| ●机构投资者面临双重考验
●中小投资者：网络投票大行其道
●再融资价格降低
●投行：对机构公关将成为核心竞争力
●“A+H”融资方式处境尴尬
●壳资源继续大幅贬值
●投资者关系管理纳入公司战略
看点一：机构投资者面临双重考验
股权分置下，社会公众股股东的利益曾被肆意践踏，而证监会日前下发的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》从制度上遏制了这一现象的再度发生。
抑制滥用上市公司控股权，保护投资者特别是社会公众投资者的合法权益，是此次证监会出台《若干规定》主要目的。为此，在5类重大事项的表决上，社会公众股股东的意见将得到充分体现，这无疑强化了公众投资者的决策权，对公司规范运作、市场健康发展都有着积极的意义。而公众投资者的代表机构投资者能不能在提升自身话语权的同时，兼顾中小投资者的利益成为分类表决制度下机构投资者面临的双重考验。
提升公众股东话语权
一基金公司高管表示，公众股东表决制的推出对流通股股东的利益保护具有相当积极的正面意义，是管理层下决心解决我国证券市场长期以来存在的制度性缺陷的重要标志。在股权分置的大背景下，非流通股与流通股的价值取向明显不一致，流通股东缺乏话语权，从而导致非流通股股东和管理层侵害流通股股东利益的事件越演越烈，中小投资者纷纷离场，证券市场表现与宏观经济背道而驰，金融体系潜在的系统性风险日益显现。公众股东表决制的出台，使流通股股东长期以来作为市场弱势群体付出远远大于回报的不利局面有望得到扭转，降低上市公司的公司治理风险折价，从长期来看，这必将对证券市场的运行和价值体系产生显著的正面影响。
某券商高管认为，一些上市公司为圈钱而进行配股时，有些券商作为其流通股东，是配也不是，不配也不是。如果拒绝配股，自己的利益必然遭受稀释和损失，如果参予配股，一些仓位较重的券商，就不得不再掏出大笔真金白银来认购，任由自己的仓位越来越重。现在根据公众股东表决制的规定，券商面对一些上市公司侵蚀自身利益的行为可以理直气壮地说“不”，《若干规定》不仅仅是中小投资者的护身利器，更是包括券商在内的机构投资者的强心剂。
可能诱发基金道德风险
但是好的制度如果没有得到好的落实或者被某些利益集体所利用，其危害也不可小视。
某董秘称，证监会的出发点是好的，但是这个规定却不一定真正起到保护中小股东利益的作用。现在社会公众股股东中机构投资者特别是基金的份量越来越重，它们在某种程度上与大股东、中小股东的利益还不一致，但是它们更有认知力、更有手段，因此有可能《若干规定》实施后使话语权落到这些机构手里。到最后，出发点是为中小股东，但真正的受益者可能是以基金为代表的机构投资者。
证监会在推出这项举措时显然也已经意识到了这一点。
与9月26日的征求意见稿相比，实施稿中增加了对社会公众股股东的持股和表决情况的披露要求，规定上市公司公告股东大会决议时，应当说明参加表决的社会公众股股东人数、所持股份总数、占公司社会公众股股份的比例和表决结果，并披露参加表决的前十大社会公众股股东的持股和表决情况。证监会有关负责人表示，此举就是为了防止社会公众股股东表决制度被极少数人滥用。
业内人士分析，基金作为社会公众投资者的一个特殊群体，它的利益并不是时刻都与中小股东的利益一致的，因此存在利益被私有化的可能，进而引发黑幕交易。特别是当少数基金把持一家公司大比例流通股时，这种情况更有可能发生。某些基金管理人可能为了自己的利益和上市公司达成默契，从而牺牲中小股东甚至基金持有人的利益。而非流通控股股东为达到自身的目的也可能在重大事项提交股东大会表决前，对基金管理人进行公关，并辅以其他手段从而使大股东、基金的利益得到维护，而侵犯中小股东的利益。
德恒上海律师事务所王汉齐律师认为，任何好的制度都有一个实施环境问题。如果不具备适当的环境，制度实施起来可能会走样。在施行公众股东表决制的前提下，如何避免基金等机构投资者出于自己的利益造成对中小股东利益的损害，已不是简单的分类表决就可以解决的，应从一些基本的制度层面着手。
市场人士指出，公众股东表决制只是一个纠偏机制，是在股权分置问题没有解决之前，为缓解非流通股股东与社会公众股股东间的矛盾而采取的一项过渡性措施，应视其实施效果再作修改和完善。不能滥用，也不能长久使用。纠偏机制如果实施不好很可能倒向另一边，激化基金和中小股东的矛盾。而且在以往的案例中，基金侵犯中小股东利益的事也时有发生。
国浩律师集团(上海)事务所宣伟华律师表示，推行社会公众股股东表决机制时，应该考虑到社会公众股之间有机构投资者和个人投资者，“大户”
和“小户”之分，市场上机构投资者主要是各色各样的基金，为避免以基金为代表的机构投资者被上市公司董事会、实际控制人所利用，私下里实施损害中小股东权益的交易，增加类别表决的透明度是一个很好的途径。将公众投资者的表决结果置于中小投资者及媒体的监督之下。这样有利于防止基金与非流通大股东之间的“合谋侵害”。同时，尽快建立相应的配套制度，如通过征集委托投票权可以选派一位流通股股东或其他社会媒体等集中其他股民的投票权，并替代行使相互一致的权利，扩大其他社会公众投资者的力量，以制衡机构投资者的话语权。
看点二：中小投资者：网络投票大行其道
从记者采访的情况看，中小投资者对网络投票兴趣较为浓厚。
投资者周东在接受采访时表示，如果网络投票使我们参加表决的成本接近零，那当然会参与公众股东表决制。周东强调，利用网络投票参与公众股东表决制，关键是不能费事。
投资者方眉表示：“我们的投资理念现在逐渐向基金靠拢，就是大家所说的价值投资，这个市场上的投资者，主要的利润来源还是靠二级市场的差价。在目前的情况下，分红显然不是我们主要的利润来源，而是不是要积极介入公司的管理主要决定于投资思路。在目前的盈利模式下，我们一般持股的期间都不会超过一年，参加股东大会表决这个问题大多数时候在我们的考虑中并不是那么重要，但目前差价盈利模式在这个市场上已经越来越难做了，其实，作为中小投资者是很希望能持有到股票价值背离的程度再退场的。我个人其实也倾向于长期持有，这应该是一种大趋势，那么我参与公司管理的热情就会提高，公众股东表决制和分红安排就变得意义越来越大。
还有投资者坦言，在目前的情况下，是否参加表决的主要决定因素还是仓位。公众股东表决制使非流通股股东和流通股股东的力量对比发生了根本性的变化，因此，流通股股东作为一个整体参加投票的积极性明显会上升。但是，流通股股东之间相对力量的变化受公众股东表决制的影响要小得多，这就决定了仓位大的流通股股东参与表决的积极性会高于仓位小的流通股股东。
看点三：再融资价格降低
再融资价格降低，发行市盈率变低，在一些分析员看来却是不可避免的问题。
“这个是必然的”，成都证券研究中心分析师谭向阳说，原因在于，“流通股股东从他自身利益出发，即便是同意你增发，往往希望价格越低越好。因为增发的话，他们有优先购买权，这样就导致增发价格不会如你上市公司想象的那么高。也就是说多了一个博弈的过程，大家还要谈判嘛！”
“但是，也需要从两方面来看”，亚洲证券研究员孙龙说，“一方面，毕竟以前是没法讨价还价的，现在再融资可能需要找机构投资者进行询价，买方的力量比以前大了。有可能会压低发行价，进而打压其他股票的市盈率，而另一方面从国际上的惯例来看，发行的时候你可以把价格压低，但是发行之后却可能会给市场带来一些机会。关键是看整个市场估值的标准是否在降低，如果估值标准是稳定的话，市盈率低，那么它自然会有一个价值回归的过程。”
看点四：投行：对机构公关将成为核心竞争力
公众股东表决制的推出，使券商投行部门感受到压力，对上市公司流通股中的机构投资者的公关能力，将成为券商投行部门今后市场竞争的核心能力之一。
“现在对投行公关能力要求更高了”，成都证券研究中心分析师谭向阳说，“就再融资讲，比如增发，投行的目的就是要让增发成功。以前走的是这样一个过程，即公司符合证监会的条件后提出方案，然后再送到证监会，由发审委审核同意再增发，那么，作为券商投行部门，要做的主要工作也就是去疏通关系，帮助企业通过最终成功发行上市。至于股东大会表决，基本上是大股东说了算，不存在什么问题。”
“可是，现在的情况却不一样了，按照新制度，再融资方案不仅要全体股东大会表决通过，还要经过参加表决的社会公众股股东所持表决权的半数通过。而社会公众股股东中，能左右大局的正是以基金为代表的机构投资者，这个时候，上市公司要想再融资方案通过，就要掂量掂量了，我把这个再融资方案交给你做，那就要看你投行有没有这个能力和基金沟通好，到底谁会更有把握使我这个方案在社会公众股股东表决时获得通过。”
“这就涉及到投行所在的证券公司实力，如果它实力比较强的话，因为，证券公司可以投资组建基金管理公司的，实力强，那么与它有关系的基金公司可能就越多，所以，券商做得越大得话，对你投行部门的工作越为有利。”谭向阳说。
“确实国内基金公司和券商之间存在着人员、股权等多方面的联系，所以，利用这些关系来在投行项目上作某种操作，可能性也是存在的。”兴业证券分析师王春也认为。
从记者采访的情况看，大多数投行都针对公众股东表决制召开了专题研讨会，并制定了一系列的应对措施。个别投行甚至表示，将对投行今后的人员配备、主攻方向、研究力量，作出重大的调整。有投行负责人表示，今后投行的两极分化现象将更为明显。一些力量薄弱，公关能力、市场拓展能力差的投行必将退出市场。
这位负责人强调，投行将今后的主攻力量转向机构投资者也是一件好事。毕竟，这样做更符合市场化的方向。说服广大投资者，总要比说服某几个人更重要，对上市公司来讲，其影响也更重要。
看点五：”A+H“融资方式处境尴尬
公众股东表决制，无疑又为近来热烈讨论的A股估值标准增添了新的变数。而“东方不亮西方亮”的“A+H”融资模式也将面临尴尬的境遇。
有专家在接受采访时分析：“对一家同时有A股与H股的上市公司而言，作为A股公司，它增发H股，那么在公众股东表决制的要求下，A股的流通股股东就会考虑，自己的利益会不会受到影响。
如果发得高，当然在现在这种情况下，他希望你发得越高越好，对于A股的流通股股东来说，是有利。
但是，同时，香港的投资者能不能承受你这样的高价呢？他们可是不希望你定价太高的。而如果H股增发价格过低，A股流通股东又会认为，自己的利益受到损害。”
亚洲证券研究员孙龙对此认为，“A+H”今后的再融资，要面对一个相当复杂的谈判，要在两个市场中，同时满足不同投资者的利益需求。”。
而有专家称，就再融资来讲，权利既然朝流通股股东倾斜以后，不管你采取“A+H”模式，还是其他模式，实际上面临的是，上市公司以后会牺牲部分利益，来满足流通股股东，否则以后要办成事就会很难。
看点六：上市公司壳资源继续大幅贬值
公众股东表决制的实施，“买壳上市”进而融资的难度、不确定性将大大增加。而这一情况将导致一些原本买壳上市的公司止步不前，“壳资源”也因此将大幅贬值。
某券商的一位投行人士告诉记者，公众股东表决制对一些想买壳上市的机构影响很大，“壳资源”必然会贬值。
他认为目前想通过买壳上市来圈钱的仍然不少，但公众股东表决制则增加了买壳后融资的不确定性因素。
他向记者表示，试想，如果一家公司花费极大的成本买壳、资产置换，而到头来，再融资却不能获得流通股股东同意，或者增发价格很低，该公司买壳上市的积极性肯定要受到很大的影响。
国信证券一位分析师告诉记者称，他们也认为大规模资产重组是公众股东表决制将影响到的一个重要方面，但具体结果还要针对每一家公司不同的情况而定。
一家上市公司负责人称，“买壳上市”本身并不是坏事，许多业绩甚差尤其是被ST特别处理的公司，只有通过资产重组才能获得生机，但恰恰由于分类表决，增加了入主方今后融资的不确定性，壳资源因此贬值将难以避免。
这位负责人坦言，通过IPO上市，至少能够保证一次融资，但买壳上市则没有这一保证，搞不好很可能“血本无归”，特别是再联系到今后要出台的《新股发行管理办法》，通过买壳进而融资的可行性实现无法预期。
韶钢松山的董秘余子权在看待这个问题时认为，在善意重组的情况下，流通股股东是非常欢迎前来“借壳”的公司的，因此欲入主进来的公司在以后的重大事项中所遇阻力不会太大，中小股东的公众股东表决制权并不会被用来与新的控股股东为难。因此，“借壳”的公司成本不会很大。
也有专家表示，有些公司买壳上市意在圈钱，但是急于摆脱困境的ST公司中，流通股股东不见得有分辨识别那些恶意投资者的能力；尤其是这些公司的流通股东中机构投资者大多已经脱身，而散户们在专业性方面不够强，而且比较分散，这样一来，一旦恶意的大股东拉拢一部分流通股股东，形成关联集团，公司的决策仍有可能被左右。
还有观点认为：“壳资源”的贬值本来就是一种趋势。以前上市很难，相关成本非常高，所以“壳资源”非常值钱，也的确有公司上市就是为了圈钱。
但现在，一方面上市进程在加快，另一方面公司治理已经是越来越规范，要恶意圈钱的难度明显加大。
何况，借壳重组之后，再融资方面国家法规本来就是有一定条件的。因此，这些年通过借壳来圈钱的情况已是在减少过程中。
看点七：投资者关系管理纳入公司战略
如果说，此前上市公司施行投资者关系管理(IRM)还有某些象征意义的话，那么公众股东表决制的推行，则令上市公司将IRM纳入公司战略体系，找到了一个最好的落脚点。
有上市公司负责人在接受记者采访时坦言，以前推行IRM，更多的是“形象工程”、“面子工程”，从投入程度而言，无论是人员配备还是资金投入，都十分有限。工作开展的范围也主要是在公司网站上回答一些投资者的提问。但分类表决则使IRM成为公司战略运作的一个重要环节。
如何向投资者推介公司的价值，不仅是某个部门所要考虑的问题，更是公司主要负责人必需认真思考的重大命题。
另一位上市公司负责人则称，从公众股东表决制的内容看，再联系今后要实施的询价制，上市公司所要面临的一系列重大决策都需要与流通股股东有很好的沟通。从这一意义上讲，IRM将是上市公司管理层对重大事件进行决策时必需要考虑的因素。
有专家在接受采访时介绍称，对投资资本的竞争，是IRM产生的直接原因。
就全球证券市场甚至某个发达地区证券市场来看，基金经理、做市商、经纪人及个人投资者的可作出的投资选择都非常之多。
仅以美国为例，其证券市场上就有约13000家上市公司。在这样拥挤的市场环境中，很多上市公司甚至真正的蓝筹股公司都很容易被忽视。
显然，对上市公司管理层而言，只在管理、业绩、财务状况等层面达到相应目标，已不再是足够吸引投资者的条件。
公司管理层还应积极向现有及潜在投资者、合伙人、销售商等相关主体主动提供有关公司竞争力及发展潜力的信息。
这位专家强调，国外经验已经证明，积极提供一贯而专注的投资者关系计划，是上市公司提高公司对投资者吸引力的理想方式之一。
不仅如此，上市公司管理层还可藉此设立证券研究部门、扩大投资者基础、增强股票流动性、提升股票价值，进而为公司未来再融资夯实基础，而目前实施的分类表决，将为A股上市公司力推IRM创造绝佳的外部条件。
|
