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名词释义
跨商品套利指在具有一定相关性的两种或者是多种商品之间、商品价格由于各种原因而脱离正常区域的时候,所采取的以促使商品价格重新回到正常区域内为目的的相关操作。基本的理论支持与套利交易相似,即通过发现市场价格在运行过程因某些偶发性因素而导致同一或是不同商品价格之间出现的非正常状况,瞬间进入一个或多个市场进行等量的反向操作,锁定一个风险相对较低以获得相对较高的收益。
铜铝市场巨大的震荡行情,"零和交易"的游戏规则决定了有输就有赢的残酷现实,从单边投机交易来说,在遵循“风险收益对称”定律的背景下,追寻高额回报的同时很难摆脱特定风险承受者的角色,这一点对于具有一定规模的资金量来说更是如此,在“纯粹意义上的赌场”的期货市场当中,能否找出一种适合规模资金进出的投资方式将期货投资最终导向理性投资范畴将是期货市场获得更大发展的前提条件之一,套利无疑已经成为最有吸引力的交易方式,除跨市和跨期外,跨品种套利交易也是一种非常值得推荐的交易模式。
由于跨品种套利不仅仅是一种商品的操作而是两种或者是两种以上商品的套利,对于投资商品的相关性验证是实施具体操作前必不可少的步骤,同时随着价格影响因素的增多,一定程度上也增大了收益的风险性和扩大了操作的复杂性,跨品种套利可以说是套利交易类型中除了混合套利之外最为复杂的类型,我们归纳出跨品种套利的如下三个特征。
其一:套利商品的相关性。
这是进行跨商品套利的基本前提,对于投资商品相关性的研究除了基于理论和数据上的验证之外,经验上的验证也是可行的(其实许多后来得到理论和数据验证的跨商品套利交易在开始阶段都是在经验的驱使下进行的),当然,理论上得到支持的跨商品套利的风险性一般要小于经验上的!以下将就铜铝的相关性进行简单的论证:
从上图可以清楚看出近几年内LME铜、铝价差基本维持在一个相对稳定的区域内(大部分时间维持在170-310美元),加上铜、铝走势具有普遍认同的较强关联性(因为铜铝主要用途上的替代性和生产消费地区存在一定的共性,同时也是六种基本金属当中成交量最大的前两位),而且两者远期升水在长时间内也较为接近,因此我们认为铜价在2000美元之内,铜、铝价差超出正常范围就存在买铝抛铜或买铜抛铝的可能性!
其二:出现机会的概率较大。
由于跨商品套利是在不同商品之间进行的,尽管商品之间存在一定的相关性,但是,相对于跨期和跨市套利来说,导致不同商品价格之间出现套利机会的因素更多,获利空间维持更为长久,从这个角度出发,跨商品套利应该是跨期、跨市、跨商品三种基础套利当中最具生命力的类型,跨期和跨市套利的利润空间随着参与者的增多和市场融合程度的增强而逐渐缩小,比如跨市套利目前的年投资回报率已经大幅从前三年的150%下降到目前的30-40%,跨期套利的次数随着价格运行幅度的趋缓而也逐渐减少,正是跨商品套利出现的机会多,其操作的复杂性和相对的风险程度要高与其他两种,这也是目前国内跨市套利已经相当成熟的时候才开始对跨商品套利交易进行前期研究的主要原因!
其三:行情判断至关重要。
虽然跨商品套利主导思想是促使价格从非正常区域回到正常区域内,追逐商品价格之间的价差利润,但是,存在可获利空间并不一定等于一定要采取相应的跨商品套利的操作,建立在客观和理性的行情分析基础上的结论对于跨商品套利来说也许会得到意想不到的好处,比如,第一部分中谈到的铜铝价差从130美元放大到200美元的过程主要是通过"铜涨铝跌"来实现的,如果全球宏观经济对铜铝的基本面都造成明显的拖累,最终会导致铜铝价格都出现下跌,在这种情况下,即使是铜铝的价差已经处于130美元的非正常区域,所采取的方式不一定是单一的“买铜抛铝”(虽然最终还是可以获得预期的套利利润),而是带有投机兼跨商品色彩的套利操作“抛铜抛铝”,不仅可以稳获商品价差所带来的利润,同时还能将投机利润转换到跨商品套利利润的实现过程中,使跨商品套利的利润得到合理的放大,所以,在实施以上跨商品套利交易之前,对于整个行情发展的判断的准确性将对收益造成直接的影响,由于存在一定的投机成分,蒙受一定风险的可能性是存在的,但是,把套利交易与投机结合在一起是套利利润空间有效放大的主要出路,积极在跨商品等套利操作中展开有益的尝试是套利交易不断得到创新和发展的根本要求!
当前金属期市概况
随着全球宏观经济的震荡加剧,铜铝都不同程度上感受到全球经济放缓的压制,中期甚至长期走势上都带有较浓的偏空色彩,但是,铜铝的基本面并非完全雷同,铜铝金属的基本面还是存在较大差异,主要体现如下:
对于铜来说,从2000年12月就已经由供给缺口转为过剩的状况(过剩14.9万吨)一直延续至今;对于铝来说,北美地区的减产对于全球铝产量的减少造成直接的影响(可以参考IAI的相关数据),同时减产消息的不断出现和减产地已经从美国西北部开始向巴西的蔓延;在宏观经济状况相同的背景下,金属自身供求基本面的差异累积到一定程度对于金属的短期走势来说就会产生不同的影响,从大致方向来看,“铝强铜弱”是2001年铜铝行情较为明显的特征,铜铝价差由于“挤压效应”的存在而趋于缩小,最终导致了铜铝价差脱离正常区域而提供铜铝之间套利的良机,采取相应的方向相反的操作以等待价差回复到正常水平。
操作思路
由于2001年铜铝价差主要是由于“铝弱铜强”所导致,要想恢复到正常水平,必将出现相应的“铜强铝弱”行情,所以,针对性的操作思路应该是“买铜抛铝”,一般的情况下,远离正常水平的程度越大,承受的风险性越小,将来获取的收益也越高!
市场运行回顾
从铜铝长期价差走势中可以看出,
100/150美元属于价差过小区域,只要小于150就可以坚决“买铜抛铝”,在140美元附近建仓规模至少占50%强是降低风险和增大收益的理想仓位分配,预期目标是220至240美元的正常水平,从2002年元月国内开盘后至今的14个交易日来看,价差低于140美元的共有10个交易日,最低为123美元,相应地,价差最大为154.5!表明建仓成本在正常情况下应该可以控制在平均140至150美元附近!
金属价格预测
自铜价突破历时1年多的下降趋势线后,铜价在中期方向上已经没有争执,
1、市场当前运行的波段假设成对lme三月铜自2000年10月以来的调整,则目标有4个。
a)0.382反弹,则上升目标为(2036-1332)×0.382+1332=1600.9
b)0.5反弹,则目标为1684
c)0.618反弹,则目标为1767
d)0.819反弹,则目标为1908
2、如果我们将1332以来的走势再度剖析,则倾向于3-3-5调整形态,这一点从日线形态来看比较相像。
则c浪的目标很清晰:a浪×1.618+b浪低点
即(1588-1332)×1.618+1430=1844
3、如果我们将1月3日以来的走势细分,则c浪的第一子浪或许已经完成,长度为145点,而目前正在运行c2浪回调,假设c2浪回撤c1浪的50%,即1502,则c浪的终极目标为:
145×2.618+1502=1881.6
因此,笔者将铜的目标价位定在均价1860美圆附近。
铜铝间套利
假定以LME一手(25吨)的"买铜抛铝"跨商品交易为例,一般地说,LME套利单边保证金为5%,手续费为0.08%,简单的成本收益分析如下:
·成本总计。主要指持仓成本。进场点位选择在铜铝价差平均在150美元附近,LME铜的均价为1560,相应的LME铝的均价为1410:
持仓成本=(25*1560+25*1410)*5%=3712.5
·收益总计。离场点位选择在铜铝价差平均在220美元水平,LME铜的均价在1860,相应的,LME铝的均价在1640:
平仓收益=(1860-1560)*25-(1640-1410)*25=1750
·手续费。包括开、平仓共两次手续费。
手续费=(25*1560+25*1410)*0.08%*2=118.8
·成本收益比。主要是为了得到资金回报率。
成本收益比=(平仓收益-手续费)/持仓成本=(1750-118.8)/3712.5=43.9%
在手续费方面,由于铜铝存在不同的基差,平仓时要考虑到升贴水的问题,总体上两者将抵消,所以在上面的简单例子中予以忽略!
上面获得的资金回报率是一种满仓同时没有考虑到追加风险的最优预期,现实操作中,出于风险控制的考虑,一般的仓位应该是40%以内,故资金回报率应调整为40%*43.9%=17.5%;
另时间的考虑。上面获得的资金回报率是按月度计,扩展到年度资金回报率则应该有一定倍数的提高,结合实际经验,一般情况下,类似的跨铜铝套利机会一年至少有2次,
所以,跨铜铝套利的年度实际资金回报率应该是17.5%*2=35%
从以上分析不难发现,即使是铜铝价差没有迅速的恢复到正常水平,适当的调期(应选择适当的升贴水)最终还是可以保证应有的收益,能获得稳定而可观的30%或以上的年收益率的跨品种套利在风险无处不在的期货市场应该属于一种“白马”型的投资方式。它具有收益可观、近乎完全的风险控制、规模资金量的要求、回收投资需要一定时间周期的特色。
从一个中期的趋势来看,全球宏观经济的减速对于铜铝产生的不同的影响在接下来较长的时间内还会继续保持(主要是铝受到因能源危机导致的减产支持),但是,只要美国经济在减速和减息为标志的宽财政、宽货币政策的共同刺激下出现“V”或者是“U”型的回升(后者的可能性更大一些),基金作市的基调必将做出战略性的调整,金属铜也必将从美国经济的恢复中获得足够的上涨动能,从中期的角度出发,虽然目前持仓上还是处于偏空的格局,同时还有日本的继续低靡、欧元区经济出现急剧下跌的可能性(加上高通货膨胀率限制ECB货币政策的空间),客观预期上,铜的后市基金以震荡筑底为主,即区间1580/1780;对于从2000年下半年到目前一直得到减产支持的铝来说,虽然维持了1660/1450的200多美元的震荡格局,但是LME库存已经迅速回流到80万吨以上的水平和减产剩余想象空间已经有限的事实对于打破1754打破以来大型震荡格局将起到重要的推动作用,铝的后市弱于铜的可能性极大,美国经济恢复的利好将难以体现到铝的价格上,相反,日本、欧洲经济的低靡主要的影响力将在铝上得到体现,包括消费和汇价因素!从铜铝后市的整体走势来看,“铜强铝弱”的基本特征将随着行情的纵深发展而逐步展现。
从伦敦三月期铜铝价差图上可以看出,目前正处于跨铜铝套利操作战略性建仓的阶段,从铜铝价差的长期走势图来看,目前130到200美元的调整只能是小规模的,大于300甚至是出现500美元的可能性都存在,所以,既然有跨商品套利自有的"风险有效控制、收益确实可观"的共性,实施大规模的建仓应该是值得推荐的,当然,以上价差只是一个平均水平的预期,在此价格上下的情况应该是非常正常的,总之,从目前对于后期行情的分析来看,跨铜铝套利具有相待广阔的获利空间,并且是风险得到有效控制的可观收益!
随着期货市场不断纵深发展和套利交易的推广普及,必然会出现更多的与套利交易相关金融创新活动,更多的投资方式和投资品种也将应运而生,套利操作也将因此而获得更为强大的生命力,期货市场本身的发展也需要其内部提供不断的创新和更多资金量的流入,从而加速把期货市场从一个投机性浓重的市场逐渐转变成为理性色彩增多的市场,从各种方面提升期货市场的规模和影响力,最终保证期货市场的独特价值和功能得到实现!(上海金鹏期货经纪有限公司研发部 赵崧岳)