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长期以来,由于中国资本市场与货币市场的分割,使得中国在股票市场作为货币政策的传导体制方面的重要性未给予足够的重视,从而降低了中央银行货币政策的有效性。在股票市场发展已经使中国货币政策的作用基础发生了重大变化的新的金融环境下,股票市场已成为影响货币政策效果的一个重要变量,货币政策在相当程度上需要通过股市才能对经济基本面产生实质影响。因此,货币政策不仅要调控实体经济,也应影响虚拟经济。对于央行来说,在推进货币政策调控机制间接化改革的进程中,应尽快建立与股票市场发展相适应的新的货币政策框架,以提高货币政策的有效性。
尽管央行把股票价格作为货币政策的独立调控目标在操作上存在难度,但这并不意味着央行在这方面无所作为。实际上,当股票价格泡沫程度很高或缩水严重,明显偏离公司的内在价值和基本面,且已经对金融与经济运行产生了较大的负面影响时,央行还是能够认知并采取相应调控措施的。因为股票价格水平不仅是一个数量指标,可以通过股票价格指数、成交量、换手率等得到反映,同时也是一个状态概念,可以通过市场人气、投资者心态等表现出来。即使一般商品价格和股票价格发生背离,央行也不是一筹莫展,束手无策,其可以通过对两者产生背离原因的分析,找出货币政策可以发挥作用的环节并对症下药。对货币政策无法发挥效力的方面,则可以寻求其他政策调控措施的配合。
当然,从中国现实情况看,由于股票价格波动经常脱离宏观经济基本面,目前没有真正成为国民经济的“晴雨表”,因此,目前股票价格还不宜成为货币政策的调控目标。但是,随着股票市场规模的扩大、品种的丰富、结构的优化、功能的发挥,股票市场对宏观经济、微观基础、消费需求、融资结构、金融稳定乃至货币政策的影响会越来越大。
此外,从最近几年的中国的股市运行状况看,中央银行确实也有能力影响股票价格。众所周知,中国股市有两个典型特征,一是政策市,二是资金市。从1992年至1998年,在造成上海股市股价异常波动的因素中,政策因素的影响占总影响的44%,市场因素占23%,扩容因素占21%,消息因素占12%。而货币政策既是一种政策,又主要涉及的是资金,包括资金的供给和需求,以及资金的成本等。这就意味着,中央银行的政策本身就会直接影响到股市资金的供求关系。1996年后,中央银行连续8次下调利率,1999年11月份,中央银行又再次下调法定存款准备金率,准备金率由8%下调至6%。可以说,尽管这些政策的着眼点和出发点是为了刺激内需,并非针对股市,但实际上却为股市提供了充沛的资金来源,并客观上造就了中国长达5年的大“牛市”。而2001年上半年以来,伴随着中央银行加强监管、银行违规资金的清查和渐次撤离,中国股市表演了高台跳水。
因此,中央银行在选择和制定货币政策时,应充分考虑股票价格波动对货币政策效应所产生的影响,将股票价格运行纳入货币政策的视野,适时监测股票价格走势,并运用货币政策工具,使股票市场的资金量、股票价格水平与流通中的货币量达到适度均衡状态,以实现货币政策最终调控目标。同时,由于当股票市场发展到一定程度时,股票价格会成为未来价格指数预期的一个很好衡量指标,因此,在条件成熟时,中央银行还应将股票价格以一定的权重纳入到货币政策调控的物价指数中。