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在现有经济理论和常识框架内,人们通常都将一国货币汇率升贬值与进出口和国际收支的调节联系起来。但在麦金农和大野健一的新著《美元与日元:化解美日两国的经济冲突》中,人们却发现一个新奇大胆的结论,日元升值综合症是导致日本经济1986-1987年和1993-1995年两次衰退以及1997年以来陷入严重的通货紧缩而难以自拔的决定性因素。作者将规范研究与实证研究、定性与定量分析相结合,论证充分、逻辑严密,再加上大牌经济学家的身份,不能不让人相信这一结论的准确性。
笔者认为,由于日美存在巨大贸易顺差,美国一直对日本保持高压态势,自1985年广场协议以来,国际社会形成了巨大的日元升值预期并长期持续。日元兑美元汇率从1985年初的260:1升到1987年150:1,升值幅度达40%以上;1990年,日元回到接近购买力平价的145:1的水平,但此后一路升值,1993年底为112:1,1994年底为99:1,1995年最低时已突破80:1,累计升幅又超过40%。这导致1986财年经济几乎陷入停滞,1992-1995年初实际GNP年增长率低于1%。与一般经济常识中价格变化引起汇率变化相反,在日本通常是先有汇率变化而后国内价格才随之变化,汇率成为外生变量。为了减少汇率升值的影响,日本当局货币政策的反应是试图消除汇率对宏观经济的影响,其表现是利率追随汇率升值及其预期而不断下调,但由于政治上和其他方面的原因利率调整并不足以全部抵销汇率升值的紧缩效应。
日元升值综合症带来多方面灾难性影响,不仅出口商遭到严重打击,更重要的是对宏观经济产生严重冲击:一是在经济全球化条件下严重恶化了本国的投资环境,使国内外投资者的投资成本大幅上升,投资大量外迁或外流,外资流入减少,国内投资急剧下降;二是导致国内通货紧缩和价格下降,如1985年2月到1988年2月日元名义有效汇率升值40%,而同期日本出口价格指数下降31%,批发价格下降17%,消费物价仅上涨2%;三是日元升值还诱发了泡沫经济,1986年日本股票和土地价格飞涨虽使其短期内避免陷入严重衰退,但接踵而至的是1990-1991年的泡沫经济破灭,使1993-1995年经济陷入更严重的衰退。这次泡沫经济破灭还带来了严重的后遗症:使日本国内投资和消费意愿严重不振,通货紧缩日益严重,货币政策陷
入流动性陷井,日本宏观经济管理到了山穷水尽的地步。尽管从1995年夏季开始美国态度有了转变,1995年4月至1996年末日元从顶峰下跌近35%,使日本经济一度出现起色,但1997年的一场亚洲金融危机再次将日本推入新的深渊,至今还深陷其中而难以自拔,而这次日本金融危机也与日元升值及泡沫经济的后遗症有关。
日元升值综合症的教训极其深刻惨重。亚洲金融危机中,人民币相对升值对我国外部经济均衡和宏观经济的打击亦可谓不轻。我们应从日元升值综合症中吸取教训,不仅要避免出现名义汇率的长期升值,更要注重防范人民币实际有效汇率的长期持续较大升值使宏观经济陷入长期通货紧缩的泥潭,而步日本的后尘。