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科龙电器(0921)曾经是H股市场的一面旗帜。当初香港市场上红筹股、H股股价全面低迷时,惟有科龙业绩稳定成长,股价坚挺,被认为是H股中管理最规范、透明度最高的公众公司而深受好评。正因为如此,当其于1999年7月在深交所上市时,一度被寄予厚望,期望能扛起“绩优蓝筹股”的大旗。但其股价表现却实在差强人意。上市首日开价20元,经过短暂上冲触及25元后,便开始步入漫漫熊途,股价在今年年初时最低曾到13元,几乎被腰斩。即便在去年的大牛市中,股价也少有表现,实在令那些慕“蓝筹”之名而买进的投资者伤心不已。直到公司2000年7月预亏,谜底才彻底揭开。从1999年的每股盈利0.65元到2000年的每股亏损0.68元,投资者和上市公司仿佛都经历了一场噩梦。
表面的繁荣:生产能力快速扩张――特殊发展战略形成的投资陷阱
如果简单地看问题,当然会把这种反差归于公司管理层的变更和国内家电市场的价格战。表面看来,比起“潘宁时代”浓厚的“强人管理”色彩,代表地方政府利益的新总裁和以营销专家屈云波为首的具有国际化营销理念的“空降部队”管理层所推行的国际化营销管理似乎有些水土不服。但实际上祸根早已种下,只是人员的重大变动使得问题充分暴露出来而已。
长期以来,科龙一直坚持成为制冷行业的专业化厂商,奉行多品牌下的产品导向型营销战略。但在生产能力快速扩张的同时,却一直未能及时建立起适应消费市场变化的新营销体系。在长虹等家电厂商纷纷自建营销网络时,科龙的营销队伍仍相对薄弱,对经销商的扶持力度亦明显不足。由于过度追求规模效益,新品开发力度不足,低价位产品比重很大,不能适应市场要求。而在多次价格战中,科龙均按兵不动,虽然避免了毛利率下滑,但实际市场占有率却不可避免地受到损失,大量旧型号产品积压在经销商手中。科龙电器的另一个败笔是收购同城兄弟华宝空调,合并后剧增的生产能力,使得科龙原本已现疲态的营销网络不堪重负,成为企业的包袱。
科龙电器在收购华宝空调后,没有及时对该公司进行全面整合,大举开拓空调市场业务,错失营销良机。自1999年7月公司A股上市到当年12月整整5个月,华宝空调一直处于停产状态。而每年的7-8月,正是空调业的销售旺季,这意味着,1999年科龙电器把原本应属于自己的空调市场白白让了出去。孰不知,在家电市场竞争异常激烈的今天,这一让就很难收得回来了。
惨痛的代价:大规模清理帐务――营销脆弱留下的投资陷阱
尽管存在这些问题,但在“潘宁时代”,为迎合投资者胃口,公司把对经销商的销售收入全面计入收益,而呆帐拨备却未随经销商滞销比例的增加而增提。这样帐面虽好看,但必然恶化与经销商的关系,长期看必将影响公司经营。随着具有国际化营销理念的“空降部队”全面掌握科龙大权,公司对历年欠帐和存货进行了大规模清理,并大量计提存货及呆帐拨备。这些“亡羊补牢”之举,使得销售收入锐减、各项费用剧增,是2000年业绩大变脸的主要原因。
不祥的征兆:筹码极度分散――机构投资者旁观冷对“绩优蓝筹股”
1999年A股刚上市时,由于当初其H股曾有在逆境中一枝独秀的经历,因而颇为普通投资者看好。从7月13日至20日的短短6个交易日,在大盘击穿1500点背景下,股价走势坚挺,在达到25元高位时有明显放量迹象,表明普通投资者承接踊跃。但机构基于对其用募股资金收购华宝公司的不看好,加上市盈率大大超过家电行业平均水平,则未有深度介入。1999年底的股东数高达85489户,筹码处于极为分散的状态,此时的股价基本上反映了市场认定的真实投资价值,因此股价从1999年底至2000年7月前一直保持横向整理格局。虽然其间一度因公司宣布触网而有所表现,亦不过是昙花一现。但随着空降部队全面掌权及中报业绩大幅下滑,股价自去年8月起一路破位下行,而股东数到2000年底进一步增加至94748户,中小投资者损失惨重,教训深刻。其实,该股股价运行并未脱离已公布的基本面状况,只要对公开信息深入分析,避开陷阱并不存在太大问题。即便不能判断出收购华宝对公司的负面影响,但公司在去年7月17日即已预告中期业绩大幅下滑,当日大幅低开后曾有数次反弹,而当时股价(18元)左右已显然偏高,如能及时离场,不至于遭受更大的投资损失,但部分投资者显然缺乏对基本面的认真分析。
艰难的磨合:等待基本面的变化――市场绝对价位仍不低
既然问题是多年积累下来的,早爆发、全面爆发显然要比挤牙膏式的揭露好得多,它意味着对陈年烂帐的全面清理,从而可以轻装上阵。在新管理层的强力推进下,科龙进行了包括营销改革、技术提升、降低成本及结合资讯科技在内的全方位改革。从一季度情况来看,成效显著,市场占有率及品牌美誉度均有明显提升,基本上摆脱了1999年以来的下滑趋势。通过品牌整合,华宝有望走出磨合期,其强大的空调生产能力将真正成为科龙业绩增长的“发动机”。可以说,公司已度过了最为困难的时期,前途仍是光明的。在二级市场上,公司股价已摆脱上市以来形成的长期下降压力线压制,呈现横盘整理、底部逐波抬高的走势。由于绝对价位仍不低,中期大幅上行的概率不大,基本上会是一个震荡盘底的过程,等待基本面的变化。