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促使宏观经济走好的各种因素在2004年将得到维持或持续好转,内生的、市场的因素将成为中国经济增长的驱动力,宏观经济将继续运行在景气上升阶段,宏观经济景气的好转将使得2004年股市上涨的可能性加大。从市场运行来看,绩优成长类股票走势远强于稳定绩优类和大盘,但其市盈率绝对值处于下降通道且低于平均市盈率,说明市场并没有高估这类股票,已有的涨幅没有过多的投机因素,崇尚绩优成长的投资理念在2004年将得到延续。
内生的、市场的因素将成为中国经济增长的驱动力
我们认为中国目前处于工业化深化阶段之初,在此阶段,全球制造业将有一个向中国不断转移的过程,国内的重化工业将得到更多的投资和技术支持,中国将逐步迈向世界制造中心。不过在此阶段,经济的快速增长通常不是各个产业均衡增长的产物,部分主导产业的增长速度将脱离产业的平均增长速度而显著提高,从而带动整体的经济增长速度也随之提高。从英国、美国和日本等先行工业化国家的历史经验来看,一旦工业化进入重工业大发展的时期,工业化和经济发展的速度将加快,并且会经历一个投资快速增长和投资率迅速提高的阶段。中国正处在城镇化、市场化的过程中,基于人口众多和城乡“二元结构”的存在,工业起飞持续的时间会更长,以投资带动增长的模式持续时间也会更长一些,所以中国投资高峰在一定时期内将得到持续。
2002年以来,无论是广义货币供应量M2还是狭义货币供应量M1增长速度明显加快,同时CPI出现加速上扬趋势。这种情况表明在摆脱持续的通货紧缩的同时,潜在通货膨胀的压力正在加大。货币供应量增长速度明显加快、宏观经济保持较快增长是导致2003年物价上涨的根本原因。同时国际油价长期居高不下、气候原因导致农产品价格上升、人民币实际汇率的贬值等也是导致CPI上升的重要因素。短期内这些因素都难以发生较大的变化,所以尽管会受到消费需求增速平稳和企业存货上升的压力,我们预期2004年CPI仍会保持上升态势,极有可能出现温和通胀(2-3%)。但是出现恶性通胀的可能性也不大,首先大多数商品还处在供大于求的状态,消费水平的增长还不可能跟上投资的增长水平,企业存货增加将对明年的物价产生抑制作用。我们预期人民币持续小幅升值,将促使进口的增长速度加快,而出口增速的降低都将使得国内供给水平得到提高,国内需求增长不会导致恶性的通货膨胀。明年的货币政策将在很大程度上着眼于信贷水平的调控,因为通胀的产生根本上还是货币问题,对通胀的认识和对策最终都将归于货币政策和货币量的供应水平。温和通货膨胀带来的货币贬值预期,使人们倾向于将货币投向贵重金属、不动产和证券,以维持资产的保值增值,同时商品价格的不断提高和需求的增长,对于提升上市公司业绩无疑是十分有利的。
自1994年以来,人民币就一直盯住美元,在过去的近十年中(1994~2003年),中国经济增长速度为8.8%,是美国2.9%的3倍,通货膨胀率基本一致,工资和生产率增长率大大高于美国,这意味着中美之间的相对购买力有调整的需要,或言之人民币的确是被低估的。我们估计,央行很有可能在2004年迈出汇率改革的第一步,即恢复真正有管理的浮动汇率制。此后根据市场环境的变化,采取进一步的改革措施,改善人民币汇率形成机制,扩大浮动区间和调整中心汇率水平,使人民币汇率逐步向合理均衡的水平靠拢。人民币升值及与之相伴的金融自由化改革将对国内经济及相关行业和上市公司产生多方面的影响,而对资本市场的总体影响则是积极的。从国外经验来看,在一个长期的本币升值过程中,资本市场大多呈现快速膨胀的格局。具体而言,人民币升值将使航空业、汽车行业以及炼油业等直接受益,而机场、港口、交通运输、电力等用汇多的行业也将受益。
从日前召开的中央经济工作会议的精神来看,明年货币政策将继续保持目前的政策基调,适当控制货币信贷的投放,保持货币供应量的适度增长。我们预期,由于通货膨胀发生、人民币小幅升值(或波动幅度放宽)的可能性较大,2004年货币政策将从前几年扩张性的、偏重刺激需求,逐渐转变为维持金融运行稳定和预防经济过热和通胀为主。
崇尚绩优成长的投资理念将得到延续
大盘、绩优股受到追捧。我们定义大盘股(流通盘大于5亿股以上)、袖珍股(流通盘小于2000万股)、绩优成长股(2003年三季度EPS大于0.4元,且同比增幅大于30%)和ST类股票2002年初的指数为1,这些板块股票走势如图一、图二。图中显示在整个2002年各板块与指数走势基本一致,但从2003年一季度起有了明显的分层,绩优、大盘股走势显著强于指数,而ST类和袖珍型股票表现弱于指数。到2003年12月12日,上证指数仅为2002年初的0.9127,而绩优股为1.4471,ST股为0.646;大盘股为1.3622,袖珍股为0.6166。也就是说,从2003年起,股票的市场表现主要依赖于业绩和流动性,机构投资者偏爱的大盘、蓝筹类概念受到推崇。
绩优成长类股票没有被高估。我们把2003年三季度EPS大于0.4元,且同比增幅小于30%的股票列为稳定绩优板块,稳定绩优板块与绩优成长板块2003年三季度EPS都大于0.4元,但其同比增幅大于30%。图三是稳定绩优和绩优成长的对比。图中显示:其一,从板块走势看,稳定绩优略好于上证指数,而绩优成长类股票远强于大市,说明同样是绩优股票,市场更偏好成长性高的股票;其二,大盘平均市盈率从2002年初的38倍降到2003年12月12日的24倍,降幅达36.8%,同期绩优成长类股票市盈率从29降到15.2,降幅为47.4%,而稳定绩优类只在16.4至21.4之间窄幅变动。其三,稳定绩优类市盈率并没有同大盘平均市盈率一起快速下跌,从其指数走势看,当大盘下跌时,该类股票跌幅低于平均水平,而在大盘上涨时又能跟随上涨,说明该类股票作为防御性投资工具,具有良好的抗跌性。其四,绩优成长类股票走势远强于稳定绩优类和大盘,但市盈率却在不断下降,这说明绩优成长类股票业绩增长幅度大于其股票涨幅。图中显示绩优成长类股票市盈率从2002年第三季度起即低于稳定绩优类,既如此,我们认为这其中既可能是投资人不看好绩优成长类股票的成长性,也可能是这些股票的涨幅还不够。其五,尽管绩优成长类和稳定绩优类股票表现都强于大市,但其市盈率绝对值处于下降通道且低于平均市盈率,说明市场并没有高估这类股票。其六,目前稳定绩优类股票市盈率为17.8倍,而绩优成长类反而只有为15.2倍。如果绩优成长类保持业绩增速,那么它们的股价还没有完全体现其成长性价值;如果仅保持目前的盈利水平而没有增长性,则它们将逐渐演变为稳定绩优,但稳定绩优类平均市盈率也高于绩优成长类———从静态看还有上涨空间。换句话说,只要绩优成长类业绩不降,不管增长能否继续,其股价都还应该有所上涨。
我们对比各热点行业指数2002年来与大盘走势分化时间,启动时间越早,到目前为止的累计涨幅越大,最先启动的轿车行业自2002年初已涨了87.02%,而有色金属只有5.56%(但同期大盘跌幅为8.73%,即相对涨幅为15.66%)。比较行业的轮动顺序及累计涨幅,我们认为受景气需求的影响,电力、有色金属等产业业绩还有增长的空间,而目前的涨幅还不足以匹配其业绩增长,因此我们认为这些产业类股票还有上升空间。
重点行业和公司
电力行业。由于电力需求继续高速增长,全国总体电力供需形势2004年将比今年更为严峻,预计2004年电煤价将继续上涨,铁路运力的不足将使电煤的运输价格上涨,电煤的采购与运输价格的上涨将加剧明年电力市场的供需紧张状况。重点关注华能国际、国电电力、龙电股份、ST华靖。
有色金属。全球经济的持续复苏和国内经济的加速增长拉动了对有色金属等原材料产品的需求,而原料供应不足及跨国公司限产等因素又导致有色金属供给增长放缓,这使得有色金属市场的供需关系出现了积极变化,而这些影响供求格局的因素明年将依然存在,因此有色金属价格有望在2004年进一步走高,建议关注资源自给率高的铜冶炼公司,如江西铜业、铜都铜业。
电信运营及通信设备制造业。我国电信业固定资产投资在保持多年高速增长后,随着我国电信网络建设的完善以及国家在发展3G方面的谨慎态度,使得电信运营商发展重点从网络建设转移到业务开发和经营,固定资产投资趋于理性,其占电信业务收入的比重也从2002年的49.43%下降到今年前十个月的37.24%。预计政府将在2005年发放3-4张3G运营牌照,因此我们认为2004年电信行业固定资产投资与2003年持平,2005年以后将快速增长。重点关注中国联通、中兴通讯、夏新电子。
电子元器件行业。受国际半导体市场快速增长的影响,国内电子元器件行业也保持高速增长,2003年1-9月销售收入同比增长25%,利润同比增长35%。根据我们对国内电子元器件行业38家上市公司的统计,1-9月主营业务收入同比增长35%,净利润同比增长45%。但行业平均毛利率和净利率同比只提高了0.08和0.41个百分点,变化不大。我们认为随着IT产业的消费热点--3G、数字电视和宽带的发展,预计它们将在2005年成为行业发展的动力。我们相对看好行业内成长性较好的优势公司,重点关注生益科技、士兰微、长电科技。
石化行业。从国际范围来看,全球用量最大的前24种石化产品的销售收入在2003年第二季度起开始逆转,显示出比较强劲的恢复态势。从石化行业的投资周期、新增产能的达产时间以及国外机构对国际石化市场的预测,我们预计石化行业周期的高峰将在2005-2006年到来,在此期间,石化行业将处在上升的景气周期之中,重点关注齐鲁石化、烟台万华。
数字电视行业。在政府的推动下,数字电视产业在国内已经开始启动,数字电视产业的发展将带来一系列行业投资机会,从目前我国数字电视的发展状况来看,广电网络数字化改造、数字电视终端设备、电视网络运营商均存在投资机会。我们预测,未来5年间机顶盒的市场规模达到364.3亿元,机顶盒生产商能获得的净利润达到12.89亿元;未来5年广电网络进行双向改造的市场规模约700亿元按照预测;以每年480元/月的收费计算,估算未来5年有线电视网络运营商基于收费频道的收入将增加约为300亿元。重点关注歌华有线。
建材行业。受宏观形势趋好及投资拉动影响,对建筑材料的需求稳步上升,东部地区水泥、玻璃价格涨幅明显,预计这一趋势将保持到2004年中期。建材行业集中度较低,地域性强,厂商利润依赖于对资源的控制、生产成本和区位优势。业内公司多通过淘汰旧式生产工艺、扩大生产规模降低成本,但受制于运输成本及地域需求限制,扩张产能并不一定能转化为生产能力,多数地区产能大于需求,但受需求形势鼓舞,仍不断有新资本进入这一行业,剩余产能将继续增加。预期建材行业结构调整难以避免,最终形成一些区域性的主导企业,这些主导企业资源丰富、工艺先进、成本优势明显,在区域内有定价领导能力。重点关注海螺水泥。
汽车行业。尽管2003年汽车行业整体出现高速增长的势头,但是内部子行业出现明显分化,其中仅轿车、轻客和轻卡保持超出或接近行业的高增长水平,而中客、微客和中卡的增长出现了一定程度的萎缩。预计2004年汽车行业的分化格局将继续,轿车行业将成为汽车行业中最活跃的增长因素。由于轿车企业生产规模的不断扩大,成本大幅下降,降价的影响得到消除,轿车消费将从以前单纯的价格选择转向品牌、服务等综合选择。拥有完善的产品线、成熟的车型和强大服务的公司将获得更好的发展,预计2004年轿车行业的利润率将维持在15%左右。重点关注上海汽车、一汽轿车、ST夏利。