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近来,有关市盈率高低的争论成为股市上的热点。这源于经济学家吴敬琏“中国股市目前的平均市盈率已高达60至80倍,没有哪个国家的经济能长期支持这么高的市盈率”的观点。吴敬琏对虚火过旺的股市表示了担忧,提出消除股市泡沫的最好解决办法是提高上市公司业绩,加强市场监管,改善投资环境。
吴敬琏有关中国股市市盈率偏高的观点,得到了投资者的支持,但也有人持不同看法。一种观点认为,虽说目前的市盈率已不低,但还算正常,不会有很大的风险。更有人表示,中国股市的市盈率虽然平均在60倍左右,但只是按流通股计算的,如果包括三分之二不能流通的国有股、法人股在内,平均市盈率不过20倍左右,与国外比较起来不算高。
那么,中国股市的市盈率究竟算不算高?应该从多方面分析。
首先,市盈率确实偏高。据有关资料,到2000年底,上海股市的平均市盈率是58.22倍。这一市盈率水平与国外成熟市场相比明显偏高。用理性的眼光来看,单靠上市公司的回报是难以中长期支持如此高的市盈率。
两个方面的市盈率风险较突出
高市盈率意味着股市有一定的风险,这种风险较为突出地反映在两个方面:一是反映部分上市公司真实业绩含金量的市盈率可能更高。2000年年报业绩较为乐观,据预测增幅约有10%左右。但投资者应看到年报业绩的增长喜中有忧,其中包含不少特殊因素。如果抛开特殊因素对业绩增长的贡献,客观评价主营业务的赢利能力,一些上市公司真实的业绩将逊色不少。例如,享受地方自定税收“先征后返”政策的上市公司,优惠政策延续到了2001年年底止;大批绩差上市公司借报表重组的“游戏”提高业绩。显然,如果业绩更加真实地反映主营赢利能力的话,不少上市公司的市盈率可能会更高。在评价市盈率高低的时候,不可忽视部分上市公司的业绩存在虚假繁荣。
对于靠非经常性损益“暴富”的上市公司的市盈率,投资者有必要打问号。ST中华扭亏后复亏是典型的例子,该公司1999年末借债务重组由上年每股亏损1.363元“暴富”成每股收益高达0.417元,按2000年上半年其股价10至15元计算,市盈率才30倍左右。但该公司当年扣除非经常性损益后的每股收益为-0.373元,显示30倍左右的市盈率有较多水分。再如,天大天财2000年每股收益0.59元,上周末收盘时市盈率约56倍,在科技股中似乎较低。而按扣除非经常性损益后的每股收益计算市盈率,天大天财实际已高达125倍,远远超过70多倍市盈率的清华同方。天大天财2000年业绩的提高主要靠对下属天大天久公司频繁的股权转让获得,而公司几项主营业务出现赢利能力下降。看似不高的市盈率,掩盖了天大天财潜在的投资风险。
二是局部的市盈率风险更让人担忧。由于理性投资未能完全引导市场,我国股市的市盈率结构极不合理。据统计,每股收益在0.4元以上的个股的平均市盈率约35倍左右,每股收益0.2元以上的个股的平均市盈率近45倍,每股收益在0.1元至0.2元间的个股的平均市盈率为80多倍,每股收益小于0.1元的个股的平均市盈率高达250倍以上。根据流通盘的大小划分,流通盘在3000万股以下的小盘股的平均市盈率约为600倍。业绩越差的个股的市盈率越高、流通盘越小的个股的市盈率越高,这种现状与我国股市目前对重组股和小盘股的追捧相吻合。但是,投资者应该意识到其中的风险。经过一年半多的牛市行情,大部分重组股和小盘股的投机炒作可谓疯狂到尽头。这些个股能够出现数百倍、上千倍的市盈率,无非是盲目透支个股的成长预期。就目前的现状来说,大部分高市盈率板
块的个股都面临较大的获利回吐和价值回归的双重压力。上海梅林、综艺股份等网络股去年春天后出现的回调,就是对其市盈率过高的修正。而部分投资者未能如愿看到网络股在调整后走出第二波,说明市场对高市盈率酝酿的风险低估了。
在看待市盈率结构极不合理时,有一种观点认为,绩优股的市盈率偏低。表面上看,由于绩优股的市值占整个市场的四分之一左右,平均市盈率偏高不代表市场有较大风险,不少绩优股的的价值甚至被低估。但可能潜存的危险是,高市盈率的绩差股若价值回归,不会在低市盈率的绩优股中出现“翘翘板”现象,甚至可能拖累绩优股。今年以来,高市盈率的庄股频频跳水,市盈率13倍多的申能股份和27倍多的广州控股均下跌10%左右,跌幅超过了大盘。
市盈率偏高与过度投机有关
我国股市的市盈率偏高有其特殊性。市场供求不平衡、大量非流通股存在、且增量资金推动股市的作用明显,这些因素使得目前“高处不胜寒”的市盈率,没有引起投资者的特别担忧。但应该看到,近一年来市场中出现的高市盈率现象,特别是绩差股的高市盈率,与过度投机的推波助澜有关。据称,占市场总市值不足5%的亏损股将市场的整体市盈率提高了近二成。
股市存在投机是正常的,但我国股市绩差股和重组股的投机有过度之嫌。以那些市盈率上千倍的绩差股为例,即便今后有较佳的重组前景,目前的股价也已是大肆投机炒作的结果。对发展预期的过度透支,往往使上市公司真正利好兑现时,股价也就随着获利回吐而开始漫漫下跌。这方面的例子在股市中举不胜举,投资者称此现象为“见光死”。例如,ST港澳在去年12月11日以1.53亿元置入信息产业部计算机与微电子发展研究中心拥有的中国计算机报社51%的股权,及相应的经营性资产的经营权和收益权。此后,该股股价便由20多元一路下跌,到本周一收盘时累计跌幅近30%。
另有相当数量的亏损上市公司虽没有实质性的重组动作,但股价也已跻身中高价股的行列,去年的涨幅超过大盘平均涨幅一倍以上。如果说我国股市牛市的基础是积极向好的宏观经济,那么,绩差股的涨幅远远领先于蓝筹股的行情特点,显然与健康的牛市格格不入。正是绩差股、重组股过度的投机炒作,抬高了市场的整体市盈率水平。既然过度投机是市盈率偏高的一大原因,就不能说目前的市盈率没有风险。
从我国股市市盈率结构不合理的现状中,可发现目前偏高的市盈率虽不至于使整个股市由牛转熊,但局部风险的潜在不容轻视。中小投资者大多是股市中的弱势群体,如果不向他们提醒市盈率偏高的风险,将是弊大于利。一方面,中小投资者缺乏风险意识,盲目跟风炒作高市盈率的绩差股和重组股,可能成为庄家的牺牲品;另一方面,长期对市盈率高低不关注,容易扭曲投资价值观,间接导致绩优股的价值和价格倒挂,不利于证券市场资源优化配置和价格发现功能的发挥。
市盈率偏高说明股市的发展不能再单纯依赖资金推动
吴敬琏关于市盈率偏高的观点,向中小投资者指出了当前股市存在的风险。更为重要的是,市盈率偏高说明股市的发展不能再单纯依赖资金推动。市盈率偏高未直接引发大盘出现“跳水”,与二级市场上资金供应源源不断有关。今年春节后开市一周,蛇年行情虽未引来开门红,但投资者仍入市踊跃。仅在北京,日均开户量达3000户,较上月增加23.3%。
然而,股市的发展不能单纯靠资金推动。中国证监会首席顾问梁定邦去年指出,目前市场的需求是由股价上涨而引发的“财富效应”,但市场长远的发展应建立在具有强大的发展潜力的上市公司的基础上。
吴敬琏认为,要消除股市泡沫,又不能引起大的震荡乃至崩盘,这是一件很困难的事。最好的解决办法是提高上市公司业绩;同时还要加强市场监管,改善投资环境。
如果把梁定邦和吴敬琏的观点联系起来考虑,不难发现中国股市下阶段的发展最需要上市公司真实投资价值的提高。市盈率是股价与公司上期每股收益之比,如果上市公司的业绩提高,市盈率也就自然下降了。美国股市近十年的发展就是建立在上市公司业绩提高的基础上,公司业绩的增长率超过股指的涨幅。中国股市正处于一个难得的牛市发展阶段,确保股市的发展更加健康和扎实,上市公司的业绩和回报将是关键因素。事实上,也只有建立在业绩和回报基础上的股市,才不会出现经济学家许小年去年底所担忧的股市“老鼠会”现象。
资金是关键的,是股市活跃和融资渠道畅通的保证。然而,只有上市公司以良好的业绩给入市资金以良好的回报,才能使市场良性发展。中国股市目前偏高的市盈率若不引起必要的注意,不借助上市公司业绩的提高来降低市盈率风险,最可能对风险引起担忧的就将是入市投资的资金。美国股市网络股的下跌,就说明新经济再有魅力也不能使市盈率变成市梦率,投资者终究是要讲究回报的。
把发展股市的眼光转到提高上市公司业绩及规范市场和公司行为上,有助于降低当前市盈率偏高带来的风险,抑制股市中的过度投机行为;有助于股市的健康,促进国民经济的发展。(张 炜)