新三板频现“对赌” 是良方还是毒药?

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来源: 上海证券报 作者: 编辑:张琦 2017-08-11 08:52:11

  《战狼2》上映不到一周狂揽了15亿元票房,保底发行的公司赚得盆满钵满。

  这是娱乐圈里常见的“保底”模式。在资本市场上,也有着其他另类的“保底”方式,比如对赌协议。在新三板企业的并购中,签订对赌协议较为普遍。企业用这个方法解决了融资的燃眉之急,但也有因为达不到对赌要求失去股权或进行大额赔偿。想要成为一匹优秀的“战狼”并非易事。对赌协议,对新三板企业而言,究竟是一剂良方还是毒药?

  对赌协议多有业绩与IPO要求

  对赌协议就是收购方(包括投资方)与出让方(包括融资方)在达成并购(或者融资)协议时,对于未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现,投资方可以行使一种权利;如果约定的条件不出现,融资方则行使一种权利。

  据东财Choice的数据,截至8月10日,新三板市场上共有446份尚在实施中的对赌协议,涉及150多家企业。而去年同期,这个数字是249份;去年全年则有290份对赌协议处于实施中。不难看出,今年对赌协议的数量与往年相比增长迅速。

  在这么多份对赌协议中,不乏与A股公司有关的“大单”。例如上周六,新三板公司有棵树就与A股公司天泽信息签订了对赌协议,天泽信息拟以34亿元的估值收购有棵树,有棵树则承诺未来三年贡献9.6亿元净利润。今年6月,新三板公司鸿图隔膜拟14.8亿元的价格并入A股公司金冠电气,4年对赌5.7亿元利润。

  根据统计,上个月共有7起上市公司并购新三板公司同时签订了对赌协议的案例,交易金额多数超过1亿元。标的方在协议中都承诺了较高的业绩指标,比如欧浦智网收购永通重机60%的股份,永通重机承诺2017年净利润不低于4300万元,较2016年增长251%。由此可见,对赌协议一般对标的公司有着较高要求的业绩指标要求。

  另一个对赌指标是IPO。在上半年的对赌协议中,有98份涉及IPO指标,要求标的在约定的时间前提交IPO辅导备案材料。这表明投资方看中一些具备IPO实力的新三板企业,愿意在Pre-IPO阶段对它们进行投资。

  规范措施保护挂牌公司

  签订对赌协议,虽然能使企业获得融资或被并购,但是也存在很高的风险。因为承诺的条件较为苛刻,对赌一旦失败,对公司与实控人都是不小的打击,甚至还会引发纠纷。为了规范这种特殊协议,保护投资方与标的方的权利,全国股转公司去年曾发布相关规定。

  2016年8月8日,全国股转公司发布《挂牌公司股票发行常见问题解答(三)》,从七个方面对包括对赌协议在内的特殊条款进行了规范。其中第一条便是挂牌公司不能作为特殊条款的义务承担主体。

  因此,在这种情况下,大多数对赌协议的承诺方都为公司股东,像最近因为对赌失败而被股权冻结的飞田通信,当初就是由公司的7位原股东与投资者签订了对赌协议。

  某法律人士就此案例对上证报记者表示,当初最高法院判决的“对赌第一案”,为对赌协议相关诉讼提供了指导性案例。当时那个案件最高法院的判决是“投资者与目标公司对赌协议无效,投资者与目标公司股东对赌协议有效”。因此股转公司规定,公司不能成为特殊条款的义务承担主体,主要是为了保护公司利益与公司债权人利益。

  此前,在新三板出现过公司与实控人一起参与“对赌”的案例。比如佳信捷于2012年与实控人王鑫一起同包括新疆久丰在内的6名投资人签订了协议。佳信捷最近公告称,新疆久丰以公司未践行对赌承诺为由,将公司及王鑫告上法庭,要求索赔2000万元,佳信捷承担连带责任。

  “在佳信捷案件中,当初王鑫、佳信捷共同与投资方签订了对赌协议,协议部分有效。在后续产生的诉讼中,佳信捷被列入被告成为责任主体,由此侵害了公司与债权人的利益。”该法律人士称。

  对赌是良方还是毒药?

  “对赌是吸引投资者的利器。对赌协议是并购中对投资人保护的一种方式。虽有失败案例,但公司对投资人作出现金补偿,也是合理的。”某券商分析师对记者表示。

  该分析师表示,在并购中时有“黑天鹅”出现,投资者如何保证自己的利益就显得十分重要。尤其是一些规模较大、目前业绩一般但未来可能出现爆发式增长的企业,在发行股票时为吸引大型战略投资者,往往倾向于与投资方签订对赌协议。

  对赌的确存在较高的风险,但它在一定程度上对企业起到了激励作用。有券商人士认为,对赌协议可以说是一剂良方,因为好的企业根本不怕签对赌协议。由于新三板挂牌企业数量众多,监管制度无法从根本上解决“黑天鹅”现象,企业只能从自身角度去采取措施,对自身能力有信心的,就可以签对赌协议。那些因对赌失败而陷入诉讼的案例,实际上反映出公司实控人经营判断失误。既然造成了失误,就需要付出一定的成本。

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