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在目前的市场环境下,难有较大的经济形势转变之前,A股指数的波动基本由公司业绩支持和市场估值底来维持。考虑到上市公司业绩的低迷,未来半年A股继续向下的空间应当在10%左右,市场未来半年波动低位大致在2000点左右。
拐点渐显,压力仍存
M1 同比历史最低,拐点渐进显现。从货币历史周期波动来看,其基本保持三年左右的周期性波动,每一个周期性波动中均能与A股的中期波动趋势相吻合,这也体现出了股票市场本身受流动性影响的显著特征。目前M1同比增速已是历史最低,流动性的低迷趋势以及拐点的滞后超出预期。此外,目前M1-M2也接近于下行趋势的末端,这方面与M1同比所传达出的信号较为接近。这些也都是此前市场持续低迷的主要因素。而M1同比增速位于历史最低位也意味着流动性的拐点正在演化,这也许是对未来市场积极的一面。但正如货币政策的渐进放松所显示的,整个进程依然缓慢。因此下半年更大可能是市场维持在弱平衡的状态,以完成向未来趋势转好的过渡。
CPI-PPI未来高点回落或带来市场压力。通胀与股市有较强的相关性,我们描述CPI-PPI通胀周期基本可以和股市的大周期波动相吻合。每一轮CPI-PPI波动周期大约在3年左右。此前我们预期本轮CPI-PPI通胀周期可能在2011年年底或是2012年年初结束而开始新的周期,其周期拐点特征也将明显被弱化。股市从弱势震荡中走出趋势行情的时间也会因国内经济增速放缓和国际经济环境的牵制有所拉长。事实上,这一轮CPI-PPI的上升波动中,A股并未出现明显的上涨行情,这个情况与2001年有些类似。目前CPI-PPI差值已近周期高点,而随着未来CPI-PPI差值的回落,则也预示着A股市场可能会面临更大的压力。
国债收益率波动显示A股估值仍处低位。我们用沪深300股价收益率与10年期国债收益率的差值来看A股估值吸引力,基本上当这个差值升至4%以上时,即可表示A股估值进入中长期的吸引力区域。而当前,我们用以观察A股估值吸引力的指标(沪深300股价收益率-10年期国债收益率)上升至近6%左右的位置。A股中蓝筹股目前的估值吸引力已经持续高于2008年最坏的时候,考虑到目前的整体现状,这个状态有可能仍会继续维持。
下半年A 股波动区间估计:2000-2600 点
在目前的市场环境下,难有较大的经济形势转变之前,A股指数的波动基本由公司业绩支持和市场估值底来维持。我们对2012下半年指数波动的估计也主要从这些个因素来考量。我们看近10年A股历史上的估值低点。上证50在2005年市盈率最低时10.7倍,2008年市盈率最低12.58倍;沪深300在2005年市盈率最低时13.06倍,2008年市盈率最低12.31倍;全部A股在2005年市盈率最低时18.68倍,2008年市盈率最低13.36倍。而目前的上证50与沪深300市盈率均仍低于历史上这几个低点,仅全部A股PE估值13.87倍还略高于2008年的低点,并且距当时低点仅有4%左右的溢价。考虑到上市公司业绩的低迷,未来半年A股继续向下的空间应当在10%左右,市场未来半年波动低位大致在2000点左右。
去年年底时我们在考虑2012年上市公司整体业绩可能会提升15%左右的情况下预计上证指数未来一年的波动高点在2012年将上移至3000-3200点左右。而2012年一季度全部A股业绩实际同比下降0.44%,沪深300业绩同比仅上升了3.34%。因此我们考虑下调2012年业绩增速预期至5-10%左右,下半年上证指数波动高点也将相应下调至2600点左右。
根据我们的股利贴现模型,在沪深300未来五年业绩平均增长11-13%的预期下(考虑未来几年经济增速逐步放缓,对应GDP增长6.5%-7.5%之间),对应核心股权资本成本11%左右的沪深300市盈率区间应当在10-12倍左右,那么所对应下半年上证指数的波动点位大约在2000-2600点之间。