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方正公司研究类模板。
核心观点:
公司不同于一般的余热发电设备制造及工程总包企业,而是一个擅长资本运作和商业模式创新、与客户长期合作分享收益的服务型企业。节能产业在未来十年是国家重点扶持的朝阳产业,我们看好公司的商业模式和资本运作能力。在运营余热发电项目未来十几年将提供稳定现金流,并享受电价上涨红利,且储备项目充足;同时公司向新领域的拓展值得期待。
成功的商业模式造就不俗业绩。
公司在国内余热发电EMC领域市场份额第一,业绩成长性、盈利能力和现金流状况都远超同行,这主要归功于其独特的商业模式。公司的商业模式成功解决了行业两大难题:对于下游高耗能企业产能过剩、回款难的问题,公司首先在项目选择上保证安全,并通过20年长期合同和电价分享条款,保证稳定现金流;对于EMC模式资金占用大的问题,公司通过强大资本运作能力,综合运用海外PE、国内IPO、银行贷款等方式融资。公司在投资、设计、建设、运营四大方面能力全面,项目毛利率达60%,项目的自造血能力也为营运资金提供补充。
进入战略转型期,将向轻资产化发展。
未来随着水泥、玻璃等高耗能行业的余热发电空间将逐渐饱和,国家节能改造的重点将向其它领域转移。对于公司来说,在形成一定规模以后,也难再靠单纯的融资、投资、规模扩张来保持长期增长。上市后随着公司资金更为充裕,已有余热发电项目逐渐开始提供自造血功能,预计到2014年经营现金流配合一部分银行融资,基本上能覆盖投资现金流。公司将逐渐转向轻资产化发展。2013年是公司战略布局和转型的一年,投资节能电机是公司战略转型的重要一步,未来还有向新领域拓展的打算,投资方向仍将围绕节能。公司团队多是电力出身,跨行业跨应用能力强。
已有项目为基础,新领域为动力。
公司传统余热发电在运营项目158MW,在建和拟建项目97MW,在手项目充裕。按投资规模来控制,余热发电每年增长30%,三年内做到两个亿利润的目标压力不大。节能电机项目计划13年一期投产,14年二期投产,计划全部达产后贡献1亿利润;加上2013年国家对节能电机的补贴力度将明显加大,节能电机实现目标的可能性较大。2013年是平稳增长的一年,2014年开始战略转型效应将开始显现。
盈利预测与估值。
不考虑未来可能的并购计划,仅从公司在手余热发电项目和节能电机投资计划测算,预计2012-2014年EPS分别为0.28元、0.38元、0.52元,当前股价对应PE分别为36倍、 27倍、20倍。考虑到公司所处行业未来巨大的增长潜力,首次给予“增持”评级。
风险提示:6月底大量小非解禁;拓展新领域有不确定性。