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下游粘胶短纤景气度回升,对溶解浆涨价形成支撑
首先,受益于下游纺织业产量和出口数据转暖。粘胶短纤主要用于纺纱、制衣,受益于2012年4季度以来全球经济的复苏趋势,我国纺织业景气度逐渐有所回升,特别是进入2013年以来,我国纺织制线、织物及制品、服装及衣着附件出口额同比增速均有较大程度的提升,同时纱、布等产品产量也呈现逐步回升的趋势。
其次,当前粘胶短纤相对棉花拥有明显的比价优势。通常纺纱过程中,棉花用量占比约40%,而粘胶短纤用量约占10%并有所浮动,其用量大小主要受到粘胶短纤相对棉花的比价影响。由于粘胶短纤综合性能优于棉花,因此正常情况下,粘胶短纤价格应该高于棉花价格。但由于近年来粘胶短纤产能扩张较快,加上棉花丰产、下游纺织不景气,2012年粘胶短纤价格一路下降,与棉花价差不断扩大,目前约比棉花便宜5000元/吨,拥有明显的比价优势,未来或将提高在纺织原料中的占比,加大其对棉花的替代性。
第三,粘胶短纤开工率回升至较高水平,产品库存天数大幅下降。2012年下半年以来国内粘胶短纤开工率已经回升至75%以上,同时产品库存天数大幅下降,2013年1月已降至9天左右水平,即在产品产量上升的同时实现“去库存”,表明粘胶短纤需求情况良好。
投资建议:首推太阳纸业
由于我们对溶解浆价格继续上涨抱有预期,因此,给予造纸业“增持”的投资评级。投资标的方面,我们首推太阳纸业(20万吨产能)。除太阳纸业外,我们建议还应积极关注青山纸业(600103)(12万吨产能)和岳阳林纸(600963)(30万吨产能)等。之所以首推太阳纸业,原因如下:
1、需求复苏。受整体经济回暖的影响,溶解浆下游粘胶短纤价格近期上涨了约1200元/吨,幅度近10%,由此带动其原材料溶解浆的上涨。
2、反倾销调查加大溶解浆提价力度。2月6日商务部正式对北美和巴西进口浆粕进行为期1-1.5年的反倾销调查。粗略估算2012年进口溶解浆应在150万吨左右,而国内溶解浆总量应不超过70万吨。预计此期间进口的溶解浆数量会有一定的下降。这就打开了溶解浆价格上涨的想象空间。两年前溶解浆价格曾达到过16000元/吨以上,两年间下降了1万元/吨,致使大多数溶解浆企业处于亏损状态。假定对进口溶解浆征收10%反倾销税、国产溶解浆价格上涨500元/吨,则将增厚太阳纸业EPS约0.08元,约合2012年业绩的50%,弹性显著。
3、造纸行业景气改善预期较为明显。2013年造纸产能供给释放压力大幅减少,下游库存较低,并且在纸价上涨预期下,下游补库存对行业具有正面刺激作用。目前纸企限产自救行为已产生积极效果,我们认为2013年二季度之后纸价可能具备一个相对较强的恢复性上涨动力。
4、盈利谷底回升,业绩环比有望持续改善。造纸行业在经过长期低迷之后,在需求逐步转暖、新增供给减少情况下未来盈利将持续改善,短期内幅度虽不易把握,但其改善趋势与持续的时间确定性较强。公司吨纸盈利处于底部区域,受益于行业景气回暖,业绩环比将持续改善。
4、定价获批,缓解财务费用压力。公司2012年前三季度财务费用达5.08亿元,侵蚀EPS约0.5元(税前),定增后将大幅缓解公司财务费用压力。
因此,我们上调公司2012-2014年EPS至0.20、0.35、0.54元。当前造纸行业景气改善预期明显,溶解浆连续提价预期将显著提升公司盈利弹性,公司作为行业内最优秀的企业,继续给予“增持”评级,目标价7元。
机构来源:国泰君安