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金隅股份(601992) :水泥板块盈利下滑拖累全年业绩
金隅股份2012年实现营业收入340.5亿元,同比增长18.5%,实现归属上市公司股东净利润29.7亿元,同比降低13.5%,对应每股收益0.69元。公司水泥业务受区域供需恶化影响,综合销量和价格均有所下滑。13年公司所在区域水泥新增产能较少,但产能过剩问题难以明显改善,水泥价格仍难有大幅提升,我们认为随着下游需求的复苏,水泥业务盈利或将缓慢恢复。2012年公司毛利润的50%由房地产板块提供,商品房结转面积的占比提升导致房地产板块收入和毛利率均有增长。2012年预售面积仍保持较高增速,预计13年地产板块业绩将继续保持稳定增长。我们对公司2013-2015年每股盈利预测为0.785、0.929、1.107元。
支撑评级的要点
区域产能过剩、需求放缓导致水泥价格大幅下降:受区域产能过剩以及基建投资放缓影响,2012年公司水泥销量和价格都有所下降。2012全年水泥熟料综合销量3,540万吨,同比降低3.6%。水泥熟料综合毛利率15.33%,同比降低7.67个百分点。根据数字水泥的统计,2012年底京津冀地区新型干法熟料产能为9,632万吨,而全年熟料产量为6,763万吨,仅占产能的70%。考虑到13年京津冀地区新增产能较少,供求关系有所改善,在需求复苏的带动下水泥业务盈利或将缓慢恢复。公司目前水泥产能约4,500万吨,权益产能达90%以上。
商品房结转面积占比提升带动房地产板块毛利率增长:2012年房地产板块实现主营业务收入109.35亿元,同比增长24.55%。公司全年实现结转面积83.6万平米,与上一年持平,其中商品房结转59.5万平方米,占比由上一年的58%提升至71%,毛利率较高的商品房结转占比提升也带动房地产板块的毛利率提升3.54个百分点至37.82%。公司全年累计合同签约面积129.44万平方米,同比增长33.01%,其中商品房76.82万平方米,同比增长81.21%,预计13年结转仍能保持较高增速。截至2012年底,公司拥有土地储备540万平方米。
新型建材业务规模快速扩大,毛利率出现下滑: 2012年新型建材板块实现主营业务收入99.45亿元,同比增长82.15%;毛利率10.9%,同比下降9.28个百分点。
持有型物业继续保持稳定增长: 2012年物业投资及管理板块实现主营业务收入17.41亿元,同比增长20.72%;毛利率62.17%,同比下降1.38个百分点。公司在北京核心区域持有的投资性物业总面积为76万平方米。
评级面临的主要风险
水泥需求低迷导致的价格下行风险。
房地产调控趋紧的风险。
估值
我们对公司2013-2015年每股盈利预测为0.785、0.929和1.107元,将A股目标价由6.80元上调至8.09元,对应10.3倍市盈率,下调评级至谨慎买入,H股目标价由7.10港币上调至7.29港币,对应7.5倍市盈率,维持买入评级。