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中资保险股估值远超国际同业
内地保险第一股中国人寿即将登陆,如何对保险股估值也成为内地投资者面临的一个新问题。从海外市场来看,欧美市场保险股的市价内含价值比一般在2倍左右,而目前部分中资保险股的这一比例则高达5倍。分析人士指出,未来新增业务预期良好是导致中资保险股估值远超国际同业的主要因素。
中资保险股估值水平全球最高
“目前中国人寿等中资保险股的估值水平是全球最高的。”JP摩根银行及金融研究部副总裁陈舜接受本报记者采访时表示。
他介绍,国际市场一般按照市价与内含价值的比来衡量保险股估值水平的高低。从欧美市场来看,一般保险股的市价内含价值比约在1.5至2倍之间。目前在香港上市的中资保险股的这一比例则较高,其中中国人寿的市价内含价值比约为5倍,市净率则达到7倍左右。
海外市场计算保险股的价值,主要由内含价值和新增业务价值两部分构成。所谓内含价值,是基于一组未来的假设,以精算方法估算的一家保险公司的经济价值。目前,国际上关于内含价值的精算标准仍在不断演进,对此并没有统一标准。不过一般而言,内含价值包括经调整的净资产价值和目前现有保单价值。未来新增业务价值则是以一年新业务价值乘以一个新业务价值乘数。
中资保险股估值远超国际平均水平,主要是因为新增业务价值在估值中占据了较大比重,这反映了国际市场对于中资保险股未来的增长前景非常看好。京华山一研究员夏平向本报记者介绍,对于新增业务估值,欧洲寿险公司的新业务价值乘数平均值在10倍左右,而中国人寿及平安保险则在20倍至30倍之间。
保费增长及投资收益率受关注
买银行股,投资者特别关注资本充足率、不良贷款比例等指标,投资保险股重点要看什么?保费增长和投资收益率是海外机构关注的两大重点。
京华山一夏平指出,在估值模型中,新增业务和投资收益率对于企业价值的影响很大,所以投资者对此比较关注。而对于内地保险公司来说,也还需要关注一些可能面临的风险,包括国内债市的收益水平比较低,这会对保险公司资金运用带来一定压力;另外,如果国内出台加息等收紧流动性的政策,对保险公司业绩也会带来一定影响。
近年来,中资保险公司的保费收入增长较快。陈舜认为,从今后的趋势来看,中国保险公司的保费增长还会保持一个较快增速,预计有近20%的水平。从投资收益率来看,目前内地保险公司的投资收益水平大致在4%左右,还比较低,今后提升的空间还较大。随着保险资金投资渠道的放宽,中资保险公司投资回报率应会有一个较大提高,而每提高一个百分点,对于企业价值的提升都会非常巨大。
看好中国保险股增长
“从长期来看,目前中国人寿的价格还是比较便宜的。”国泰君安香港研究员罗景说。
辉立证券(香港)营业部人士向记者介绍,尽管今年以来香港市场连创新高,但投资者对于中资保险股仍较为看好,这主要是因为中国经济增长强劲。
研究显示,目前中国是全球最具可持续增长潜力的保险市场。2005年中国保险密度为47美元,保险深度为2.7%,不到亚洲(日本以外)平均值的一半。预计2010年,中国保险深度将达4%,保费规模将达1万亿元,行业增长水平至少在15%以上。JP摩根陈舜预计,在这一背景下,保险业的龙头公司将会有一个较长时期的快速增长,并维持一种较为垄断的地位。
对于金融业全面开放后的表现,夏平指出,外资进入内地保险市场,特别是进入寿险市场,还需要一段时间的积累,目前还不足以对内地保险公司构成冲击。而内地金融混业经营以后,保险企业在其他领域的投资潜力很大,目前中国人寿和平安保险就已在做这样的尝试。陈舜指出,混业经营将使内地保险公司通过银行建立起更强的客户网络,不过需要注意的是,随着银行进入保险业,现有保险公司也会面临一定的冲击。
中国人寿董事长杨超和总裁吴焰目前分兵两路,率路演团队分赴上海、深圳、广州、北京等地,展开紧张的路演询价和机构推介工作。整个询价过程将进行到22日,初步询价结果及发行价格区间公告将于25日公布。
市场人士透露,中国人寿A股发行主承销商中金公司投资报告认为,中国人寿合理价值区间为23-29元/股,2007年底估值为26.28元/股。
有机构人士对记者表示,中金公司投资报告做出的估值较为合理,“中国人寿是保险第一股,不仅是好行业、好企业,还具有稀缺性,我们肯定要全力申购。”
不过也有人担心,近日中国人寿H股涨势凌厉,可能给A股发行定价带来一定压力。中国人寿H股昨日报收23.85港元,最高价24.10港元,全天大涨8.16%,市盈率已达70.97倍,最近一个月均价也被拉高至19.569港元。自从上周五国寿IPO获证监会批准以来,其H股便连日拉升,从14日收盘价19.54港元算起,短短四个交易日内涨幅高达22%。
询价过程中,除了定价,机构投资者关心的主要问题还有:中国人寿的保费结构是否合理,投资管理能力能否保持稳定,公司如何保持目前的市场份额等等。
海外市场保险股估值比较
代码 证券名称 市盈率(06年) 市净率(05年)
2318.HK 中国平安 35.1 6.1
2328.HK 中国财险 20.1 2.1
2628.HK 中国人寿 39.4 7.0
PRU.US (保德信) 14.4 1.8
CS.FP (安盛) 13.1 1.7
资料来源:Bloomberg,京华山一,以12月19日收盘价计算