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资产证券化是指将一笔在未来可产生较稳定、可预见现金流而本身又缺乏流动性的资产,转换为在金融市场上可以出售和流通的证券的行为过程。作为金融创新浪潮的代表成果,资产证券化始于上个世纪70年代的美国,而亚洲许多国家自1997年金融危机之后,也开始积极推进资产证券化制度。例如香港于1997年成立香港按揭证券公司(HKMC)开始发行资产证券化产品;韩国于1998年公布《资产担保证券化法》,并于1999年成立韩国抵押证券公司(KOMOCO);泰国也于1998年开始施行《证券化法》。自上个世纪末,我国对于资产证券化运作已有了数年的研究与实践筹备。
清楚地记得,还是在1999年的时候,笔者就曾针对我国商业银行资产证券化经营的问题撰写过一篇论文,并载于转年的《南开经济研究》。时间过得真快,转眼间数年过去了,对于我国资产证券化的实践进展,学界虽然一直予以格外的关注,然而我国资产证券化的进程却始终不温不火。资产证券化,曾经被那么热烈讨论的一个名词,却由于实践中的渐行渐缓,让大家产生了如同春节联欢晚会般的“审美疲劳”。
此种情况一直延续到今年的3月21日。是日,中国人民银行宣布,经国务院批准,信贷资产证券化试点工作正式启动。国家开发银行和中国建设银行作为试点单位,将分别进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点。在有关部门和试点银行一些具体的准备工作结束之后,第一支资产支持证券将在今年三季度发行。数载酝酿,时至今日才首度进行资产证券化试点,央行的时机选择颇具政策意味,联系到我国目前的宏观经济情况,笔者认为推动证券化实施主要有三个方面的原因:
一、“金融脱媒”现象的出现。所谓“金融脱媒”,是指资金的供给绕开商业银行这个媒介体系,直接输送到需求方,造成资金的“体外循环”。“脱媒”现象在一定程度上来源于人民币汇率政策。一般来讲,低息的环境对于减缓升值的压力,有一定的作用,但必须警惕由此而带来的泡沫,尽可能避免长期低息环境而形成的通货膨胀压力。自2004年以来,我国宏观经济中通货膨胀压力显现,货币层面出现“负利率”,从而导致资金出现体外循环。2004年1—7月,固定资产投资同比增长31.1%,而同期人民币贷款仅增长15.5%,充分显示投资已不依赖于银行贷款。这种现象已经带来了金融的系统性风险,直接影响了货币政策的目标实现。资产证券化运作可协助商业银行回笼体外循环的资金,从而保证了货币政策的顺利实施。
二、住房抵押贷款规模迅猛增长。我国目前房价在个别地区的上涨已经逐渐演变为一种普遍的态势,而高额的房价必然导致商业银行个人住房抵押贷款业务的迅猛增长。截至2005年2月末,商业银行发放的个人住房贷款余额已达16508亿元,较1997年增长了几十倍。商业银行的资金来源主要是短期存款,而个人住房抵押贷款融资又以中长期贷款为主,因此,商业银行的此类融资业务客观上存在期限匹配不一致的问题。根据国际经验,个人住房贷款比重接近20%时,商业银行整体流动性和中长期贷款比例的约束就会成为非常突出的问题。而我国目前16508亿元的存量已占到商业银行中长期贷款的23%,情况并不乐观。在这种情况下推出住房抵押贷款证券化试点,货币当局分散商业银行业务风险的良苦用心便跃然纸上。
三、提高商业银行的资本充足率。随着2004年6月《新巴塞尔协议》的出台,对银行风险管理提出了更高要求,中国银行业的改革将进入关键环节。《新巴塞尔协议》提高了对银行最低资本的要求,提出了商业银行的资本充足率不低于8%的要求。由于资产证券化是一种表外融资的方式,从而被各国商业银行广泛运用。通过资产证券化可降低资产负债表上的风险资产总额,提高资本充足率。例如1993年美国银行业提供了2580亿美元的住房抵押贷款,其中的2070亿美元都被证券化了,银行的资产负债表上只增加了510亿美元的风险资产。
通过资产证券化在我国操作实践中的提速,我们可以看到货币当局的政策意图,即减少脱媒现象所带来的金融市场的压力,挤压由于房地产市场过热所带来的市场泡沫,提升商业银行抵御风险的能力,从而降低整个金融市场的系统风险。令人欣喜的是,资产证券化提速透露出的另外一层含义便是货币当局调控经济手段的日趋市场化。利用金融创新工具,达到政策目的,其效果是单靠行政手段进行调控所不能比拟的。应该看到,随着金融对于宏观经济渗透度的不断加深,我国宏观金融环境日趋复杂,利率、汇率、房地产、股票等等日趋成为联系紧密的整体,牵一发而动全身,问题的复杂难解对于货币当局的改革魄力提出了挑战。金融工作者肯定还都记得1994—1996年的规模宏大的金融体制改革,银行体制改革、汇率形成机制改革、外汇管理体制改革等等均对于我国经济的快速增长起到了极大的支撑作用。10年一轮回,我国的金融体制改革又到了破题的关口。汇率形成机制的深化改革、利率市场化的继续进行、外汇管制的逐步放开、商业银行的内部治理等等,均需要货币当局具有睿智的思维与足够的勇气。在金融体制改革走向深化的过程中,资产证券化的提速或许只是其中的一个细小环节,但我们希望货币当局能够延续此种思路,勇于创新,敢于探索。唯有如此,才能保证金融体系的稳定,才能保证经济持续健康地发展。
作者系天津财经大学金融系讲师、中南财经政法大学金融学博士。