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近年来,随着中国经济的强劲走势,并受国际私募股权市场火爆行情的影响,中国私募股权投资基金日趋活跃。2005年10月,国际著名私募股权投资基金——美国凯雷集团以3.75亿美元的价格收购徐工集团工程机械有限公司85%的股权,这是国际投资基金收购中国大型国企绝对控股权的第一例。2007年9月,私募基金百仕通(黑石集团),斥资6亿美元,收购中国国有企业中国蓝星集团20%的股权。除国际私募基金外,中国本土私募股权基金亦呈现迅猛的发展之势,比如鼎晖创投,据相关资料显示,鼎晖仅在蒙牛乳业、永乐家电、分众传媒、雨润食品这四个项目上盈利至少达到15亿元以上。
以上种种说明,随着中国资本市场的高速发展,社会资本与民间财富迅速增加以及不断完善的投资环境,私募股权投资基金在中国的发展潜力巨大。仅以易道律师事务所为例,作为天津一家专业的主要从事并购投资业务的法律服务机构,2007年度易道已主持或参与了多起私募股权基金投资交易。
但是,总体上来说,由于之前有限合伙法律制度的缺位,以及中国很多企业家对私募股权基金了解不够,目前在中国的私募股权投资市场扮演主要角色的,仍是外资私募股权投资基金,本土私募股权投资基金发达程度不高。本文拟对有限合伙型私募股权基金进行简要分析,以期抛砖引玉,为天津本土私募股权基金及投融资体制的发展,尽一份微薄之力。
一、有限合伙型私募股权基金的运作模式
1.什么是私募股权投资
私募股权投资,即Private Equity,简称PE,是指投资于非上市股权,或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式(非私募证券投资基金)。私募股权投资的资金来源,可向有风险辨别和承受能力的机构或个人募集资金。私募股权投资基金的投资方向是企业股权而非股票市场,即它购买的是股权而非股票。
2.有限合伙型私募股权投资基金的运作模式。
有限合伙系私募股权投资基金的一种组织形式,上世纪诞生于美国,至今已成为美国最主流的私募股权投资基金组织形式,大大超过了公司制和信托制的私募股权投资额及其占整个私募股权投资总额的比率。
有限合伙制私募股权投资基金的运作及管理模式可简单概括为:普通合伙人与有限合伙人共同组成有限合伙企业,其中私募股权投资公司作为普通合伙人(GP),发起设立有限合伙企业,并认缴少部分出资,而有限合伙人(LP)则认缴基金出资的绝大部分。欧洲与美国的实践操作略有不同,在欧洲,GP的出资一般为总资金的0%至20%之间,GP可以不出资,但要承担已发生的投资项目前期费用,而在美国,GP出资在1%至5%的情况则较为普遍。
LP不参与有限合伙企业(基金)的经营管理,而GP(主要由创投家组成的集中管理者和决策层)负责基金的投资、运营和管理,承担无限责任。作为回报,GP一般每年提取基金总额的一定比例作为基金管理费,大的基金一般在0.5%左右,最高可达0.8%,而小型基金的比例会略高一些,或者采取预算的方式确定基金管理费,以确保基金的正常运行。
私募股权投资基金投资的项目一般在四五年后寻求退出,退出渠道主要有公开上市、股权出售、兼并收购、解散清算等方式。在投资所得的收益分成方面,欧洲通常的做法是以二、八分成,LP一般分得利润的80%,GP为20%,而美国较为通行的是通过parra pasou方式,对于基金约定的第一个层次的利润,GP与LP按照相同的比例进行分成,而对于之后的利润,则采用water fall方式,根据基金所产生的利润,分为不同层阶的利润分配比例,利润越多,GP所取得的比例就越大。
二、有限合伙型私募股权投资基金的特点和优势
有限合伙型私募股权投资基金,无论是对于掌握大量资本的金主,还是对于具有专业企业家才能的创投家,乃至被投资企业,都有着重要作用,作为一种有效的投资、融资渠道,它具有如下特点和优势:
1.运作模式简单、灵活。
本土私募股权投资基金如果采用有限合伙制成立,与一般公司的设立一样采取准则制,无需国家行政机关的审批,只需向相应的企业登记机关申请登记即可,这有别于私募证券投资基金,它的设立需经过证监会的严格审批。天津市工商行政管理局于2007年11月16日颁布的《关于私募股权投资基金、私募股权投资基金管理公司(企业)进行工商登记的意见》,为私募股权投资基金的注册登记铺平了道路,提供了强有力的政策支持。另外其退出机制也非常灵活,根据《合伙企业法》,只要合伙协议载明的退伙事由出现,或者经全体合伙人一致同意,合伙人即可退伙。这种聚散灵活的组织形式,决定了有限合伙私募股权投资基金在激烈的市场竞争中具有设立简单、较为快速组织资金,在法律框架下融资,且适应性强、灵活多变的能力。
2.实现社会资本与创投家(知本)两项生产要素的成功结合,优化社会资源配置,产生了1 + 1 > 2的协同效应。
随着私募股权投资基金的兴起,资本与创投家这两项生产要素的有机结合创造了巨大的生产力。有限合伙制中,有限合伙人主要是资金持有者,不参与经营管理,对合伙债务仅承担有限责任的规定使其不再有承担无限责任的后顾之忧,从而愿意投资有限合伙企业;而对于普通合伙人,拥有良好的专业化管理团队来负责企业的运营,利用其专业能力和人脉资源寻找发现目标企业,另外,以较少的资本投入,即可获得丰盛的回报,以及必须对合伙债务承担无限责任的规定,动力与压力俱在,更能激发他们的积极性与责任心。
3.为被投资企业引入了“企业家才能”,更有利于被投资企业的发展,进而有利于更多本土品牌企业的诞生。
私募股权投资基金不仅仅提供狭义的货币形态资本,其同时也提供“企业家才能”(Entrepreneurial Talent)这个生产要素。私募股权基金最大的一个特点就是作为普通合伙人的创投公司要介入被投资公司的管理。创投家在介入后,会利用其专业能力、先进理念,包装企业,提供多种外部资源及国际化运作的方式,帮助被投资企业快速地发展,而这种外部资源及国际化运作方式的实际经验与平台,是很多被投资企业的管理层所不具备的。以盛大娱乐(Shanda Entertainment, NASDAQ: SNDA)为例,盛大经过私募股权基金的管理,不仅在纳斯达克上了市,而且公司治理也今非昔比。再比如分众传媒,从公司组建到海外上市,一共用了3年的时间,其惊人的发展速度亦是得益于私募股权投资基金的介入。
4.避免“双重”赋税。
众所周知,公司制一般都存在着“双重”征税的问题,即企业所得税与个人所得税,这加重了投资者的纳税负担,从而减少了其相应利润。而有限合伙制则可以合法地规避“双重”赋税,因为合伙企业并不构成税法上独立的纳税主体。《合伙企业法》第6条规定:“合伙企业的生产经营所得和其他所得,依照国家有关税收规定,由合伙人分别缴纳所得税。”据此,实行有限合伙制的私募股权投资基金也就不需要缴纳企业所得税,只从投资者层面缴税,减少了投资者的纳税负担,增加了其投资回报,使得以有限合伙形式设立企业具有了少纳税的优势。
有限合伙在我国还是一个新生事物,但它给企业家和各个行业的运营精英提供了一种新的企业制度的选择。当然,由于之前有限合伙法律制度的缺位,中国本土没有锻造出大量的创投家(GP),同时也因为中国多数企业家更习惯于自己管理财产,而不太愿意交给私募基金,国内也不像成熟的美国市场那样,具备足够合适的LP,如大学基金、养老基金等。然而我们相信企业家们对有限合伙型私募股权投资基金的熟悉和利用,只是时间的问题,并购投资方面的高端律师,应利用有限合伙这一契机,推动私募股权基金及创投家在中国的发展,并协助其对外投资,进而催生出更多更优秀的本土品牌企业。(刘卿文)