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一度沸沸扬扬呼之欲出的二板市场终于没能在2000年登场,人们暂时去掉焦躁也不那么热血沸腾了。二板为何推延,推延是好事吗?
主持人:本报记者杨晓平王擎 特邀嘉宾:李扬 刘纪鹏
记者:二板市场的推迟出台是件好事吗?
李:我一直强调,二板市场作为一个以支持中小企业、支持高新技术企业创业的资本市场,本质上是一个自由资本市场;如果没有自由资本精神,没有自由企业精神,二板市场不容易办好。事实上,我们极力促进二板市场发展,主要目的,就是创造一个完全市场化的资本市场,并利用它的发展来推动主板市场的改革。但是,由于种种原因,这个市场目前已经有点扭曲,已经产生了“主板化”的倾向。更为严重的是,久拖不决,而且依据主板市场的原则来“改造”二板市场,使得一些投机者得以兴风作浪,从而增大了二板市场的风险。
刘:“二板市场命定早产,与其急急忙忙推出个低门槛的二板市场,不如要个门槛并不低的中小资本市场。”当然,从几方面看二板市场都是命定早产的:不论从监管水平、机构投资者比例、投资人素质还是坐市商制度还是目前颁布的创业板上市条例(草案)等方面都不成熟。国际上的二板市场一般在主板市场发展较成熟后,才开设。
记:二板市场对我国的资本市场会起到一个什么样的作用?
李:据我所知,市场监管当局已经对我国资本市场发展确定了比较明确的蓝图,基本构架由三大块组成,即主板、二板和场外交易市场(OTC)。有了这样一个由高到低的结构,我国的资本市场就可以最大限度地满足各类企业筹集资本金的需要,就可满足企业在各个发展阶段上筹集资本金的需要。我以为,要想使我国资本市场有大的而且是健康的发展,我们必须沿着这条思路坚定地走下去。但是,日前的情况似乎很难使这种思路顺利贯彻下去,我对此颇为忧虑。现在,有一些好的现象正在发生。例如上海的技术产品交易所,它实际上就是一个OTC,经过磨难,它艰难地存活下来了;在其他省份,也有类似的交易活动在不间断地进行着。这是中国资本市场的希望。
记者:您认为深圳二板门槛定低了?
刘:二板市场的门槛即申请上市公司的标准,最终应按市场化的选择标准而定。任何仅凭主观想象和对境外不同二板市场上市标准的简单模仿,来追求高门槛或低门槛都是不对的,必须从中国的实际出发,目前,我国准备二板上市的公司已达300多家,全国有意向的公司达2000多家,基本能符合要求的有1000多家。如此众多的企业申请二板上市,我们为何不按市场择优选择,却要降低门槛呢?从减少投机,避免股民投资风险,确保二板市场成功的角度出发,我们应根据市场经济中上市公司资源的供求关系,贯彻从紧到松,逐步调整的原则。我认为必须坚持以下两条标准:
第一,申请上市企业一定要具备两年经营业绩,一年盈利水平。目的是防止那些利用二板市场低门槛,临时拼凑和分拆项目组建不成熟公司来申请上市的作法。
第二,股票上市流通两年后,发起人和管理层持有的股份方可流通且须事先充分披露。目前相当多的投资机构和个人急于寻找有可能二板上市的项目,进行所谓的“种子”投资,这来源于申请二板上市公司一旦挂牌,全额股份即可流通的诱惑。他们试图一年后目标公司上市流通就高价抛出。我认为这种作法既不利于上市公司质量的提高和二板市场的健康发展,更不利于保护投资人利益,因此必须在上市公司标准上严格把关,控制投机,减少风险。
记者:由于历史的原因,主板市场民营企业极少,人们为此呼吁了多年。二板市场会不会产生新的所有制歧视?
刘:在我国资本市场的发展中,所有制歧视问题始终没有解决,1995年以后,上市政策始终坚持为国企脱困服务,这一方面使中央“以公有制为主导,多种经济形式并存”的政策无法到位,严重挫伤民营经济的积极性,引起中国证券界的很大争议,另一方面又导致上市公司的质量严重下降,国有上市公司的不规范行为频频发生。事实证明,所有制歧视是问题之源,必须废除。因此,在二板市场的发展中必须避免所有制歧视,那种认为二板市场为民营企业服务,主板市场为国有企业服务,按所有制划分资本市场性质的观点不仅理论上是荒唐的,而且现实中对中国资本经济的发展极为有害。
二板市场应排除所有制歧视,二板市场是为高新技术中小企业服务的市场,并不排斥国有企业,更不排斥三资企业,不管其持股人的所有制属性如何,只要符合条件,都应一视同仁,公平对待。
记:现在社会上普遍有一个担心:认为二板市场在亚洲国家较难成功。您怎么看?
李:我认为,二板市场在亚洲国家,特别是在中国是能够成功的,但不能是目前这种做法。关键问题在于要认清二板市场的定位,它是一个自由资本市场,政府不应像对待主板市场那样,插手二板市场的建设。最近几年来,有关机构请了很多美国的NASDAQ官员来做报告,甚至担当顾问,这些官员都反复强调一个观点:NASDAQ不是二板。当全世界的人们,当多数中国人都在把自己的二板市场向美国的NASDAQ“看齐”时,这个市场的主管人却否认了这些国家二板市场与NASDAQ的联系。这是意味深长的。
从本质上说,NASDAQ是一个场外交易市场,是一个无形市场。用建设有形市场的方式推动二板市场发展,特别是用我们从存在大量毛病的有形市场的实践中产生出来的观念来规范二板市场的发展,没有不出乱子的。另外还有一个认识问题就是,如果我们的目标是在中国发展NASDAQ,那么,现在要研究的重点,主要应当是“哪个时候”的NASDAQ,而不应当一味拘泥于其现在的形式。应当看到,美国的NASDAQ是从“一对一交易”的“马路边”市场上发展起来的,而且,在其高度发达的现代形式之外,美国目前仍然保留有最原始的“马路边”市场。为什么是这样呢?因为企业发展程度有高有低、有大有小,其融资需求多种多样。如果确认金融的根本目标就是“跟随顾客”,就是满足客户的需要,那么,客户有怎样的融资需求,就应当创造出这种金融产品和服务的“供应
”来满足这种需求。如果不以筹资者的需求为导向,如果无视筹资者的需求,而是自以为是地认为应该这样、不应该那样,那就是本末倒置。
记者:我注意到您在很多场合都特别强调二板市场的风险问题?
刘:到目前为止,在有关二板市场的理论探讨和政策建议文章中,绝大多数都是论述二板市场的光明前景和丰厚收益,对二板市场的风险涉及极少。但是,我们必须意识到,二板市场是发达国家和地区资本市场发展到一定阶段的产物,必须具备良好的中介服务,社会拥有相当一批成熟的机构投资人,政府有相应鼓励风险投资对高新技术企业的投资的优惠政策等诸多条件。在我国,风险投资基金的有关法规正在探讨之中,风险资本刚刚起步,二板市场的保荐人制度以及中小高科技企业的公司治理结构远未形成,不管是主板市场还是未来的二板市场,其主体投资人仍为大量散户,使市场蕴含极大风险。有资料表明,发达国家中小科技企业上市的失败率高达70%左右,如美国的NASDAQ今年一季度有176家公司上市,同时有173家公司退出;NASDAQ从设立至今已有1500多家
公司摘牌,可见二板市场是一个更新变化极快的市场,投资者必须具有专业素质和抗风险能力。
抛开目前中国是否已具备发展二板市场的时机和条件争论不谈,而从肯定这一事物的前提出发,应坚持中国二板市场的起步必须有较高的门槛,即上市标准不宜太低,监管体系必须健全,上市公司的信息披露制度必须完善,防止恶意包装和欺骗上市。二板市场开设初期应以机构投资人为主体,并可考虑规定每一笔交易额必须在10万元以上等,同时还要在理论上加大二板市场风险的宣传,进一步建立有关法律、法规和规则,注重投资人的培养。
记者:对人们议论很多的证券业的垄断问题您有何看法?
刘:按照市场化原则正确处理垄断与竞争的关系,是推进我国证券业的产业化进程和繁荣局面的重要措施。如果我们把上市公司当作证券业的产品的话,那么制造这一产品的两大环节,证券公司的承销环节和交易所的上市环节都应引入竞争机制。
目前,证券公司承销环节的竞争机制是相对较充分的,而交易所之间的竞争机制则是不充分的,如果按照“沪一深二”的模式构造中国的主板和二板市场,势必加剧“千军万马过独木桥”所导致的腐败和低效,人们深恶痛绝的现象还会再次发生,而万恶之源正来自于行政性垄断。
正视中国证券业的产业化、市场化的发展趋势,就必须从交易所环节开始倡导打破垄断,实现来自竞争的繁荣。第一,推行证券交易所和自动交易报价系统的公司制,取消所谓“全民所有制事业单位体制”和“国家证券管理部门延伸机构”的体制;第二,在交易所公司化的推进过程中,一定不能急于搞大一统的交易所。尽管国际上公司制的证券交易所之间存在合并趋势,但我们不能只看结果不问过程,西方证券交易所的合并趋势不是计划经济条件下的政府意志,而是按照市场经济的竞争准则以证券交易所公司的发展意愿为主导完成的,这一过程一定要符合市场经济的基本规律。1960年以前,香港有七、八家交易所,以后合并为四家,直到1980年前后才合并为香港联交所。如果抽象掉这一过程,就会产生“只见树木,不见森林”的结果,极不利于中国证券业
沿着市场经济的方向健康发展。
从证券业打破垄断的理论出发,探讨中国小资本市场的组织模式和布局,如在西部和中关村各建一个门槛不低的“中小资本市场”。无疑将有助于我们更好地理解资本市场“两大两小”的双体系格局,形成两个以场内交易为特征的交易所和两个以场外交易为特征的自动报价系统,是符合中国国情的。通过竞争机制提高服务质量,通过合理布局实现有利竞争的资源配置,最终再根据竞争规律决定走向联合的时机和方式。