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我国作为全球大豆第一大进口国,2000年的进口量占国内全年产量的百分之七十。因此,利用期货市场的价格波动机会,在国内连豆期市价格明显高于美豆进口成本价格时,进行中美大豆期货跨市场套利操作成为可能。通过对近两年中美大豆期货市场价格差异的研究发现,这种低风险高收益的套利操作机会几乎每年都有。同时,通过对价格差异的研究,还能对我们判断连豆市场的走势有所帮助。
一、 研究中美大豆跨市场套利需要解决的两个技术性问题
所谓“跨市场套利”,是指“在某个交易所买入(或卖出)某一交割月份的某种商品合约的同时,在另一个交易所卖出或(买入)同一交割月份的同种商品合约,以期在有利时机分别在两个交易所对冲获利”。但在目前中美大豆套利的实际操作中,一般采用实物交割的方式,即根据CBOT黄豆期货价格签定进口合同,同时在连豆期货市场卖出稍远月份的期货合约,随后以进口实物参与连豆市场的卖出交割,从而获利。本文所研究的“套利”就是指这种实际操作中的套利方式。为正确研究这种套利的市场机会,我们需要解决两个技术性问题。
首先,解决两个市场价格的可比性。为更符合实际,应将CBOT黄豆期货价格转换为国内进口成本价格(港口入库价)。笔者结合美豆进口实际发生的费用,总结出CBOT黄豆期货价格换算成国内进口成本价格(W)的估算公式:W(元/吨)=(A+B)*3.55+C*9.66+117(设CBOT黄豆期货价格=A美分/蒲氏耳;海湾升水=B美分/蒲氏耳;海运费=C美元/吨)。其中,人民币兑换美元的汇率为8.3:1,关税为3%,增值税为13%,其它进口费用平均为117元/吨(包括:保险费,中间商佣金,卸船费,港杂费,商检卫检费,入库短驳费等)。如果设定海运费平均为20美元/吨,海湾升水平均为35美分/蒲氏耳。则公式可简化为:进口成本价格=(A+35)*3.55+310(元/吨)。
其次,制作连豆价格连续资料。本文研究中美大豆的历史套利机会以CBOT“黄豆连续”价格为资料,因此应制作相应的连豆价格连续资料(简称“连豆连续”)。因在套利实际操作中,从签订进口合同到国内入库需要一定的时间(一般为1至2月)。因此“连豆连续”采用的合约要比美盘“黄豆连续”远一期。例如,在1、2月份时,CBOT“黄豆连续”采用黄豆3月合约的数据,而“连豆连续”采用的合约则应为5月合约;在3、4月份时,CBOT“黄豆连续”采用黄豆5月合约的数据,而“连豆连续”采用的合约则应为7月合约,依此类推。
二、近两年中美大豆跨市场套利机会分析
在以上基础上,笔者计算出自1999年7月至今,以“黄豆连续”价格换算出的国内进口成本价,以及相对应的“连豆连续”价格,现列表比较如下:
月/年 07/99 08/99 09/99 10/99 11/99 12/99 01/00 02/00 03/00 04/00
A 1874 2055 1981 1964 1988 1993 2249 2348 2342 2315
B 434 470 491 482 467 464 502 510 531 537
C 1975 2102 2177 2145 2092 2081 2216 2245 2341 2341
A-C -101 -47 -196 -181 -104 -88 +33 +103 +1 -26
月/年 05/00 06/00 07/00 08/00 09/00 10/00 11/00 12/00 01/01 02/01
A 2427 2295 2031 1977 2104 2057 2150 2214 2319 2108
B 551 501 457 469 494 472 492 507 475 454
C 2390 2213 2057 2099 2188 2110 2181 2234 2120 2046
A-C +37 +82 -26 -122 -84 -53 -31 -20 +199 +62
表中:A:“连豆连续”周平均收盘价。B:CBOT“黄豆连续”周平均收盘价。C:CBOT“黄豆连续”周平均收盘价对应的进口成本价。A-C:“连豆连续”周平均收盘价(A)与美豆进口成本价(B)之差。
从上表可以发现:1、在去年2月和今年1月,连豆期货市场的价格分别超过美国大豆进口价格103和199元/吨。这两次都是中美大豆套利操作的绝佳机会。2.、中美大豆平均价差为-28,即近两年国内期货平均价格比美豆平均进口价格低28元/吨。这并不是说连豆期货平均价格比美豆价格低,只是说明连豆期货平均价格比美豆平均进口成本价格略低。3.、中美大豆价差高点分别出现在2000年1至2月(+33、+103)和2000年5至6月(+37、+82)以及2001年1至2月(+199、+62);低点分别出现在1999年9至10月(-191、-181)和2000年8至9月(-122、-84)。非常巧合的是,这些时间段与形成连豆市场阶段性顶和底的时间极其吻合。
三、从对中美大豆价格差异的研究中所得到的启示
由此,笔者总结出一条判断连豆期货市场阶段性顶和底的经验性定理:当以上述方法计算出的中美大豆价格差异超过正负100元/吨时,行情进入见顶或见底的警戒区。也就是说,当连豆期货价格受投机性资金影响,比美豆进口成本价格高100元/吨以上时,连豆市场将滞涨于美盘,大多数的情况下可能形成阶段顶(如:2000年2月,2001年1月);当连豆期货价格受投机性资金影响,而比美豆进口价格低100元/吨以上时,连豆市场将滞跌于美盘,大多数的情况下可能形成阶段底(如:1999年9至10月,2000年8月)。因此中美大豆价差过大,不仅可为套利者提供低风险的获利机会,而且能为期货投资者提供连豆期货市场阶段性行情可能到头的信号。
以上述计算方法,按3月6日美豆5月合约价格467计算,美豆进口成本价为2092元,比连豆7月合约收盘价2087高5元/吨,没有超过“警戒线”。
当然,由于笔者所采用的资料年限较短,以及笔者为计算方便,人为固定了进口费用及升贴水,因此所得结论不一定十分精确。有条件的市场人士可根据笔者思路设计计算机软件,以图表的形式即时跟踪中美大豆价差,从而为投资者特别是现货商提供套利获利机会,为期货投资者预测市场提供参考依据。(马明超)