看出,股价的增长是没有理由的。通过历史性数据分析可知,这是一个投机性泡沫。它是由投资者购买行为造成的价格非持续性增长,而非由真实价值和基本面信息引起的增长。
《商务周刊》:我们知道,为了研究股市繁荣的真实性,您曾经把近几年美国的股价高涨与历史上的股价作了大量对比,是什么使您确信近几年的股市繁荣是非理性的?罗伯特·希勒:从走势图可以看出,近几年收益曲线实际上是缓慢的,平稳的增长线,这条曲线持续徘徊了一个世纪,而股价的波动远远超出人们的想象。但历史上,从来没有出现过2000年时的股价走势。
历史上的两次股价腾飞都导致了股灾。60年代的股市繁荣以1974年的股灾告终;而1992年后的繁荣是在股市低迷后反馈的结果。通过对比分析发现,市盈率提高幅度大大高于真实收益增长,这样,股市的作用被高估,近几年股价飞涨与此有关。
现实状况是,我们的信息沟通方式十分发达,也带来了随机游走和经济泡沫的趋势。似乎市盈率与收益率的关系非常密切,但这其中存在统计学所无法解决的问题。股市繁荣与很多密切相关,也就证明了非理性繁荣的存在。
《商务周刊》:一些投资者认为,在股市上逐利本来就是投机,那么正常的投机和非理性的投机之间到底有什么不同?
罗伯特·希勒:股市存在投机是必然的。投机本身就包含着心理因素,这其中包括股市的心理依托。就个人而言,对股市的投机可能是合理的,但由此产生的从众行为并非是理性的。股市好比一场赌博,人们都对赌博感兴趣。他们把输赢寄托在最好或最坏运气前出现的一连串事件上。这当然是不可取的。
正常的投机建立在对股价和现有投资目标全面分析之上。股市只是整体经济系统的一部分,其作用被夸大时,就产生波动。这样非理性投机就表现出来。
《商务周刊》:对于其他国家的股市您是否做过研究,非理性繁荣是否是世界性的?中国一些著名经济学家曾经把中国的股市比做大赌场,对于中国来说,股市投机色彩如此浓厚是否有其他原因?
罗伯特·希勒:股市中存在趋同效应,世界不同地方的信息披露有相近或类似的地方;这样,泡沫也并非在一个国家或局部的市场中出现,而是存在于不同的市场,从众效应有时会跨越国界。在研究时,我曾将其他国家的股市作了相关分析。
美国市场中出现了许多不符合市场规则的行为,但它毕竟是高度市场化的股市。中国情况则不同。我认为,中国在走向市场化过程中,需要不断完善各种交易规则和增强法制的约束力。股市是一个大赌场,这并非中国市场所独有,各个国家都可能出现这样的情况。经济中的许多现象可以有不同解释,所以当你说中国股市是否是非理性繁荣时,你可能会有不同答案。针对中国市场,可以借鉴国外的政策和经济研究成果。媒体对股市泡沫形成有根本性的作用
《商务周刊》:我注意到您的经济观点中有很强的心理学色彩,您甚至认为在一个非理性的股市中存在一种自我实现心理,这是因为您受到您作为心理学家的妻子的影响?
罗伯特·希勒:我的妻子带给我心理学的灵感,使我的研究领域将经济学、心理学、社会学等综合因素联系到一起。这与过去“经济人”假设,认为人做出投资决策完全基于理性是完全不同的。事实证明,很多投资情况的发生是始料不及的。
通过分析发现,公众对股市非同寻常的自信心是造成市值上涨的根本原因。人们似乎发现股市是一种安全而有利可图的投资,而且这种投资是一定不会赔钱的。这样就得到解释:如果用传统方法如市盈率来衡量,股票价值过高时,他是不是还愿意去买股票。显然这是不可能的。投资者心态对股市变化越来越敏感,这就是自我实现心理的驱动力。
《商务周刊》:显然信息的流通与反馈相当重要,人们据此产生判断以及发生心理变化,现在的问题是信息披露不够完全?
罗伯特·希勒:投资者相信,大部分人做出相同判断时,差不多就可以肯定自己的决定是正确的。但不能忽视的是,在信息传播中存在有真实价值的信息和信息失误的传播。某只股票可能在一定时间内成为人们议论的对象,但对于某些抽象问题,信息并不能很好地解决问题。信息传播并非必定影响整个股市变化。所以对于现在的股市,信息披露程度不是片面或充分的问题,而是投资者能否对有价值信息做出判断。
《商务周刊》:相当多的投资者是通过新闻媒体来获得信息以及相关的分析,在非理性繁荣中,新闻媒体起了什么作用?
罗伯特·希勒:我认为媒体对股市泡沫形成有根本性的作用。举例来说,17世纪荷兰出现黑市就是由此导致的。媒体可以有效地扩大人际间消息互传的作用。公众对信息缺乏判断力,对导致泡沫形成有根本性影响作用。因为这种投机泡沫对投资者自信心有影响,这是心理因素形成的引导作用。
《商务周刊》:您的书里一再提到庞式骗局,它是一个什么样的欺骗故事?这个骗局是怎么形成并发生作用的呢?
罗伯特·希勒:庞式骗局是金融欺骗行为,源于波士顿非法集资的一个故事,而上世纪90年代时,中国无锡出现的非法集资案与此相同。庞式骗局企图制造出一种非常激动人心的气氛,循环式的吸引投资者。由于人的本性对金融市场影响非常大,就会盲目跟进。最后在股价突然下降时,投资者全线崩溃。幸运的是,法律和投资者的判断力正在成为庞式骗局的重要约束力。
《商务周刊》:您认为大多数投资者的非理性投资心态是盲目跟从,还是在明知冒险?罗伯特·希勒:对于大多数投资者来说,金融繁荣或萧条并不像战斗机那样煽情,事实上,多数人对于金融中发生的事情,无暇顾及。投资者总是努力正确的事情,但无法把握准确性时,有限的能力和特定的行为模式就会决定他们的行为。
当谈及人们对投资情况的好坏和自己做的投资决定的直觉时,往往是内心深处的想法。而在判断未来趋势时,则考虑与过去相同的因素,而不考虑将来可能出现的差异化的后果。投资者会以差异化为依托。投资者会考虑市盈率,也会考虑风险,但很难求全,这样,就产生了非理性的投资心态。
《商务周刊》:为什么一些具备专业知识而且有聪明头脑的投资者,也会做出非理性的投资行为?
罗伯特·希勒:经济学界曾认为,一个制度设计合理而且信息披露及时透明的股市,应该可以有序的运作。这种想法的缺陷在于我们假定了前提条件:每个投资者都是理性的,而事实上这个条件并不存在。
价格水平是由投资者对市场判断而产生的,但人际交流的不确定性和波动性降低了信息的传播效率。有时股价的表现甚至有些反复无常,即使理性投资者很难做出明智的判断。中国股市不会推倒重来
《商务周刊》:事实上,理性和非理性因素都是很难控制的,因为人的心理活动很难控制,那么我们如何实现理性的投资?有哪些具体办法?
罗伯特·希勒:很久以来,我们倡导市场有效理论,但这只是一种幻觉。在现实中市场价格“随机游走”,很难确定。这也是理性和非理性两者因素最难界定的原因所在。理性投资是对经济影响因素最小最保守的投资方式。投资者采取重大行动时,减少对股市的依赖性,例如个人投资者应当考虑增加储蓄等都是可行之道。此外,利率政策可以用来纠正投机性泡沫现象。
我认为,通过更人道、更公正的投资方式,使金融市场成为能够承担风险,缓和过重经济负担的渠道。
《商务周刊》:什么是理性的投资?
罗伯特·希勒:绝对的理性投资是不存在的。现实状况下的理性投资是遵从经济规律,对市场客观分析后,做出的投资判断。
《商务周刊》:就目前而言,如何对付股票市场中已经存在的泡沫,使之趋向好的一面?罗伯特·希勒:美国有句谚语,当你再次重新开始时,已经见不到头顶上的阳光。中国股市不会推倒重来,只能在发展中完善。
中国股市存在泡沫是很正常的。当股价过高时,政府可适当提高利率,然而不应通过激进的货币紧缩政策来使投机性泡沫破碎。在市场风险急剧的时候,也可采用涨停板。这些措施中国市场已经采用。
美国市场允许买空、卖空交易,这样就充分阻止股价过高而引起的过度公众反应,从而防止长期股价随着一天之内股价发生过度变化。但目前中国市场还不允许这样操作。另外,我认为交易税也是中国股市需要完善的。
《商务周刊》:您认为您是否半个是心理学家,另一半是经济学家?
罗伯特·希勒:我并不这样认为。心理学和社会学是我进行经济学研究的工具,经济学是为人服务的。只有这样,才有更多创造财富的机会。
《商务周刊》:谈谈您马上要出版的新书《金融新秩序》。在这本书里,您有哪些新的观点?罗伯特·希勒:在新书里,我讨论了一些新的问题,例如说市场有效理论,随机漫步理论和泡沫理论的存在的问题。在新书中,我主要推出了六大主张,例如个人生计保险,职业保险等问题。新的观点是,随着技术的发展和市场的完善,投资者通过理性判断,完全可能建立起金融新秩序。
《商务周刊》:大家都知道,您的前一本书出版后,随着全球股市下跌,人们认为您做出了“可怕而惊人准确的预测”。现在您是否能再给我们一些关于未来的判断,您认为目前世界股市处于什么样的时期?泡沫是否已经越来越少?我们正在趋向理性吗?
罗伯特·希勒:事实上,许多经济学家均对股市泡沫提出了自己的观点。我并不认为自己提出了准确的预测,这仅是一种巧合。目前的股市正处于逐渐完善的阶段,人们需要重新认识股市在经济中的作用。泡沫破灭时,也给投资者以思考的机会。安然事件已经过去,但我们不能认为,这样的事情永远会消失。原因很简单,金融市场中风险无处不在。我们只是在理性的思考中尽量避免这类事件的发生。