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1月代客结售汇顺差大幅增长的主要原因
我们从银行代客结售汇和涉外收付款数据中看得更清楚一些。由于外汇占款近期受到的干扰增加,我们认为前者是观察国际资本流动的更优指标,而且它的分类更为细致。
今年1月银行代客结售汇顺差环比仅为71%,低于11和12月银行代客结售汇环比增速137%和193%,因此,1月只是延续此前国际资本回流中国趋势,1月环比增速反而下降了。1月比去年11月、12月国际资金多流入495亿美元、237亿美元。因此,1月银行代客结售汇顺差926亿美元,比12月多增383亿美元,即国际资金净流入对增长的贡献率为62%;比11月多增741亿美元,即国际资金净流入对增长的贡献率为67%。
季节性因素也导致资金流入规模多增。历年1月基本上是资金流入规模的高点。西方圣诞节之前,是进出口货物流较为集中的时间点,一般而言四季度贸易顺差为全年的高点。资金流一般滞后与货物流1个月,因此,企业往往在1月收回大部分货款,同时春节前也是很多小企业与工人工资结算的时期,外汇收入的回流有利于企业正常运作和现金流周转。从1月数据来看,货物贸易依然是国际资本增量流入的源动力,货物贸易顺差占银行代客结售汇顺差的88%。货物贸易项下的涉外收付款数据为371亿美元,大于贸易顺差291亿美元,意味着企业开始加杠杆,采取提早收回货款、并推迟支付货款的财务运作方式,而2011年四季度以来至2012年全年均为相反的财务运作方式,企业尽早支付货款,而回收货款则较晚;去年8月份受到同业代付新规的影响,商业银行主动压缩海外代付业务,也导致了企业加速去杠杆。
企业持汇意愿显著降低。在货物贸易项下,1月结汇意愿为77%,是从2011年以来的高点,而购汇意愿为41%,是从2001年以来的最低点。我们认为这是2012年四季度外汇市场陷入不断涨停,银行不意愿买入外汇,抑制企业结汇需求,鼓励企业购汇;而从12月下旬外汇市场涨停僵局被打破,成交规模不断恢复,企业被压抑的的结汇需求不断释放,导致企业结汇意愿大幅上升、而购汇意愿下降的结果。
同业代付的影响仍在减弱。海外代付业务被压缩后,企业需要加快用外汇偿还海外负债的速度,即在既定的进口规模下,企业需要支付的外汇规模增加,导致进口付汇率显著上升,从8月至10月份,进口付汇率分别为103%、103%、107%。随着同业代付影响的减弱,企业不再需要支付过多的外汇,11月至12月进口付汇率逐渐回落至100%、96%,已经低于季节性的历史同期进口付汇率水平,1月的进口付汇率再次小幅下降至94%。国家外汇管理局公布了海外代付业务规模情况,2012年7月末,海外代付业务的规模为1240亿美元左右。至2012年年底,海外代付业务的规模下降至797亿美元,8至12银行压缩海外代付规模近440亿美元,月平均每月下降近90亿美元。
近期国际资本流动的趋势
我们对于国际资本流入的情况远非“极度乐观”。1月资本流入规模上升和发达国家宽松货币政策、国内同业代付影响减弱和季节性等多个因素相关,并不能简单的解释为国际资金流入泛滥、并推定未来资金流入会持续增加。随着2月春节因素的季节性影响,国际资金流入也会出现明显季节性回落;同时,近期市场对于美联储是否会过早退出QE,资金面外围宽松的预期可能发生变化;以及意大利大选令欧元区政治不稳定因素增加,导致市场波动指数VIX近期波幅增加,投资者避险情绪升高。这些均是2月新兴市场资金面临着不利因素。
另一方面,我们对于国际资本流入的情况态度偏积极。维持此前外汇占款向常态恢复,2013年外汇占款增加1.5万至2万亿的判断。从国内因素来看,央行在公开市场操作中,节后采用正回购来回笼资金,以及上周“爽约”逆回购,导致银行间资金供给紧张。我们认为央行近期操作也同样在平复国内市场对流动性过于宽松的预期,但在面对国内经济复苏疲弱的现实,央行流动性偏紧的可能性也较低,体现了以稳为主的货币政策季调。
2012年央行对外汇市场的操作曾发生过多次变化,转变的拐点在4月中国的汇率改革,此前央行积极干预外汇市场,回收了几乎全部的外汇头寸,表现是央行的资产负债表外汇资产与金融机构外汇占款波幅相同;4月至10月央行基本不干预外汇市场,央行外汇占款的变动接近于0,基础货币投放的途径从外汇资产转为公开市场操作;11、12月央行外汇占款波动明显增加,重新干预外汇市场,吸收外汇流动性。今年1月的巨额银行自身结售汇逆差再度证明我们的想法,央行有可能再度重回干预的老路。
我们预计2月新增外汇占款规模不及1月水平,国际资本仍为净流入,但规模应不低于1000亿元。2013年2月基于即期汇率基准测算的招商外汇供求强弱指标回落,处于正值区间;从亚洲新兴市场代表地区来看,2月中国台湾、印度和韩国的国际资金均为净流入,显著好于1月水平;港元汇率轻微改善,香港利差略有增加,显示国际资本小幅流入香港地区。
机构来源:招商证券