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现任日本央行行长任期将于今年3月19日结束,头号热门人选中原伸之似乎已经从这场角逐中淡出,日本经济政策前景又如往昔辨不清方向。从近期官方言论看,对这一职位的要求是一位积极致力于结束日本多年来通货紧缩状况的政府外部人士。如果下任行长是这样一个支持制定通胀目标的人士的话,那么外汇市场的最初反应将是美元/日元温和上涨,然而,美元/日元会否上升走高,这取决于许多因素。一个重要因素就是,日本央行实现明确通胀目标所采取的工具比是否制定通胀目标更加重要。只有当日本央行决定大量购买外国债券时,美元/日元中期才会上涨。在其它情况下,美元/日元的上涨只是短暂的和心理因素方面的作用,而最终将会淹没在经济基本面的现实中。行长人选对美元/日元走势的影响,可以从几个方面来看。首先,即使下任行长是制定通胀目标的支持者,上任后会否立即实施这一政策很难确定。日本央行委员会许多成员在原则上并不反对制定通胀目标,甚至速水优从某种程度上来说也是一个支持者。如果以通胀为政策目标可以做到,日本央行早已经采用了这一目标。即便新任行长完全有可能在某一天会采用这一政策,但是要达到目标比设置目标更难。而且,即使他试图督促委员会采纳这一政策,但是相信没有理由目前的成员会在这一问题上改变立场。因此,在考虑美元/日元上升的时间时,应该谨慎考虑引入以通胀为政策目标的时间问题。即使日本央行委员会决定实施明确通胀目标政策,仍然存在如何实现这一目标的问题。首先,日本央行透过买进更多日本政府债券的做法可能会更进一步抑制收益率曲线,同时也可能不产生通货膨胀,正如在过去的经历一样。而且,日本央行购买债券的做法扩大了基础货币,会破坏通胀预期,加剧流动性陷阱。其次,日本央行可以购买股票或者房地产。但是这对通胀的影响同样令人怀疑,除了支持低产价格的上升以外,商品价格不会出现有意义的上涨,日元会事实上走强。第三,购买外国债券是能够维持美元/日元在高位的唯一方法,只有日本央行通过购买外国债券扩大资产负债表才能削弱日元。然而,日本财务省不可能允许日本央行在日元政策问题上越俎代庖。反对采取通胀目标政策的观点认为,这样一个政策目标缺乏可信度,因为在目前状况下难以实现。日本面临的痛苦是实质的通货紧缩,不是货币收缩,单靠印钞票是不可能脱离流动性陷阱的苦海。日本央行曾将隐形通胀率目标制定在至少是零,但是未能实现这一目标。增添时间框架,明确通胀目标事实上将会损害它的信誉。而且,万一这一期间通胀真的上升怎么办?在日本经济持续低迷的情况下,日本央行应该抓紧限制通胀不放吗?很明显,无论是理论上还是实际上,都需要采取以通胀作为政策目标。美元/日元中长期走势应该会受相对通胀率等因素影响。传统货币主义观点认为,货币供给的相对增加会导致货币汇价走低,这在大多数情况下都适用,但是不适用于日本的情况。只有当基础货币的扩张产生通胀时,才可能会导致货币汇价的疲软。如果货币扩张导致通胀产生,日元的名义价值应该下降,实际价值不变,这里关键是印钞票未能改变日元的实际价值,日本产生通胀的机制失灵了。日本2002年的基础货币以每季度25.2%速度增长,日元去年应该大幅下跌,然而,美元/日元却从131跌至119。如果缺乏结构改革的配套措施,透过现行的货币工具,日本基础货币增长对日元汇价的影响令人怀疑。可能下任日本央行行长支持制定通胀目标,但是这并不意味着他会或者能够迫使日本央行委员会立即实施明确通胀目标的政策。除了时间表问题之外,还有一个问题就是采取哪一个政策工具来实现这一目标。在包括日本政府债券、股票、房地产、国外债券在内的所有可能的办法之中,惟有购买国外债券才可能支持美元/日元在高位。不过,这并非是一个可靠的办法。相信围绕日本央行行长人选的问题在近期来看更是市场的一个干扰因素,而非日本政策导向或者日元政策中长期方向的转折点。