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春节过后,央行向市场迅速打出了上调准备金率与加息组合的组合拳,由此带给市场较为强烈的紧缩预期,这同时也从侧面折射出管理层对于通胀问题的担忧。市场预测几年上半年还会有两次加息,甚至认为今后将每月上调存准。G20期间,周小川强调,"抗通胀要运用所有政策工具。"我们认为,目前货币紧缩的空间已经不大。
一、货币政策收紧空间已经有限
目前,市场处于整体观望的情绪之中,普遍认识到2011年中央的工作重点是控制通胀,在这个大的逻辑下,任何收紧的措施都当作"理所应该",但是却忽略了对"收紧空间"的思考。我们认为货币政策继续收紧的空间不是很大了。
从去年10月份开始,央行开始了收紧的步伐,最大的原因是居高不下的CPI,截至目前,存款准备金率已经上调八次,存贷款利率已经提高三次。同时,央行还实施差别准备金动态调整机制。
目前,银行的存款准备金率将达到19.5%的历史高位,市场预计利率和准备金率都还有上调的必要,我们也认为上调空间已经不大。目前收紧政策已经开始展现出效果,最明显的就是房地产领域。利率的提升使得新增房贷、房贷余额增速很快回落,去年下半年新增房地产相关贷款仅为6000亿,创下近两年的新低。银行房贷利率走势也可以侧面验证这一现象,因为从2009年下半年开始,已经连续回升了6个季度,而在上一轮利率上行周期中,其上升期也不超过3年,也就是说从历史上看,此轮利率上行期已经走过大半。
同时,在不断上调存款准备金率的背景下,银行的超额储备金率不断下跌,去年12月同比创下新低。
由此,我们认为,继续收紧的空间已经不是很大,更重要的是要考虑对经济的增长的伤害
二、控通胀思路已转换
目前,通胀持续而货币政策收紧的空间有限,央行已经开始从利率调整向汇率调整转化。中央控制通胀已经不再局限于之前的货币政策,转换的信号频繁发出。
中国人民银行行长周小川周四称,中国政府将自行决定人民币的升值步伐,不会妥协于其他国家的压力,同时强调,中国多是依靠自己的判断,来自主调整人民币估值。
在法国出席G20财长和央行行长会议期间,周小川再次强调,存款准备金率只是对抗通胀的一个工具,但并非唯一的工具,抗通胀要运用所有政策工具。
目前来看,这"所有工具"中,最能够直接拿来用的就是汇率,也因此才有了近期人民币不断升值的情况。
三、未来走势分析
目前,管理层利用人民币升值来遏制通胀,在影响出口的同时,加大相关的投资以弥补损失似乎很有必要;另一方面,人民币升值会在一定程度上吸引热钱的流入,但是欧美从持续低迷的状态中走出来,复苏的迹象逐步加强,对热钱的吸引力越来越大,一进一出,一定程度上抵消热钱的影响,给控制通胀留下空间,使得再次收紧流动性对通胀的遏制效果最大化。
这使得市场在中长期会看好,但是短期略偏空。因为长期投资能够很好对冲流动性收紧,短期央票到期量巨大,对冲难度很大,流动性压力很大。
对于"所有工具",除了汇率,未来还有可能将非对称加息、增收减税等派上用场。以非对称加息为例,通过大幅上调存款利率、小幅上调贷款利率,不仅可以缓解负利率程度,也可以减轻企业借贷压力,使其不至于造成因大幅加息而让企业陷入经营不畅的后果。
四、超预期分析——保增长、CPI、信贷
通胀与流动性管理,仍然是市场关注的焦点问题,但目前存在一定的分歧。主要通胀压力与调控压力是否减弱的理解。广州万隆网认为,目前收紧政策已经开始展现出效果,加上M2增速已调到合理的水平,预计未来货币政策收紧的空间已经相对有限,有利于市场中期向好。但从短期来看,短期央票到期量巨大,对冲难度很大,这在短期内可能强化调控预期,并可能造成市场在上涨的过程中震荡加大。