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经国务院同意并批准,中国证监会4月29日发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》,5月9日,“五一”节后的首个股市开盘日,证监会就推出了股权分置改革4家试点上市公司:三一重工、金牛能源、紫江企业、清华同方。至此股权分置改革工作进入实质性阶段。中国证监会主席尚福林表示:“解决股权分置问题在一定程度上是恢复资本市场的固有功能,即价格发现功能和对上市公司行为的市场约束功能。同时也有利于国有资产的保值增值以及国有资产管理体制改革的深化,有利于稳定市场预期,有利于资本市场创新和国际化进程。”针对股权分置改革相关意义和操作步骤、下一步进展预测等多个引起社会关注的问题,本刊邀请南开大学金融系副主任王东胜博士与天津财经大学金融系副主任李向前博士进行了探讨。
主持人:股权分置问题一直是中国股市悬而未决的问题。这一问题是如何形成的?促使监管层在现在这个时间采取行动的直接动因是什么?
李向前:股权分置是指上市公司的一部分股份上市流通,一部分股份暂不上市流通。从我国股票市场的建立和发展来看,股权分置问题源于1992年我国股市建立之初的股权结构设置。截至2004年年底,上市公司总股本7149亿股,其中非流通股份4534亿股,占上市公司总股本的64%,国有股份在非流通股份中占74%。国家股和法人股占总股本的三分之二,而流通股占三分之一。早在1993年、1994年就有政府部门和学者提出这个问题。但为了避免当时国有股流通对股市造成震荡,保护投资者,继续发展股票市场,国家相关部门规定:停止新股发行,国有股暂不流通。股权分置问题因此搁置一边。但近些年市场上出现的关联交易、虚假信息披露等等都与股权分置,国有股一股独大有着必然的联系。股权分置问题已经扭曲市场定价和资源配置,成为我国股市的进一步健康发展的障碍。改革总会面临着很多问题和风险,政府监管层早解决这个问题对股市利多弊少。
王东胜:股票发行时,国有股与公众股的股价不同,前者低于后者。但国有股因份额大又享有更多的权利。这就出现了“同股不同权,同股不同利”的问题。股权分置问题实际上就在于此。解决国有股流通的定价问题即是股权分置的关键。非流通股股东以面值购买到股票。而股票上市流通时往往是溢价发行。国有股原来是以远低于市价买入持有,现在上市流通如何定价,对流通股的影响势必强烈。如果国有股以低价卖出,流通股股价很可能下跌。没有稳定预期的情况下股市一直走低盘整。改革势在必行,只是不同的人对改革的时机有不同的看法。我们认为时机已经成熟。
主持人:挑选四家试点公司的标准和依据是什么?他们各自的方案是什么?
王东胜:这四家公司的主要特点是业绩相对良好,历史遗留问题少,股本相对较小。意图通过这四家公司改革试点,在诸多不确定因素的情况下,通过审慎试点,培育相对稳定的市场预期,以便形成解决股权分置的全面推进方案。为将来更多参与改革的大公司提供宝贵经验和教训。
李向前:这四家公司的方案不尽相同:三一重工总的股数不变,非流通股股票直接送给流通股股东,非流通股套现支付,不是从原来资本公积中支付,从而换取其持有的股份上市流通的权利;清华同方、紫江企业非流通股股东也同意向流通股股东支付对价;金牛能源拟采用由非流通股股东向流通股股东送股的方式解决股权分置问题。
主持人:受到股权分置改革试点首批公司名单的影响,沪深两市开盘之后略微冲高便开始大幅下挫,而已复牌的前三家公司的股价有较大涨幅。对此,您怎样看待?
王东胜:从试点一周来的沪深股指表现看,五个交易日内涨跌互现,目前市场对股权分置改革的反映总体是平稳的。非流通股向流通股转化的过程从披露的数据(每年5%左右流通)来看应是一个温和、缓慢的过程。股价的决定是未来预期的收入折成现值。很难预测改制后对公司业绩的影响,对未来走势的影响。所以我认为加大外部监管力度,完善治理结构,提高上市公司本身素质等仍然是我们不断努力的方向。
李向前:要指出的是,整个大盘的下跌并不仅仅是股权分置改革的影响。还有新股发行等其他因素。四只股票含“权股”概念,必然成为市场的热点。只有股价的上涨才可能产生“多赢”的局面,同时也表示方案被流通股股东所认可。国有股补偿得多了,甚至没有增值保值。补偿得少了,流通股股东支付较低的价格让国有股获得流通权。国有资产保值增值以及中小股东的利益得到补偿和保护也只能在股票价格上涨中同时被实现。
主持人:截至5月13日,三一重工、清华同方、紫江企业和金牛能源这四家已经推出股权分置改革试点方案的试点公司均表示,公司非流通股股东向流通股股东支付对价。而证监会却没有明确指出这一要求。如何看待这个问题?
王东胜:股权分置改革是建立非流通股股东与流通股股东之间的市场化协商机制,并借此商定非流通股获取流通权的条件。因非流通股的流通而造成对流通股股东利益的影响,非流通股股东为获取流通权支付对价。这种做法的意义在于不要使流通股股东的利益受到大的损害。但具体动作要等到6月初。至于对价的高低以及如何支付等问题,各家上市公司都有自己的一套算法。
李向前:在股权分置改革中必须要保护公众投资者的合法权益,这是这项改革的核心原则。非流通股和流通股在最初购买上价格的不等是导致这个问题产生的原因。流通股股东投入比非流通股股东多几倍的资金,却拥有很小的权力。支付对价是合理补偿流通股股东的必然要求。
主持人:还有人认为在表决股权转让方案时,有可能出现少数人投票决定多数人命运的问题。您是否也有这方面的考虑?
王东胜:这种考虑非常必要。三分之二的流通股股东中也存在国有股和机构投资者(基金公司),他们的观点和思考很可能影响到方案的通过。而众多的散户很难凝聚力量,也不太关心此事,是投票表决程序中的弱势群体。清华同方用公积金送股。可有学者认为,绝大部分公积金也是股票发行和配股中,流通股股东做出的贡献。非流通股股东的权益并没有牺牲让渡多少价值。总之,方案是否被认可最后要看投票的结果。应该由流通股股东说了算。
李向前:上市公司自己确定股权分置方案,由股东的三分之二确定,由流通股股东的三分之二确定。这里面主角可能还是国有股。因为有很多企业,国有股就占了总股本的三分之二。方案的通过一定是建立在国有股同意的基础上。公众股在方案表决上是处于最末位的。采用网络投票系统也有相当大的弊端。一是硬件不尽完善,网络系统不尽畅通。二是环境不安全,投票结果有可能遭到篡改。股权分置能够实现多赢吗?如果只是零和游戏,只依靠市场不靠政府强力监管,可能难以实现本项政策的目标。在方案的定夺期间,应加大信息的公正披露,对机构投资者和控股股东在交易行为上进行严格监管。
主持人:作为广大的中小股东,应该如何分析和面对这一改革试点,如何维护自己的合法权益?
王东胜:非流通股股东的利益自己能把握。而中小股东的利益却没有得到合理保障。通过改革试点,不断改进股权分置方案,在防止机构投资者在炒作过程中将风险转嫁给流通股股东的基础上,通过对流通股股东的补偿,增强投资者信心,完善制度,对股市、对广大的股东会是一个长期的利好。
李向前:市场萎靡会使中小投资者蒙受巨大损失。应该增加流通股股东的投票比率。虽然个人的表决权力有限,但还是应该积极建言献策,参与到投票中来。树立维护自身利益的意识,培养理性的投资观念。