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昨日媒体公布了财政部将于10月23日在交易所招标发行2002年第14期记帐式国债的消息。本期国债期限为5年,招标总额为300亿元(其中40亿元为基本承销额),招标利率上限为2.65%。那么,14期国债的招标利率是否会出现13期一样令人惊异的低水平?上市后是否会重踏13期国债的覆辙?
目前与新债相同剩余期限的已上市国债有97国债4和99国债5两只,其剩余期限为4.8年左右。10月16日收市时,上述两债的收益率分别为2.597%和2.598%。考虑到近期国债市场不断下滑的走势,如果14期国债按照上述两债的二级市场收益率来定价,那么招标利率大约在2.6%左右。如果14期国债的利率定在2.6%以上,那么将会对目前的10期、13期券的二级市场走势造成雪上加霜的影响。因此,笔者确定本期国债投标利率的上端大约为2.6%。记帐式10期国债(7年期)的收益率为2.485%,也将成为本期新债定价的重要参照。对比前期招标发行的10期和13期记帐式国债的情况,发现目前市场环境并没有发生太大变化。目前市场资金面很宽松,这可以从央行公开市场业务正回购力度的减轻以及近期回购市场利率的下降观察出。同时,即使在有可能恢复新股申购的情况下,债市的资金分流情况也并不明显。这些现象说明,14期国债将同前期交易所发行的两只新债一样,非理性投标的情况仍然将会发生。在部分投资者急于拿到新债的情况下,受托投标的承销团成员将会压低投标利率,以确保拿到新券。因此,14期国债的招标利率有可能出现让市场惊异的低水平。但国债利率也存在下限,即银行存款利率收益率曲线。目前我国的5年期存款利率为2.79%,扣除利息税后为2.23%;再将税后利率换算成复利率,则大约为2.14%,因此本期国债利率投标的下限大约为2.14%。综上所述,本期新债的投标利率区间大约为2.48%—2.14%。
目前交易所国债一级市场的非理性气氛比较严重。从记帐式10期和13期的情况看,其后果不仅在于新债上市后跌破面值,造成一级市场投资者大面积套牢。而且更为严重的是,非理性投标扰乱了我国正在形成中的国债收益率曲线的形状。一般而言,收益率曲线(YieldCurve)是表示相同品质债券,从最短期限至最长期限的各种不同期限的债券收益率的连线图。收益率曲线是研判利率走势、进行市场定价、协助制订货币政策与实施财政政策的基本工具,也是进行投资的重要依据。一条合理的国债收益率曲线的形成,有赖于国债市场全体参与者的理性行为。而非理性行为只会造成收益率曲线的扭曲,最终受损害的是投资者自身的利益。(长江证券研究所李晓昌)