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伴随股市走好,国债市场虽然经历短暂的抛压,但以02国债(15)为代表的新券板块迅速缩量企稳,次新券21国债(7)再现龙头风范,带动债市重新回到强劲的固有趋势中来。债市日益走出相对独立于股市的行情。
笔者认为债市走势较强、交投活跃的主要原因是,随着机构获取一、二级市场利差的旧盈利模式的打破,跨市场套利已经为债市营造了新的盈利模式,这也是在股票市场利润率下降,场内外资金盈利预期降低的情况下,债市走势活跃、吸引众多机构投资者进入的重要原因。随着债券市场创新的不断深入,跨市场的套利行为也日益多样化。
一是利用银行间回购利率与交易所回购利率的差异进行套利。随着银行间市场成员备案制的实施,以及非金融机构能够通过商业银行代理进入银行间市场,其进入门槛的不断降低,使得一些跨市场的成员可以利用银行间市场持有的存券做资金融入,然后在交易所回购利率明显高于银行间市场的情况下将融入的资金再融出,不仅可以获取二者间的利差收益(扣除相应的费用),还可以获得存券的利息收益,以当前银行间市场的平均利率水平2.298%为例,交易所的中长期回购利率明显超过这个水平,其套利空间是显而易见的。
二是利用银行间市场或者交易所市场现券存量进行国债回购、拆借所得的资金积极参与新股申购和配售,以获得稳定的股票一级市场的无风险收益。特别是银行间市场是最大的资金蓄水池,可以满足券商、基金对数额大、成本较低的资金需求,这些机构进入银行间市场的主要目的也是为了通过拆借和回购满足融资需要。以中信证券为例,该大盘股首日上市上涨11%,其发行期间银行间市场拆借和回购的融资成本比较低廉,考虑中签率因素0.28%,是可以获取稳定收益的,但由于其上市定位偏低机构一般会继续持有,如果以上市后的5日平均价格计算其收益更大。
三是在未来利率走势和市场走势有明确预期的基础上,利用资金的杠杆效应进行现券与回购之间放大操作获取超额盈利。在2002年上半年的行情中,凭借市场较好的流动性,交易所国债市场存在着一批采用套作方式、用有限资金放大现券持有量,并获取超额利润的投机操作者,其利润取决于现券价格上涨幅度与回购交易成本之间的差距,以及现券套作的放大倍数,在收益成倍放大的同时风险也成倍地放大。在当前现券、回购交易佣金下调时,会刺激一些投机者进行套利交易,但是,在市场波动不大或者不明朗的情况下这种套利方式操作起来就比较困难。
四是利用跨市场的现券品种之间的收益率差进行套利。2002年建立统一的债券市场有了实际性的进展,银行间与交易所市场的融合已有山雨欲来之势,15期国债的面世实现了两个市场间的双向转托管零的突破,跨市场成员可以在收益率较低的市场购入该券,然后在收益率高的市场将其卖出获得价差。当然,这种套利行为的持续会使利差逐渐被熨平。上市之初由于银行间市场成员间的利益关系、或者预期的略有差异其协议定价低于交易所市场的价格,随着该券良好的流动性和期限结构的逐步认同,银行间市场、柜台交易市场的价格直逼交易所市场。可以预期的是未来市场中实现双向托管的券会越来越多,其中的套利机会将会不断孕育。
今年国债市场在市场规模扩张的同时,管理层还将会在促进市场统一中不断推出一些创新的举措,如果投资者能够关注这些创新品种、以及挖掘市场中可能存在的套利机会,相信国债市场的投资机会仍然很多。