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●日本央行政策委员会金融政策决定会议于3月9日结束,会上以7∶1的绝对性比例通过了正式结束超宽松货币政策的决议。至此,维持5年之久的超宽松货币政策宣告结束,这个世界上货币政策最宽松的国家正式迈出结束零利率政策的第一步
●目前G7集团之中,只有英国处在减息通道之中。如果日本央行在今年底加息,那么这将是2000年来,首次全球三大经济体央行同时紧缩银根。同时,日本央行的政策转向也放出了全球廉价资金的时代接近尾声的信号
●日元的国际货币地位在本国经济复苏的背景下有望增强,与此相应的是,人民币在亚洲货币一体化进程中可能面临更大挑战
上周末,全球最重要的经济新闻莫过于——日本央行宣布终结5年来的“超宽松”货币政策,这意味着日本经济已告别了通货紧缩和经济萧条的阴影,迎来重振的年代。
“日本央行终结了持续5年的数量宽松货币政策,该举措出台的速度超出了我们的预期。”摩根士丹利驻东京经济学家Takehiro Sato在最新的研究报告中如是说。摩根士丹利称,这是日本经济政策向前迈出的一大步。
告别“零利率”迈出第一步
在3月9日结束的日本央行政策委员会金融政策决定会议上,以7∶1的绝对性比例通过了正式结束超宽松货币政策的决议。至此,维持5年之久的超宽松货币政策宣告结束,这个世界上货币政策最宽松的国家正式迈出结束零利率政策的第一步。
日本央行表示,日本将仍然维持目前的零利率政策,但将在未来数月内逐步将提供给信贷机构的流动资金量削减80%,从最高的35万亿日元降至法定的6万亿日元的水平。同时第一次明确提出了核心CPI(居民消费价格指数)在0到2%的增长目标。
通俗地说,零利率是给日本经济提供便宜的货币,而数量放松则是给日本经济提供大量容易借到的货币。
自上个世纪90年代以来,由于房地产泡沫破灭,日本持续经济萧条,实际GDP增长率低,物价不断下跌,经济陷入通货紧缩。为了刺激经济,日本央行于1999年2月开始正式执行零利率的货币政策。当日本经济在2000年略显复苏迹象时,央行过早地在2000年8月宣布结束零利率。但是由于当时高科技泡沫的破灭和美国经济的衰退,日本的复苏未能持续。于是自2001年3月以来,日本央行重新执行零利率政策,并且引进了“数量放松”作为货币政策的杠杆。超宽松的“数量放松”政策是日本央行在长期通缩环境下被迫采取的非常规措施,日本将大量现金注入商业银行在央行的往来账户,希望藉此鼓励银行放贷,刺激经济增长。
经过了多年的改革,日本经济的健康状况有所好转。2005年日本GDP增幅达到2.8%,经济学家预计今年也将达到类似增幅。国内经济增长也促使日本对进口商品和服务的需求出现上升,物价上涨趋向积极的一面。日本政府公布的今年1月的日本核心CPI(消费价格指数,除去生鲜食品)同比增长0.5%,创造了8年来的最大涨幅。
各项种指标均显示,日本央行已无继续保持“数量宽松”政策的必要,为了保持经济的稳定增长,收紧过于宽松的货币政策已是人所共识。但由于此次会议之前包括日本首相小泉纯一郎等政府高层连番施压,要求日本银行暂缓变更政策,使得日本央行能否在这次会议决议中终止超宽松政策,备受各界关注。
为避免使日本乃至全球金融市场不安,日本央行表示,新的目标即无担保隔夜拆款利率,将在数月内保持在“百分之零的实际水平上”。“现在谈论升息尚为时过早,我们必须仔细观察经济增长状况、日本汇率以及物价走势。”日本央行行长福井俊彦在日前召开的十国集团央行行长会议期间表示。
实际上,在日本央行结束超宽松政策前,市场人士大多已预期央行会在年底前将无担保隔夜拆款利率升高约0.25%。“但在仔细消化过福井俊彦的评论后,市场人士现在开始调整,预期年底前可能升息一到两次。”德意志证券债券策略师森田长太郎说。
对于此次政策调整,原日本央行政策委员会委员、现任大和研究所顾问田谷祯三表示,日本央行的政策变化标志着日本经济走向正常化。央行迟早要改变短期利率为零的现状,这是日本经济获得持续增长的必由之路。央行的货币政策调整将是循序渐进的。
巴克莱资本日本首席国债策略师Masuhisa Kobayashi则表示,日本央行的决定显示,它顶住了政治压力,最终作出了独立的决策。他说:“债券市场过去一直靠盯着政客来判断日本央行的决策,现在,则要把焦点转回到央行本身。”
当然,如同任何一场变革一样,市场上也不无担忧之声。有美国媒体撰文称,经过15年的经济缓慢增长,日本的商业借贷总额终于在8年后首次上升。这也许意味着这个世界第二大经济强国再次崛起。不过,2000年日本也曾出现相似的迹象,日本银行以为最糟糕的时期已经结束,轻率地提高了利率,结果把经济复苏扼杀在了摇篮中。
会否引发“蝴蝶效应”
3月2日,欧洲央行再次升息,将基准利率升至2.50%;7日,加拿大央行连续第五次升息,将基准利率升至3.75%;而市场普遍预计美联储将在3月28日再次加息至4.75%。目前G7集团之中,只有英国处在减息的通道之中。如果日本央行在今年年底加息,那么这将是2000年来,首次全球三大经济体央行同时紧缩银根。同时,日本央行的政策转向也放出了全球廉价资金的时代正接近尾声的信号。
分析人士认为,日本央行解除超宽松金融政策将对日本经济产生一定影响。从积极的角度看,这一举措有助于防止日本股市和房地产市场产生泡沫,从而预防日本重蹈泡沫经济的覆辙。
但日本央行紧缩银根的政策对投资和消费的抑制作用也不能忽视。利率逐步回升将增加企业筹措资金的负担和经营成本,影响企业的投资欲望,特别是对那些自有资金不足的中小企业影响更大。同时还将影响个人消费,降低投资者的投资热情,进而影响到日本经济复苏的步伐。
另外,日本公债率过高,已经达到了GDP的151%之多,是所有工业国家中最高的。这在利率为零时还易于掌握,而一旦利率上调就可能对经济造成伤害。
事实上,银根紧缩的政策调整在日本央行和政府之间已经进行了多次政治争论,央行反对破坏其政策决定的独立性,而政府则频频警告过早紧缩货币政策会损害经济。二者存在分歧的根本原因在于,日本银行可以把控制通货膨胀放在首位,但是日本政府的目标则未必如此。
从长远经济角度来看,日本新政策反映当地经济真正步入复苏,中长期将有利周边地区发展。渣打银行东北亚区总经济师关家明表示,日本经济上升将令其海外投资扩大,但日资向来偏爱欧美债券,相信日资释放第一步将令欧美金融市场受惠,周边金融市场下一步才能感受有关效益。
但从目前来看,超宽松货币政策的终结,可能在全球金融市场掀起波澜。理论上讲,日本央行紧缩银根的影响有以下两个途径:一是减少日本居民的海外投资。自日本采取定量宽松货币政策和零利率以来,日本投资者已经将资金投到全球其他地区的债券和货币市场上。根据最新数据,至2004年底,日本居民和企业一共持有107.7万亿日元(9150亿美元)的海外资产。低利率促使握有大量资金的日本投资者在世界其他市场寻找更好的投资机会,从美国垃圾债券、以新西兰元计价的定期存款,到投资印度股市的共同基金,日本投资者无处不在。
二是对冲基金也利用这个超低的利率在日本借入资金,然后拿到国际市场上购买金融产品和商品,以赚取利差,这就是所谓的“结转交易”。
如果利率上调,那么上述投资趋势可能发生巨大变化。日本投资者可能会着手抛售外股及外债以将资金回流至国内,这样的话纽约和伦敦市场可能会随之产生波动,日本乃至全球的股市和债市会因此而受到波及。具体而言,流入美国的资金减少将推高美国长期收益率和按揭贷款利率,从而打压美国的房市和消费;套利交易的减仓减少了对大宗商品价格的支撑;资金的回流也会影响对中国股票和债券的追逐。经济学家指出,若这样庞大的资金流流向逆转,那么带给全球经济的影响可能会更加成倍地放大。不过影响的具体程度将取决于日本央行紧缩的步伐和程度。
虽然多数经济学家称这种恐慌大惊小怪,但日本的确是国外有价证券的超级大买家,同时这种恐慌可能会导致紧张的投资者提前撤出金融市场,届时恐慌就真的要变成现实了。麦格里银行驻东京经济学家理查德.杰拉姆就直言不讳地指出,的确存在投资者反应过度的风险。
不过,日本最大的两家银行——东京三菱联合银行和瑞穗银行却不以为然,他们认为人们对日本央行的期望过高。预计今年日本银行屈服于政治压力,将会继续保持零利率,这会鼓励国内投资者继续增持海外债券,日元将扩大去年13%的跌幅。他们仍建议投资者抛售日元,购入美元。
总之,做出终止宽松货币政策的决定也许并非难事,但如何避免通过经济复苏和国际市场传播带来对其他各国的经济振荡,是日本央行应该思考的问题。正如哥伦比亚大学商学院院长、中央银行业务专家R.Glenn Hubbard所言,“这是中央银行留下的像行海图上一片未标明的水域。不附带任何扰动的退出将是十分困难的行动。”
将延缓人民币升值?
日本银根紧缩的新货币政策迅速波及海外。截至3月13日,人民币汇率连续6个交易日走弱,人民币兑美元报价从3月3日的最高点——8.0380开始一路回调,与此同时,央行公布的人民币兑美元汇率中间价也节节走低,到13日央行公布的人民币兑美元中间价为8.0503。随后两天,人民币兑美元汇率又开始止跌回升,3月15日更是创下了汇改后人民币升值幅度最大的记录,较前一天升值0.12%,升高了96个基点。
人民币汇率近期的频繁波动受多方消息面影响。在本周结束的全国人大十届四次会议上,国务院总理温家宝表示中国政府将继续完善有管理的浮动汇率机制,并继续保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。之后,央行行长周小川表示,温家宝的讲话意味着中国政府将增强人民币的灵活性,未来可能放宽人民币的交易区间。我国政府官员近日来也多次表示中国仍在加速人民币汇率制度改革,加之随着4月底国家领导人访美临近,及近日热钱流入加速,增加了对人民币升值的预期。
而另一方面,人民币上周短暂走软的状况则主要归因于美元的走强,早在今年1月31日,美联储新任主席本·伯南克在首次国会亮相中就表达了继续加息的意愿,而且对于美国经济未来的强劲运行也充满信心。这支持了美元从1月底开始的持续走强。
日本紧缩银根的货币政策也对人民币汇率走势产生一定影响。中国社科院金融研究所李彬博士表示,中国目前已经成为日本的最大贸易伙伴,如果市场对于日本利率提升有进一步的预期,将导致日元汇率的持续上升。由于人民币汇率所参照的一揽子货币中包含日元,因此日元的升值将对人民币汇率产生作用。但他同时指出,由于日元走强相对美元走弱,将抵消对人民币汇率的部分影响。
复旦大学国际金融系教授姜波克则认为,美国、欧洲等周边市场都在加息,日本的升息预期也在加强,如果中国没有进一步的跟进行为,将有可能抑制部分投机资金流入中国,对人民币的升值会有抑制作用。
况且此前对投机资金吸引力最大的房地产市场也在降温。他指出,“人民币汇率如果持续上升,对国内出口部门的就业会造成打击。周边市场的升息可以延缓人民币的升值,减少对出口部门就业的冲击,这是我们乐意看到的。”
但日本经济复苏对中国经济的推动作用可能并不大。首先,日本经济的复苏到目前为止主要得益于消费和出口的推动,这对于解决中国大规模的产能过剩意义不大。相对于强劲的经济复苏而言,日本的进口增加几乎微不足道。日本的消费需求主要基于国内产出,人们对整体经济的信心也蔓延到房地产行业。显然,这些与中国经济关联微弱。
其次,日本经济复苏造成了国际贸易需求结构的悄然变化,中国经济所面临的贸易环境可能恶化。在全球经济增长日趋稳健的背景之下,日本经济复苏引致的需求抢占效应可能引发新的总需求分配问题。这对于贸易依存度较高的中国经济而言可能产生不小的直接和间接影响。
再次,日本经济复苏,将减少外资流入中国的规模。当前,日本股市领先全球的利润率已经吸引了大量的国外股东,日经指数已经从2002年的8300点猛增到现在的近16000点,上升了近一倍。相反,中国外资的流入却出现了反常的下降。商务部新近的统计数据显示,从2005年4月份开始,除9月份外,我国单月实际使用外资金额同比均呈下降趋势;而全年的数据显示,2005年我国实际使用外资金额603.25亿美元,同比下降0.5%。这其中,与日本经济的复苏显然不乏联系。
最后,日元的国际货币地位在本国经济复苏的背景下有望增强,与此相应的是,人民币在亚洲货币一体化进程中可能面临更大的挑战。